Ћекции.ќрг


ѕоиск:




 атегории:

јстрономи€
Ѕиологи€
√еографи€
ƒругие €зыки
»нтернет
»нформатика
»стори€
 ультура
Ћитература
Ћогика
ћатематика
ћедицина
ћеханика
ќхрана труда
ѕедагогика
ѕолитика
ѕраво
ѕсихологи€
–елиги€
–иторика
—оциологи€
—порт
—троительство
“ехнологи€
“ранспорт
‘изика
‘илософи€
‘инансы
’ими€
Ёкологи€
Ёкономика
Ёлектроника

 

 

 

 


ѕроблема исторической доходности




 

ќдна из областей, действительно создающа€ проблемы дл€ профессиональных управл€ющих, Ц это оценка будущей доходности активов. ÷елесообразно использовать историческую доходность; качество и степень подробности имеющихс€ данных, особенно от Ibbotson, делают эту возможность гораздо привлекательнее. ќднако большинство аналитиков на т€желом личном опыте узнают, что может оказатьс€ рискованным слепо экстраполировать доходность прошлых лет на будущее. ќчень помогает наличие представлени€ о том, как оценить предполагаемую доходность акций и облигаций.

 

–ис. 2.9. –иск и доходность, 1926Ц1998 гг.

 

–ис. 2.10. –иск и доходность, 1970Ц1998 гг.

 

— долгосрочными облигаци€ми дело обстоит относительно просто. ƒоходность по ним просто достаточно точно выражена в купоне. —кажем, у вас есть 30-летн€€ казначейска€ облигаци€ с доходностью 6 %. ≈сли процентные ставки не измен€тс€, то вы получите долгосрочную доходность в 6 %. ≈сли ставки упадут, то вы получите немного более низкую доходность, поскольку инвестиции в купоны будут происходить по более низкой ставке (так называемый риск реинвестировани€). ≈сли ставки повыс€тс€, произойдет противоположное. “ем не менее даже при значительной волатильности рынка долгосрочных облигаций долгосрочна€ доходность будет расходитьс€ со ставкой купона не более чем на несколько процентов. ¬ начале 1926 г. купон по долгосрочным корпоративным облигаци€м јјј составл€л 4,9 % Ц ненамного ниже реальной доходности в период с 1926 по 1998 г., составл€вшей 5,77 %.

ƒолгосрочные облигации также превосходно иллюстрируют опасность чрезмерного довери€ к исторической доходности. — 1958 по 1983 г. облигации прошли через жестокий рынок Ђмедведейї, когда процентные ставки по долгосрочным казначейским облигаци€м выросли менее чем с 3 % до более чем 14 %. (÷ены на облигации движутс€ в направлении, противоположном изменени€м процентных ставок.) »з-за этого годова€ доходность по 20-летним казначейским облигаци€м за 50-летний период с 1934 по 1983 г. составила лишь 3,5 %, что в действительности немного ниже уровн€ инфл€ции. ќтталкива€сь от этой исторической доходности, вы бы получили чересчур пессимистическую оценку будущей доходности по облигаци€м в 1984 г.  ак оказалось, в 1984 г. купон в 14 % по 20-летним казначейским облигаци€м более точно предсказал доходность в 12,85 % в течение последующих 15 лет (более низка€ годова€ доходность была св€зана с тем фактом, что реинвестирование в купоны приходилось осуществл€ть по посто€нно падающей ставке) в период написани€ этой книги (в 2000 г. ѕрим. ред.) долгосрочные казначейские ценные бумаги снова принос€т 6 % дохода, так что ожидаема€ доходность по ним должна быть близка к исторической ставке в 5 %.

ƒоходность акций оценить не так просто. ¬еро€тно, наиболее проверенный временем метод оценки будущей доходности акций Ц это так называемый метод дисконтировани€ дивидендов. ¬се происходит примерно так: рано или поздно все компании станов€тс€ банкротами. ≈сли вы в это не верите, то пойдите в большую справочную библиотеку и изучите материалы о фондовом рынке времен √ражданской войны и убедитесь, что почти ни одно из названий компаний того времени вам не известноЕ »так, стоимость акции включает в себ€ дисконтированную стоимость всех будущих дивидендов. (¬ главе 7 мы расскажем, как выполн€ть такие расчеты и что мы понимаем под Ђдисконтированной стоимостьюї.) ≈сли бы вы вложили $10 000 в фондовый рынок и затем заснули на 200 лет Ц все, что у вас осталось бы к моменту пробуждени€, Ц это Ђпоколени€ї реинвестированных дивидендов из длинного списка большей частью несуществующих компаний (имейте в виду, что это была бы очень крупна€ сумма денег). ќценка стоимости акций или фондового рынка этим методом предполагает очень сложные расчеты, но их можно упростить до следующей формулы:

 

 

доходность = дивидендна€ доходность + темпы роста дивидендов + + изменение мультипликатора

 

— 1926 г. доходность акций составл€ла около 4,5 %, темпы роста доходов и дивидендов Ц около 5 %. »зменение мультипликатора означает увеличение или уменьшение дивидендной доходности. ¬ данном случае он указывает на тот факт, что акции, которые продавались по цене, в 22 раза превышавшей дивиденды (ставка дивиденда составл€ла 4,5 %) в 1926 г., сейчас продаютс€ по цене, превышающей дивиденды в 77 раз (норма дивиденда составл€ет 1,3 %). ѕри дальнейших расчетах получаем, что изменение мультипликатора в годовом исчислении с того времени составило около 1,7 %. —ложите эти три числа Ц и вы получите 11,2 % (то есть 5 % + 4,5 % + 1,7 % = 11,2 %. ѕрим. пер.) по сравнению с реальной исторической доходностью 11,22 %. Ќеплохо. (–азумеетс€, на пути к этой доходности был р€д преп€тствий.)

  сожалению, в начале нового тыс€челети€ ситуаци€ выгл€дит несколько по-другому. “екуща€ дивидендна€ доходность индекса S&P 500 составл€ет около 1,3 %. “емпы роста дивидендов по-прежнему держатс€ на уровне 5 %. » благоразумный инвестор не должен ожидать дальнейшего увеличени€ мультипликаторов Ђцена/прибыльї и Ђцена / дивидендные выплатыї. —ложение величин дивидендной доходности и темпа роста дивидендов дает ожидаемую доходность обыкновенных акций в 6,3 % против купона по долгосрочным облигаци€м, равного 6 %. “аким образом, в течение нескольких следующих дес€тилетий доходность акций лишь ненамного превысит доходность облигаций.

»ными словами, наблюдаемый оптимизм в отношении инвестировани€ в акции вызывает обоснованные сомнени€. (Ќа деле в 1998 г. ожидаема€ доходность корпоративных облигаций, рассчитанна€ по этому методу, немного превысила доходность акций.)

«наменитый финансовый аналитик Ѕенджамин √рэхем однажды сказал, что в краткосрочной перспективе фондовый рынок представл€ет собой устройство дл€ подсчета голосов, но в итоге это весы. Ќа них взвешиваютс€ доходы. ¬ бурные времена на в€лом и порой нестабильном росте доходов на обыкновенные акции нельз€ сосредотачиватьс€ слишком сильно. ѕоэтому € нарисовал график доходов по промышленному индексу ƒоу-ƒжонса (Dow Jones Industrial Average, или DJIA; известен также как индекс ƒоу-ƒжонса, ƒоу 30, ƒоу) с 1920 г. Ќа рис. 2.11 приведены доходы в номинальных долларах, без поправки на инфл€цию. √рафик идет вверх примерно на 5 % в год. Ќа рис. 2.12 приведены те же данные в долларах с поправкой на инфл€цию, по отношению к стоимости доллара в 1920 г. (ƒл€ конвертации в доллары 2000 г. умножьте эту стоимость на 9.) √рафик поднимаетс€ лишь примерно на 2 % в год. Ќелогично ожидать того, что величина основного фондового индекса —Ўј намного превысит этот Ђестественныйї реальный темп роста в 2 %.   этому доходу можно прибавить ваши дивиденды. ќжидать большего неразумно.

 

–ис. 2.11. Ќоминальные доходы по индексу ƒоу-ƒжонса

 

“руднее провести подобный анализ по другим классам активов.  ажетс€, что ожидаема€ доходность акций европейских и €понских компаний должна быть примерно такой же, как и дл€ акций компаний —Ўј. ƒоходность акций мелких компаний —Ўј должна быть немного выше. ƒоходность акций компаний јзиатско-“ихоокеанского региона и компаний развивающихс€ стран сейчас составл€ют от 3 до 4 %. “емпы их роста могут быть выше, чем в —оединенных Ўтатах, поэтому доходность этих акций также может быть выше Ц но, конечно, при значительно более высоких рисках. ќднако сама€ больша€ аномали€ наблюдаетс€ с REITs, принос€щими почти неверо€тные доходы в размере 8,8 %. ƒаже если не происходит роста доходов, их доходность должна быть выше, чем по индексу S&P 500.

¬ заключение скажем, что доходность казначейских векселей предсказать почти невозможно, поскольку его Ђкупонї (хот€, строго говор€, там нет купона, так как казначейские вексел€ продаютс€ со скидкой и подлежат погашению по номиналу) измен€етс€ из мес€ца в мес€ц.

 

–ис. 2.12. –еальные доходы по индексу ƒоу-ƒжонса

 

»так, как сказал бы знаменитый летчик-испытатель „ак …егер, у нас возникла маленька€ проблемка: будуща€ доходность акций, оцениваема€ по модели дисконтированных дивидендов, оказываетс€ значительно ниже, чем историческа€ доходность. „то должен делать разумный инвестор?

ѕравильного решени€ этой дилеммы не существует, но € совершу ошибку с консервативной точки зрени€ и воспользуюсь моделью дисконтированных дивидендов. — помощью этого метода вы сможете рассчитать свою долгосрочную ожидаемую доходность инвестиций на основе выбора инвестиций, или Ђстратегии распределени€ активовї. ¬ы также должны суметь оценить риск, которому вы подвергаетесь при получении этой доходность.

 ак уже было упом€нуто выше, наиболее удобный способ оценки вашей ожидаемой доходности Ц это оценка доходности с поправкой на инфл€цию, или реальной доходности. Ёто, в свою очередь, упростит расчеты доходности, которую вы будете иметь при выходе на пенсию, поскольку вли€ние инфл€ции уже дисконтировано. ѕланирование доходности акций в размере 4 % в реальных долларах проще, чем планирование номинальной доходности в 7 % с последующей поправкой на темп инфл€ции в 3 %, особенно если получение денег может раст€нутьс€ на срок от 15 до 30 лет. ¬ табл. 2.3 удобным образом собрана информаци€, котора€ поможет вам при планировании своих финансов. ¬ы говорите, что сможете перенести падение стоимости на рынке Ђмедведейї на 25 % при условии, что это случитс€ в вашей жизни всего один раз? ѕрекрасно. »спользу€ процентные отношени€ в табл. 2.3, построим портфель, состо€щий из 50 % акций крупных и мелких компаний и 50 % краткосрочных об€зательств. Ётот портфель потер€ет около 25 % своей стоимости на рынке Ђмедведейї, который будет в вашей жизни лишь однажды. ќжидаемую доходность портфел€ с поправкой на инфл€цию можно рассчитать следующим образом.

1. 25 % вашего портфел€ в акци€х мелких компаний: 0,25 × 6 % = 1,5 %.

2. 25 % вашего портфел€ в акци€х крупных компаний: 0,25 × 4 % = 1,0 %.

3. 50 % вашего портфел€ в облигаци€х: 0,5 × 3 % = 1,5 %.

 

“абл. 2.3. ќжидаемые характеристики классов активов

 

“аким образом, реальна€ долгосрочна€ ожидаема€ доходность вашего портфел€ составит:

 

 

1,5 % + 1 % + 1,5 % = 4%

 

Ёто означает, что реальна€ стоимость вашего портфел€ будет увеличиватьс€ почти в два раза каждые 18 лет. (Ёто легко рассчитать по Ђправилу 72ї, согласно которому ставка доходности, умноженна€ на врем€, необходимое дл€ удвоени€ стоимости ваших активов, будет равн€тьс€ 72. »ными словами, при доходности в 6 % ваш капитал будет удваиватьс€ каждые 12 лет).

—делайте еще один перерыв. Ќе беритесь за эту книгу, по крайней мере, еще несколько дней. ¬ следующей главе мы рассмотрим странное и удивительное поведение портфелей.

 

–езюме

 

1. –иск и вознаграждение тесно св€заны друг с другом. Ќе ожидайте высокой доходности без высокого риска. Ќе ожидайте сохранности активов без соответствующей низкой доходности.

2. „ем дольше вы держите рискованный актив, тем меньше веро€тность плохого результата.

3. –иск актива или портфел€ можно измерить. —амый простой способ Ц рассчитать стандартное отклонение доходности за многие временные периоды.

4. “е, кто ничего не знает об истории инвестиций, обречены повтор€ть ее ошибки. Ќеобходимо изучить историческую доходность и риски при инвестици€х в различные классы активов. –езультаты инвестиций в актив за достаточно длительный период (свыше 20 лет) €вл€ютс€ хорошим руководством по будущей доходности и рискам этого актива. ¬ дальнейшем вы должны суметь приблизительно определ€ть будущую долгосрочную доходность и риск портфел€, состо€щего из таких активов.

 

 





ѕоделитьс€ с друзь€ми:


ƒата добавлени€: 2015-11-05; ћы поможем в написании ваших работ!; просмотров: 317 | Ќарушение авторских прав


ѕоиск на сайте:

Ћучшие изречени€:

„тобы получилс€ студенческий борщ, его нужно варить также как и домашний, только без м€са и развести водой 1:10 © Ќеизвестно
==> читать все изречени€...

1589 - | 1521 -


© 2015-2024 lektsii.org -  онтакты - ѕоследнее добавление

√ен: 0.021 с.