Управление капиталом собственников

Уставный капитал выступает основным и, как правило, единствен­ным источником финансирования на момент создания и в первое время деятельности коммерческой организации акционерного типа; он харак­теризует долю собственников в активах предприятия. В балансе устав­ный капитал отражается в сумме, определенной учредительными доку­ментами. Увеличение (уменьшение) уставного капитала допускается по решению собственников организации по итогам собрания за год с обя­зательным изменением учредительных документов. Для хозяйственных обществ законодательством предусматривается необходимость вынуж­денного изменения величины уставного капитала (в сторону пониже­ния) в том случае, если его величина превосходит стоимость чистых ак­тивов общества. Уставный капитал организации определяет минималь­ный размер ее имущества, гарантирующего интересы ее кредиторов. Для некоторых организационно-правовых форм бизнеса его величина ограничивается снизу; в частности, минимальный уставный капитал от­крытого общества должен составлять не менее тысячекратной суммы минимального размера оплаты труда (МРОТ) на дату его регистрации, а закрытого общества — не менее стократной суммы МРОТ.

Уставный капитал акционерного общества может состоять из акций двух типов — обыкновенные и привилегированные, причем номиналь­ная стоимость размещенных привилегированных акций не должна пре­вышать 25% уставного капитала. Акции общества при его учреждении должны быть полностью оплачены в течение срока, определенного ус­тавом общества, при этом не менее 50% уставного капитала должно быть заполнено в течение трех месяцев с момента его государственной регистрации, а оставшиеся — в течение года, если иное не предусмотре-

_но уставными документами. Неоплаченная часть уставного капитала отражается в активе баланса по статье «Задолженность участников (уч­редителей) по взносам в уставный капитал».

Акция — ценная бумага, свидетельствующая об участии ее владель­ца в собственном капитале компании. Покупка акций сопровождается для инвестора приобретением ряда имущественных и иных прав:

• право голоса, т. е. право на участие в управлении компанией по­средством, как правило, голосования на собрании акционеров при вы­боре его исполнительных органов, принятии стратегических направле­ний деятельности компании, решении вопросов, касающихся имущест­венных интересов акционеров, в частности, вопросов, касающихся лик­видации или продажи части имущества, эмиссии ценных бумаг и др.; отметим, что акция не предоставляет права голоса до момента ее полной оплаты за исключением акций, приобретаемых учредителями при соз­дании общества;

• право на участие в распределении прибыли, а следовательно, на получение пропорциональной части прибыли в форме дивидендов;

• право на соответствующую долю в акционерном капитале компа­нии и остатка активов при ее ликвидации;

• право на ограниченную ответственность, согласно которому ак­ционеры отвечают по внешним обязательствам компании лишь в преде­лах рыночной стоимости принадлежащих им акций;

• право продажи или уступки акции ее владельцем какому-либо другому лицу;

• право на получение информации о деятельности компании, главным образом той, которая представлена в публикуемом годовом отчете.

Обыкновенные акции являются основным компонентом уставного капитала компании. С позиции потенциальных инвесторов они харак­теризуются следующими особенностями: а) могут генерировать относи­тельно больший доход, однако более рисковы по сравнению с другими вариантами инвестирования средств; б) нет гарантированного дохода;

в) нет гарантии, что при продаже акций их владелец не понесет убытка;

г) при ликвидации компании право на получение части имущества реа­
лизуется в последнюю очередь.

Обыкновенная акция дает право на получение плавающего дохода, ^т- е. дохода, зависящего от результатов деятельности общества, а также право на участие в управлении. Распределение чистой прибыли среди Держателей обыкновенных акций осуществляется после выплаты диви­дендов по привилегированным акциям и пополнения резервов, преду­смотренных, учредительными документами и решением собрания ак­ционеров. Иными словами, выплата дивидендов по обыкновенным ак­циям ничем не гарантирована и зависит исключительно от результатов Ткущей деятельности и решения собрания акционеров.

Владелец привилегированной акции, как правило, имеет преимуще­ственное но сравнению с владельцем обыкновенной акции право на по­лучение дивидендов в форме гарантированного фиксированного процен-

Раздел III. Корпоративные финансы

Глава 15. Управление финансовой структурой фирмы

 

та, а также на долю в остатке активов при ликвидации общества. Диви­денды по таким акциям в большинстве случаев должны выплачиваться независимо от результатов деятельности общества и до их распределения между держателями обыкновенных акций. Тем самым обусловливается относительно меньшая рисковость привилегированных акций; одновре­менно это отражается и на величине дивидендов, уровень которых в среднем, как правило, более низок по сравнению с уровнем дивидендов, выплачиваемых по обыкновенным акциям. Кроме того, привилегирован­ная акция не дает право на участие в управлении обществом, если иное не предусмотрено уставными документами. Подчеркнем, что смысл тер­мина «привилегированная», выражающийся в привилегированности в дивидендах и привилегированности при ликвидации общества, раскры­вается лишь во взаимоотношениях владельцев двух принципиально раз­личающихся типов акций; что касается других физических и юридиче­ских лиц, имеющих отношение к данной компании, ни о какой привиле­гированности акционеров, естественно, речь идти не может.

В условиях постоянно меняющейся конъюнктуры на рынке капита­ла долгосрочное поддержание процентных ставок неизменными, как это имеет место в случае с привилегированными акциями, весьма про­блематично. Именно поэтому привилегированные акции чаще всего имеют ограниченный срок жизни — они либо конвертируются в обык­новенные акции, либо погашаются (в последнем случае в проспекте эмиссии предусматривается создание фонда погашения). В связи с этим данные финансовые инструменты нередко трактуются как гибридные ценные бумаги, поскольку они одновременно обладают свойствами обыкновенных акций (дают право на получение доли в текущих прибы­лях и имуществе) и облигаций (постоянство и, как правило, обязатель­ность выплаты постоянных дивидендов).

Добавочный капитал. Является, по сути, дополнением к уставному капиталу и включает в себя, в частности, сумму дооценки основных средств, объектов капитального строительства и других материальных объектов имущества организации со сроком полезного использования свыше 12 месяцев, проводимой в установленном порядке, а также сум­му, полученную сверх номинальной стоимости размещенных акций (эмиссионный доход акционерного общества). В части дооценки вне­оборотных активов добавочный капитал может формироваться весьма искусственно, а потому к увеличению потенциала фирмы за счет этого фактора нужно относиться с известной долей скептицизма¹. Направле­ния использования этого источника средств, регламентированные бух­галтерскими регулятивами, включают: погашение снижения стоимости

¹ Имеется в виду следующее. Дооценка внеоборотных активов в формальном пла­не означает равновеликое увеличение активной статьи баланса из раздела «ВнеобороТ' ные активы» (чаще всего это «Основные средства») и пассивной статьи «Добавочный капитал». Поскольку никакая переоценка основных средств не может быть абсолютно обоснованной, ее проведение означает, что, манипулируя оценками, можно, образно говоря, «вздувать баланс», создавать иллюзию наращивания экономической моШ^и фирмы.

внеоборотных активов в результате их переоценки; увеличение устав­ного капитала; распределение между участниками организации.

Резервный капитал. Источники, отражаемые в этом подразделе бухгалтерского баланса, могут создаваться в хозяйствующем субъекте либо в обязательном порядке (требование закона), либо в том случае, если это предусмотрено в учредительных документах (сознательные добровольные ограничения на возможность изъятия прибыли). В лю­бом случае идентификация этих источников означает введение ограни­чений на использование чистой прибыли.

Ограничения в соответствии с законодательством. Законодательст­вом РФ предусмотрено обязательное создание резервных фондов в ак­ционерных обществах открытого типа и в организациях с участием ино­странных инвестиций. Согласно ст. 35 Федерального закона «Об акцио­нерных обществах» (в ред. от 7 августа 2001 г. № 120-ФЗ) величина ре­зервного фонда (капитала) определяется в уставе общества и не должна быть менее 5% уставного капитала. Формирование резервного капитала осуществляется путем обязательных ежегодных отчислений до дости­жения им установленного размера. Величина этих отчислений также определяется в уставе, но не может быть менее 5% чистой прибыли (прибыли, оставшейся в распоряжении владельцев общества после рас­четов с бюджетом по налогам). Законом предусмотрено, что средства резервного капитала предназначены для покрытия убытков, а также для погашения облигаций общества и выкупа собственных акций в случае отсутствия иных средств. Иными словами, операция резервирования уменьшает чистую прибыль, потенциально доступную к использованию в виде источника начисления дивидендов.

Ограничения, предусмотренные учредительными документами. Здесь также имеется в виду ограничение суммы потенциально изымае­мой чистой прибыли, но собственники идут на это сознательно и добро­вольно. Подчеркнем, что подразумеваются не любые фонды и резервы, которые, в принципе, могут формироваться в фирме¹, но лишь те из них, которые затрагивают чистую прибыль! Например, речь может идти о фонде накопления, фонде потребления, других аналогичных фондах².

Например, создание резерва по сомнительным долгам не имеет отношения к об­суждаемой проблеме, поскольку это чисто учетная процедура, декларируемая в учет­ной политике и затрагивающая процесс формирования конечного финансового резуль­тата, но не его использование.

В советский период формирование различных фондов было одним из составных
элементов плановой системы; размер фонда идентифицировал ту сумму средств, кото­
рую можно было потратить на цели, ради которых данный фонд создавался. Так, сред­
ства фонда накопления предназначались для технического перевооружения предпри­
ятия, модернизации, расширения и реконструкции его производственных мощностей;
фонд потребления предназначался для финансирования социального развития пред­
приятия, материального поощрения его работников, оказания им различных услуг со­
циальной направленности. Идея идентификации фондов, формируемых за счет чистой
Прибыли, применима и в рыночной экономике; только здесь речь идет не о контроле со
Стороны государства за расходованием средств, а о создании системы управления при­
былью. >

Раздел III. Корпоративные финансы

Создание подобных фондов не является обязательным, однако эта про­цедура имеет смысл и значение. Дело в том, что согласно Закону «Об акционерных обществах» нераспределенная прибыль потенциально изымаема на дивиденды, но постоянное изъятие всей заработанной прибыли не дает возможности фирме наращивать свой имущественный потенциал, а потому подобное вряд ли приемлемо для стремящейся к развитию и наращению своих мощностей фирмы. Показывая в балан­се (в разделе III «Капитал и резервы») фонд, сформированный за счет чистой прибыли, фирма демонстрирует ту ее часть, которая пошла на наращение имущественной массы фирмы и которая не планируется к изъятию. Здесь есть и психологический подтекст. Неподготовленный (в смысле экономических знаний) инвестор-собственник всегда пони­мает нераспределенную прибыль как прибыль, которую надо (или как минимум можно) распределить и, главное, изъять на дивиденды. Если часть прибыли показывается как некий фонд (например, фонд накопле­ния), это, если можно так выразиться, «снимает потенциальное напря­жение» в отношении желания «взять и поделить». В экономическом плане фонд накопления можно рассматривать как некую частичку ус­тавного капитала, которая показана отдельно лишь потому, что любое изменение уставного капитала требует перерегистрации фирмы. Поэто­му понятно, что этот фонд должен отражаться в разделе III баланса.

Если речь идет о формировании за счет чистой прибыли фондов по­ощрения типа фонда потребления, то здесь ситуация более запутана. Примером такого фонда может служить фонд на поощрение работни­ков, директорского корпуса, членов наблюдательного совета и др. В из­вестном смысле этот фонд близок к источнику «кредиторская задол­женность», а потому должен, как представляется, быть показан в разде­ле V «Краткосрочные обязательства». Однако это не совсем так. Дело в том, что между кредиторской задолженностью и упомянутым фондом есть принципиальная разница: кредиторская задолженность обязана быть погашена, тогда как добровольное создание фонда не влечет за со­бой обязательности его использования. Грубо говоря, можно пообещать выплату вознаграждения (а это и есть формирование фонда), но вот произойдет ли эта выплата — большой вопрос. Есть план, но будет ли он реализован — вопрос. Отсюда следует, что этот фонд в случае его созда­ния также должен быть показан в разделе III «Капитал и резервы».

Формирование резервного капитала представляет собой реструкту­рирование пассива баланса, а смысл этого источника достаточно очеви­ден. Дело в том, что по мере наращивания масштабов деятельности фир­мы увеличиваются и ее активы и пассивы, в частности, все большее число кредиторов вовлекается в ее деятельность. По определению уставный ка­питал является гарантией интересов сторонних лиц, однако он без нуж­ды не меняется, а потому с ростом объемов кредиторской задолженности формально уменьшается и относительный размер гарантии интересов сторонних инвесторов и кредиторов. Для снижения возможной обеспо­коенности сторонних лиц как раз и предусмотрено создание своеобраз-

Глава15. Управление финансовой структурой фирмы 505

ного дубля уставного капитала путем «переброски» части нераспреде­ленной прибыли в резервный капитал, направления использования кото­рого ограничены в большей степени. В принципе, можно было бы обой­тись и без резервного капитала путем постоянного изменения капитала уставного, однако такой вариант с формальных позиций требует перере­гистрации хозяйствующего субъекта, а в практическом плане ничего не меняет, т. е. он не дает ничего, кроме дополнительных хлопот.

Описанный алгоритм формирования резервного капитала вновь свидетельствует о том, что появление данной статьи в балансе не сопро­вождается движением реальных финансовых потоков, т. е. с позиции движения денежных средств — это искусственная бухгалтерская опера­ция, обусловленная исключительно действующими регулятивами. По­нятно, что можно было оставить резервный капитал и в составе нерас­пределенной прибыли, что фактически и имеет место во многих стра­нах. Что касается нашей страны, то в контексте действующего законода­тельства подраздел «Резервный капитал» достаточно декларативен — регламентированная верхняя граница (5%) в отношении обязательных резервов мала и не играет сколько-нибудь значимой роли, а фонды и ре­зервы в добровольном порядке чаще всего не создаются. Причин тому несколько: бухгалтеру лишняя работа не нужна и он традиционно при­вык работать по инструкциям и предписаниям, а потенциальные поль­зователи отчетности (менеджеры, собственники и др.) чаще всего не считают нужным вникать в тонкости бухгалтерии, а потому и не требу­ют реализации подобных идей по управлению прибылью.

Нераспределенная прибыль. Полученная предприятием по ито­гам года прибыль присоединяется к нераспределенной прибыли про­шлых лет, и вся эта сумма подлежит распределению по фондам и резер­вам, предусмотренным законом и уставными документами. Распределе­ние оформляется решением компетентного органа (например, общего со­брания акционеров в акционерном обществе или собрания участников в обществе с ограниченной ответственностью) и предусматривает отчис­ления на выплату дивидендов, формирование резервного и других фон­дов, покрытие убытков прошлых лет и др. Подобное своеобразие в рас­пределении прибыли приводит к тому, что, в принципе, могут начислять­ся и выплачиваться дивиденды даже при наличии убытка в отчетном пе­риоде. Оставшийся неиспользованным остаток нераспределенной прибыли (т. е. прибыли, не изъятой собственниками на дивиденды) по существу представляет собой реинвестирование прибыли в активы пред­приятия; он отражается в балансе как источник собственных средств и остается неизменным до следующего собрания акционеров. Если доля ^е*егодно реинвестируемой прибыли стабильно высока в динамике, т. е. ^акционеров устраивает генерируемая предприятием доходность собст-^Венного капитала, то с течением лет этот источник может быть весьма ³Начимым в структуре источников собственных средств.

Раздел III. Корпоративные финансы

глава 15. Управление финансовой структурой фирмы

 

Способы финансирования фирмы за счет капитала собственни­ков. Как несложно заметить из приведенной характеристики элементов собственного капитала их роль в финансировании предприятия, а так­же факторы изменения различны. Источником финансирования инве­стиционной деятельности, а также обеспечения и расширения текущей деятельности, безусловно, выступает прибыль предприятия. Для осу­ществления стратегически важных проектов в качестве источника фи­нансирования может выступать единовременное увеличение уставного капитала путем дополнительной эмиссии акций.

В мировой практике известны различные способы эмиссии акций:

• продажа непосредственно инвесторам по подписке;

• продажа через инвестиционные институты, которые покупают весь выпуск и затем распространяют акции по фиксированной цене сре­ди физических и юридических лиц;

• тендерная продажа (несколько инвестиционных институтов по­купают у заемщика весь выпуск по фиксированной цене и затем устраи­вают аукцион, по результатам которого устанавливают оптимальную цену акции);

• размещение акций брокером у небольшого числа своих клиентов.

Эмиссия акций — дорогостоящий и длительный процесс, кроме то­го, он регулируется законодательством (в частности, Федеральным за­коном «Об акционерных обществах», первая редакция которого появи­лась в 1995 г.). Как показывает опыт экономически развитых стран, до­полнительная эмиссия из-за так называемого сигнального эффекта¹ не­редко сопровождается снижением рыночной цены акций, поэтому к этому способу мобилизации финансовых ресурсов прибегают доста­точно редко — в тех случаях, когда имеются четко обозначенные пер­спективы использования привлеченных средств.