Тема 15. Фінансовий аналіз

15.1 Оцінка потреби проекту в фінансових ресурсах.

15.2 Вибір схеми фінансування.

15.3 Аналіз фінансової діяльності підприємства, на якому здійснюється проект.

15.1 Оцінка потреби проекту в фінансових ресурсах.

Завданнями фінансового аналізу є:

1. Оцінити потреби проекту в фінансових ресурсах в цілому і по платіжних періодах і забезпеченість цих потреб джерелами покриття.

2. Обрати схему фінансування.

3. Проаналізувати фінансові показники підприємства “без проекту” і “з проектом”.

В основі оцінки потреби проекту в фінансових ресурсах є розрахунки економічної ефективності проекту і календарний план його формування і реалізації.

Щоб оцінити вартість проекту, необхідно з’ясувати три основних складових цієї вартості, а саме структуру і вартість ресурсів, необхідних для втілення проекту в життя, часові параметри виконання робіт і вартість цих робіт.

До ресурсів, необхідних для виконання робіт, відносяться: устаткування, прилади, робоча праця (штатні співробітники, найняті за контрактом), матеріали, навчання, субконтракти, перевезення, інші.

Витрати на устаткування і прилади включають купівлю, взяття в оренду, лізинг.

Витрати на робочу працю складаються із основної та додаткової (відпустки та ін.) заробітної плати і нарахувань на заробітну плату (соціальне страхування, пенсійних фонд).

Досвід багатьох проектів свідчить про те, що успіх (чи неуспіх) в значній (а в багатьох випадках у вирішальній) мірі залежить від того, наскільки підготовлений персонал.

Особливо важливою є ступінь підготовленості персоналу при реалізації інноваційних проектів з використанням принципово нового устаткування і новітніх технологій. Форми підготовки персоналу є теоретичне навчання, проведення семінарів, конференцій. В багатьох випадках працівників підприємства, на якому впроваджується проект направляють на деякий термін на підприємства (як вітчизняні, так і зарубіжні), на яких використовується аналогічне, або близьке за техніко економічними характеристиками устаткування і технології. Витрати (досить значні), на ці процеси є частиною загальної вартості проекту. Субконтракти є значною статтею витрат на проект. Як правило, субконтракти (контракти з субпідрядниками) укладаються на виконання спеціальних робіт із спеціалізованими фірмами, наприклад на вибухові роботи (при підготовці території), на створення електричних, газових, водних комунікацій і ін.

Для об’єктивної оцінки і найбільш економних витрат на устаткування, матеріали і субпідрядні роботи проводяться тендери. Для проектів, які використовуються за державний рахунок, або з використанням податкових пільг (наприклад у вільних економічних зонах або на територіях пріоритетного розвитку) проведення тендерів є обов’язковим згідно із законодавчими і відповідними підзаконними актами. Що стосується приватних інвесторів (акціонерних товариств), то питання проведення чи не проведення тендерів є прерогатива цих інвесторів. Фактично при здійсненні крупних проектів такі тендери проводяться.

Принципове значення має визначення величини інвестицій по періодах.

Слід розрізняти інвестиції як суми коштів, які вкладаються у проект незалежно від їх джерела (можемо їх назвати натуральні інвестиції), і і інвестиції як частину грошового потоку, а саме відтоки, які пов’язані з натуральними інвестиціями.

Очевидно, що для реального інвестора, тобто для того (або тих) учасників проекту, за рахунок якого (або яких) в кінцевому рахунку здійснюються реальні інвестиції, ефективність може визначатися тільки на основі грошового потоку. Це, зокрема, значить, що витрати, які здійснюються за рахунок кредитів, відбиваються у розрахунку ефективності у тих періодах, коли відбувається проведення тіла (основної суми) кредиту і сплата відсотків, а не в періоди, в яких за рахунок кредитних ресурсів здійснюються натуральні інвестиції.

Після визначення потреб у фінансуванні треба вирішити питання про забезпеченість цих потреб джерелами покриття. Три основних джерела – власні, державні і позикові кошти.

До власних коштів відносять прибуток, відшкодування страхових органів, земельні ділянки, основні фонди. Власними вважають також залучені кошти (емісія акцій, добродійні внески, кошти).

До позикових коштів відносяться кредити, надані державою на зворотній основі; кредити іноземних інвесторів; облігаційні позики; кредити банків; інвестиційних фондів і компаній; страхових товариств, пенсійних фондів; векселі.

І власні, і позикові кошти є платними. Плата за власні кошти виступає, як правило, у вигляді дивідендів акціонерам. Плата за позикові кошти здійснюється у вигляді відсотків.

Різниця полягає, по-перше, в тому, що позикові кошти треба повертати, а а власні залишаються в активах відповідного акціонерного товариства, а по друге, в тому, що відсотки за кредитами включаються у валові витрати (і це зменшує на відповідну суму прибуток, що підлягає оподаткуванню), а дивіденди виплачуються з прибутку, який залишається у розпорядженні підприємства (і таким чином не зменшують прибуток до оподаткування). Саме в цьому полягає ефект фінансового леверіджу.

Нерідко у вітчизняній економічній літературі в якості одного з власних джерел фінансування виділяють амортизацію. Насправді амортизація неє частиною грошового потоку, а представляє лише умовні бухгалтерські записи, за допомогою яких інвестиційні витрати (а саме витрати на введення і оновлення основних фондів) поступово включаються в собівартість продукції. Це дозволяє менеджерам і підприємцям більш правильно оцінювати економічні результати з урахуванням інвестиційних витрат і необхідності відновлення основних фондів.

Крім того (і це дуже важливо) при оподаткуванні прибутку в багатьох країнах, у т.ч. в Україні сума прибутку, що оподатковується, зменшується на величину амортизації.

Статистика виділяє також іноземні інвестиції – вони представляють собою фінансову чи іншу участь у статутному капіталі спільних підприємств, а також у формі прямих грошових внесків міжнародних організацій і фінансових установ, держав, підприємств та організацій різних форм власності. Оскільки іноземні інвестори стають співвласниками відповідних компаній, то цей вид інвестицій можна вважати різновидністю власних коштів. Але з точки зору національної економіки виділення іноземних інвестицій є цілком правомірним.

Особливою формою позикових коштів є лізинг. Розрізняють оперативний лізинг (звичайну оренду) і фінансовий лізинг (у вітчизняній науковій літературі і господарчій практиці – лізинг.

Лізингова компанія повністю виплачує власнику вартість устаткування і здає його в оренду з правом поступового викупу, або викупу наприкінці узгодженого договором терміну лізингу. Позикові акти у вигляді лізингу складають 25-30% від загальної суми позикових коштів.

 

 

15.2 Вибір схеми фінансування.

Першим завданням фінансового аналізу при визначенні схеми фінансування є встановлення оптимального співвідношення між власними і позиковими коштами. Співвідношення між власними і позиковими пасивами визначає фінансовий леверідж. Беручи до уваги, що відсотки за позикові кошти згідно законодавству України відносяться до валових витрат і, таким чином, зменшують на цю суму прибуток, що оподатковується, збільшення фінансового леверіджу зменшує витрати і, таким чином, підвищує ефективність проекту.

З іншого боку, чим більше частка позикового капіталу, тим більші фінансові ризики. Тому доцільно знаходити оптимальне співвідношення між позиковим і власним капіталом.

Як правило, у позиках Всесвітнього банку в якості максимального співвідношення між власними і позиковими коштами приймається 40: 60. Для підприємств із стабільною доходністю частка позикових коштів може збільшуватися до 70%.

Важливим показником оптимальності співвідношення між власним і позиковим капіталом є вартість капіталу.

Цей показник характеризує ті грошові кошти, які треба витратити для користування відповідним капіталом у відсотках до грошового значення капіталу. Вартість капіталу має різний економічний сенс для різних суб’єктів господарювання. Для інвесторів і кредиторів рівень вартості капіталу характеризує потрібну їм норму доходності на наданий у користування капітал; для суб’єктів господарювання, що формують капітал з метою його використання для інвестицій в натуральному виразі, рівень його вартості характеризує питомі затрати для залучення та обслуговування використовуваних коштів, тобто ціну, яку вони сплачують за використання капіталу. Очевидно в обох випадках ідеться про вимоги саме до суб’єктів господарювання, які формують капітал з метою його використання в натуральному виразі, або з боку акціонерів – вони прагнуть одержати у вигляді дивідендів,- або з боку кредиторів – скільки відсотків вони хочуть одержати за наданий у кредит капітал. Ясно, що ці величини можуть відрізнятися (і, як правило, відрізняються) одна від одної. У зв’язку з тим вартість капіталу визначається як середньозважена величина.

Фінансування за рахунок кредитних ресурсів може бути поділено на два види – інвестиційне кредитування і проектне фінансування.

При інвестиційному кредитуванні джерелом повернення коштів є вся господарська діяльність позичальника, включаючи дохід, який приносить проект.

При проектному фінансуванні джерелом повернення коштів кредиту є сам проект. Як правило, проектне фінансування є більш ризиковим ніж звичайне інвестиційне. Це пояснюється тим, що при останньому покриттям кредиту є наявні активи позичальника і цілком прогнозовані результати використання цих активів. При проектному ж фінансуванні є великі ризики, що проект може не давати очікуваних результатів. Тому дуже важливою характеристикою проектного фінансування є схема розподілу ризику між кредитором і позичальником.

При фінансуванні інвестиційного проекту з повним регресом на позичальника всі ризики бере на себе позичальник. Відсотки за кредит у цьому випадку нижчі. Для комерційного банка така форма кредитування хоча і мало прибуткова, але практично безризикова. Хоча і при цій формі позичальник може виявитися неплатоспроможним, і банк може втрати гроші. Для позичальника – як правило здійснюючого невеликі малоприбуткові проекти, ця форма має переваги меншої вартості позикового капіталу. Фінансування з повним регресом на позичальника застосовується також для проектів некомерційного характеру, що мають державне або територіальне призначення. Іншою крайньою формою проектного фінансування є фінансування без права регресу на позичальника. Ця форма фінансування передбачає, що всі ризики приймає на себе кредитор. Зрозуміло, що при цій формі відсотки, які сплачує позичальник, найвищі. Фінансування без права регресу на позичальники вимагає від кредитора ретельних розрахунків, аналізу ризиків. Таку форму кредитування доцільно використовувати при фінансуванні потенційно високорентабельних інвестиційних проектів, з великим і стабільним ринком збуту.

Між вищезгаданими крайніми формами знаходиться проектне фінансування з обмеженим регресом на позичальника.

Ця форма фінансування передбачає, що всі ризики приймає на себе кредитор. Зрозуміло, що при цій формі відсотки, які сплачує позичальник, найвищі. Фінансування без права регресу на позичальника вимагає від кредитора найбільш ретельних розрахунків, аналізу ризиків. Таку форму кредитування доцільно використовувати при фінансуванні потенційно високорентабельних інвестиційних проектів, з великим і стабільним ринком збуту.

Між вищезгаданими крайніми формами знаходиться проектне фінансування з обмеженим регресом на позичальника – найбільш розповсюджена форма проектного фінансування. При цій формі на кожного учасника проекту покладається залежний від нього ризик. Вартість капіталу при цій формі помірна. Перевагою цього виду фінансування є те, що всі учасники зацікавлені у ефективному виконанні і функціонуванні проекту, оскільки прибуток залежить від ефективності їхньої діяльності.

Ефективним варіантом проектного фінансування з обмеженим регресом на позичальника є схема фінансування під майбутні поставки продукції. Ця схема може використовуватися у сировинних, паливно-енергетичних галузях, в металургії. При цій схемі банк, або банківський консорціум, який здійснює фінансування проекту, дає кредит посередницькій компанії, яка передає кошти проектній компанії у якості авансу за майбутні поставки певної кількості продукції за фіксованою вартістю, достатньо для погашення боргу. Погашення боргу відбувається по мірі надходження грошових коштів від реалізації продукції, що постачається. При цій системі відсотки за кредит, як правило, не сплачуються, а знаходять відображення у різниці між ціною, за якою здійснюються розрахунки з виробником (проектною компанією) і ціною, за якою ця продукція продається кінцевому споживачу.

15.3 Аналіз фінансової діяльності підприємства, на якому здійснюється проект.

Невід’ємною частиною фінансового аналізу інвестиційного проекту є аналіз фінансової діяльності власне підприємства, яке здійснює відповідний проект. Це доцільно в усіх випадках, але особливо важливо при використанні класичної схеми кредитного фінансування, яка передбачає в якості забезпечення фінансових прав кредитора активи підприємства – позичальника.

Головним завданням аналізу фінансового стану підприємства є оцінка ліквідності, аналіз фінансової забезпеченості, аналіз рентабельності.

До основних показників (коефіцієнтів), які характеризують фінансовий стан підприємства, можна відносити коефіцієнти поточної ліквідності, швидкої ліквідності, обіговості запасів, обіговості дебіторської заборгованості, управління боргами, рентабельності.

Коефіцієнт поточної ліквідності (Current ratio) визначається за формулою

К_пл= , (15.1)

де К_пл – коефіцієнт поточної ліквідності;

А_п – поточні активи;

З_п – поточні зобов’язання.

Якщо К_п<1, то це означає недостатню можливість покриття поточних зобов’язань поточними активами.

Аналіз рентабельності підприємства здійснюється інвесторами, кредиторами і менеджментом підприємства. Максимізація рентабельності (норми прибутку на вкладений капітал) – це головне завдання управління підприємством.

Аналіз рентабельності рекомендується виконувати на основі використання системи показників “Каскад” за методом розробленим фахівцями фірми “Дюпон”.

Згідно цього методу використовуються такі показники рентабельності.

Рентабельності власного капіталу (Return on Equity)

ROE = . (15.5)

Нормальною вважається рентабельність, не менша 20%.

Рентабельність активів (Return on Total Assets)

ROA = (15.6)

Нормальною вважається величина цього показника 15%. Неважко зрозуміти, що таке співвідношення рентабельності активів до рентабельності власного капіталу (15 до 20 відсотків)передбачає відношення власних коштів до позикових 75:25

Всі показники фінансового стану розраховуються “без проекту” і з урахуванням витрат і доходів проекту (“з проектом”). Різниця між цими показниками характеризує вплив проекту на фінансовий стан підприємства.