Тема №12 - Операционный и финансовый леверидж

Операционный леверидж.

Финансовый леверидж.

Операционный леверидж

Для принятия коммерческих и инвестиционных решений нужна информация о спросе, предложении, издержках производства, наличии ресурсов и т.д.

Экономический эффект от использования информации должен превышать затраты на ее преобразование.

Для финансового менеджмента важен закон убывающей предельной полезности, а также закон предельной производительности факторов производства. Увеличение переменных затрат ведет к увеличению объема производства, выручки и прибыли лишь до определенного рубежа, за которым дополнительная продукция и экономический эффект, получаемый от дальнейшего наращивания затрат, начинает снижаться, так как все новые дозы переменных затрат соединяются с относительно уменьшающимися постоянными затратами. Рациональное сочетание между переменными и постоянными затратами нарушается и предложение не может далее наращивать выручку и прибыль из-за нехватки оборудования, зданий, управленческого персонала и т.д.

Разделение всей совокупности операционных затрат предприятия на постоянные и переменные их виды позволяет использовать механизм управления операционной прибылью, известный как операционный леверидж.

Действие данного механизма заключается в том, что при изменении объема реализации продукции сумма операционной прибыли изменяется еще более высокими темпами. В финансовом менеджменте с помощью этого осуществляется максимизация массы и темпов наращения прибыли.

Существует два подхода регулирования массы и темпов роста прибыли:

1. Сопоставление предельной выручки с предельными затратами. Этот способ эффективно применять при решении задачи максимизации массы прибыли.

2. Сопоставление выручки с суммарными, переменными и постоянными затратами. Этот способ применяется как для максимизации массы прибыли, так и для определения наивысших темпов ее прироста.

При применении этих методов нужно учитывать, что степень чувствительности операционной прибыли к изменению объема реализации неоднозначна на разных предприятиях, имеющих различные соотношения постоянных и переменных затрат. Чем выше удельный вес постоянных затрат в общей сумме операционных затрат предприятия, тем в большей степени изменяется сумма операционной прибыли по отношению к темпам изменения объема реализации. Соотношение постоянных и переменных затрат предприятия, позволяющее включать механизм операционного левериджа с различной интенсивностью воздействия на операционную прибыль предприятия, характеризуется коэффициентом операционного левериджа.

К _оп.лев.=∑Пост. издержек / ∑Общих издержек

Чем выше этот коэффициент на предприятии, тем в большей степени оно способно ускорять темпы прироста операционной прибыли по отношению к темпам прироста объема реализации продукции. Конкретное соотношение прироста суммы операционной прибыли и суммы объема реализации характеризуется показателем - эффект операционного рычага.

Эффект оп.лев. =	Темп прироста валовой операционной прибыли
Темп прироста общего объема реализации

Пример:

Показатель	Отчетный год, млн.р.	Плановый год, млн.р.
1. ВРП
2. Переменные затраты	9,3	10,146
3. Постоянные затраты	1,5	1,5
4. Сумма затрат	10,8	11,646
5. Прибыль	0,2	0,354

 

1) Темп роста выручки = 12/11 = 1,09

2) Объем перем. затрат в пл. году = 9,3*1,09 = 10,146 млн.р.

3) Сумма затрат в пл. году = 10,146 + 1,5 = 11,646 млн.р.

4) Прибыль = 12 – 11,646 = 0,354 млн.р.

5) Темп прироста прибыли = 354*100%/200 -100=77%

Выводы: Выручка выросла на 9%, а прибыль на 77%.

На практике для определения темпов приращения прибыли используется определение силы воздействия операционного рычага (СВОР).

СВОР =	Валовая маржа	=	Постоянные затраты + Прибыль
Прибыль	Прибыль
СВОР =	1,5 +0,2	=	8,5
0,2

Темп прироста прибыли = СВОР*Темп прироста ВРП

Темп прироста прибыли = 8,5*9% = 76,9% ≈ 77%

Формула СВОР поможет ответить на следующий вопрос: насколько чувствительна валовая маржа к изменению физического объема сбыта? А дальнейшее последовательное преобразование этой формулы дает нам возможность рассчитать СВОР с использованием цены единицы товара, переменных затрат на единицу и общей суммы постоянных затрат.

Существует множество способов расчета СВОР, но СВОР всегда рассчитывается для определенного объема продаж и для данной выручки от реализации.

СВОР указывает на степень риска, чем выше СВОР, тем больше предпринимательский риск.

 

Финансовый леверидж

 

Финансовый леверидж используется для управления финансовой устойчивостью.

Рассмотрим составляющие эффекта финансового рычага.

1) Дифференциал (Д) – это разница между экономической рентабельностью активов и средней расчетной ставкой процента (СРСП) по заемным средствам.

Из-за налогообложения от дифференциала остается только величина, уменьшенная на ставку налога на прибыль (СНП).

Д = (ЭР_А – СРСП)*(1 – СНП)

2) Плечо рычага характеризует силу воздействия финансового рычага. Это отношение заемных средств к собственным средствам предприятия (ЗС/СС).

Соединение этих двух составляющих дает нам показатель – уровень эффекта финансового рычага.

У_ЭФР = (ЭР_А – СРСП)*(1 – СНП)*ЗС/СС

Эффект финансового рычага – это приращение к рентабельности собственных средств, получаемое благодаря использованию кредита, несмотря на платность последнего.

Пример:

Показатель	Предприятие А	Предприятие Б
1. Экономическая рентабельность активов	20%	20%
2. Актив	1 млн.р.	1 млн.р.
3. Пассив в т.ч.:	1 млн.р.	1 млн.р.
собственные средства	1 млн.р.	500 тыс.р.
заемные средства		500 тыс.р.
4. Валовая маржа	200 тыс.р.	200 тыс.р.

 

1) Предприятие не платит налоги.

Предприятие А 200 тыс.р. валовой маржи получает от эксплуатации собственных средств, которые покрывают весь актив.

Рентабельность СС пред. А	=	Валовая маржа	=	200 тыс.р.	= 20%
Пассив	1 млн.р.

Предприятие Б из 200 тыс.р. валовой маржи должно сначала выплатить проценты по задолженности и возместить дополнительные расходы, например по страхованию кредита.

Средняя расчетная ставка процента равна 15%.

Финансовые издержки = 500*0,15 = 75 тыс.р.

Рентабельность СС пред. Б	=	200 -75	= 25%

Т.е. эффект финансового рычага (ЭФР) = 25% - 20% = 5%.

2) Предприятие платит налоги.

Показатель	Предприятие А	Предприятие Б
1. Валовая маржа
2. Финансовые издержки	-
3. Прибыль
4. Налог на прибыль
5. Чистая прибыль

 

Рентабельность СС пред. А	=		= 0,152

Рентабельность СС пред. Б	=		= 0,19

ЭФР = 19% - 15,2% = 3,8%

Р_сс = (1-СНП)*ЭР+ЭФР

У_ЭФР = (1 - 0,24)*(20% - 15%)*500/500 = 3,8%

Если средняя расчетная ставка процента больше, чем экономическая рентабельность, то соответственно У_ЭФР не будет.

Выводы: 1) Предприятия, использующие только собственные средства, ограничивают их рентабельность величиной: ЭР*(1-СНП).

2) Предприятия, использующие кредит, увеличивают или уменьшают рентабельность собственных средств в зависимости от соотношения собственных и заемных средств в пассиве и от величины процентной ставки, тогда и возникает эффект финансового рычага.

 

ТЕМА №13 - КОНЦЕПЦИЯ ВРЕМЕННОЙ СТОИМОСТИ ДЕНЕГ

 

Концепция текущей стоимости капитала по своей экономической сути выражает результат деловой активности приращения капитала. Инвестируя в дело определенный капитал, предприниматель рассчитывает на извлечение через некоторое время определенной величины нового капитала. Этот капитал должен быть достаточен не только для того, чтобы возместить ранее помещенный в оборот капитал, но также должен включать в себя более или менее значительную сумму приращения капитала (прибыль).

Бухгалтер, давая учетное выражение совершаемых операций, вынужден следовать учетным принципам двухстороннего отражения операций, экономической принадлежности поступлений и затрат, непрерывности функционирования предприятия, сохранения капитала и т.д., которые не позволяют ему непосредственно учетным путем определить экономическую выгоду предприятия.

Хозяйственнику вопросы по купле – продаже товара или об инвестировании средств приходится решать на текущий момент времени, а эффективность этих операций будет установлена только в будущем. Это противостояние между сроками и денежными оценками авансированных затрат и будущих экономических выгод финансовому менеджеру необходимо решить в виде дилеммы: выгодно или нет совершить хозяйственную операцию. С этой целью финансовый менеджер обращается к данным, содержащимся в балансе и отчете о прибылях и убытках.

Нетрадиционность использования данных бухгалтерского учета в проектировании решений состоит в том, что к рассмотрению принимаются только ожидаемые величины экономического выигрыша, распределенные во времени.

В оценке текущей стоимости имеет значение структура источников финансирования, их цена для предприятия, уровень доходности от альтернативных вложений средств на рынке капитала. Такой подход к оценке эффективности делового решения показывает, что сумма авансированных в хозяйственный оборот средств, накопленных от прошлых операций, также должна быть восстановлена за счет будущих чистых поступлений. В таком ходе событий заинтересованы собственники, кредиторы, ссудодатели, держатели облигаций, акционеры и другие фактические и потенциальные инвесторы предприятия. Каковы их экономические интересы, таковыми и должны быть даваемые ими оценки правильности совершения хозяйственных операций.

В современном финансовом бизнесе концепцией текущей стоимости капитала руководствуются бухгалтеры и менеджеры при организации:

ü вексельного обращения;

ü при формировании погасительных, страховых, пенсионных и других фондов;

ü при оценке эффективности инвестиционных программ по приобретению и финансированию активов;

ü при разработке планов погашения ссуд;

ü при выработке дивидендной политики;

ü при привлечении заемных средств.

Во всех этих сферах деятельности при мотивации деловой активности будущее имеет большее значение, чем уже свершившееся событие.

Временная ценность является объективно существующей характеристикой денежных ресурсов.

Неравномерность денежной единицы сегодня и ожидаемой к получению определяется действием трех причин:

1. Инфляция.

2. Риск неполучения ожидаемой суммы.

3. Оборачиваемость.

Происходящее при инфляции перманентное обесценивание денег вызывает естественное желание их куда-либо вложить (инвестиции) и объясняет, почему различаются деньги, имеющиеся в наличии, и ожидаемые к получению. Любой договор, по которому ожидается поступление денежных средств, в будущем имеет ненулевую вероятность быть неисполненным вовсе или исполненным частично.

Денежные средства, как любой актив, должны с течением времени генерировать доход по ставке, которая представляется приемлемой владельцу этих средств. В этом смысле, сумма, ожидаемая к получению через некоторое время, должна превышать сумму, которой располагает инвестор в момент принятия решения, на величину приемлемого дохода.

Дополнительные две причины подтверждают, что стоимость денег связана со временем (Ченг Ли):

1. Человеческая природа такова, что немедленное удовлетворение потребности для нас ценнее, чем удовлетворение в будущем.

2. Инфляция снижает покупательную способность денег тем сильнее, чем дольше они пребывают в наличности.

Связь стоимости во времени отражается существованием процента, уплачиваемого или получаемого за право использовать деньги в конкретный момент времени. Даже если нет инфляции, деньги все равно имеют связь со временем, так как всегда есть возможность прибыльно их вложить. Для этого есть две связанные причины:

1. Теория предпочтения ликвидности.

2. Предпочтение текущих потребностей.

Первая теория утверждает, что разумный человек всегда стремится выбрать более ликвидные активы. Так как деньги наиболее ликвидный актив, то процент можно рассматривать как вознаграждение за отложенное использование ликвидных средств.

Во второй теории утверждается, что люди стремятся потреблять сегодня в противовес потреблению в будущем и могут воздержаться от немедленного потребления только в надежде роста, благодаря процентным доходам будущего уровня потребления. Кредиторы видят в процентах стимул, побуждающий потребителей отказаться на какое-то время от использования собственных средств. Заемщики видят в процентах рентный платеж за привилегию немедленно использовать те средства, которые в противном случае им бы пришлось долго накапливать.

Для решения данных вопросов используется метод приведенной стоимости, который позволяет обеспечить сопоставимость поступлений наличности, приходящихся на разные моменты времени. Этот методический подход называется временная стоимость денег.

Есть будущая стоимость денег и приведенная (нынешняя) стоимость денег.

Для количественных расчетов используют сложные проценты.

Выводы: Нельзя просто сравнивать (суммировать или вычитать) денежные платежи, относящиеся к разным периодам времени. Прежде чем их сравнивать, их необходимо привести к сопоставимому виду (с помощью дисконтированных множителей).

В прикладных финансовых расчетах используются формулы расчета приведенной стоимости сумм, рассроченных во времени денежных потоков.

К числу наиболее встречаемых типов потоков относятся:

ü аннуитет;

ü перпетуитет.

Аннуитет – это конечная последовательность равных платежей, осуществляемых через равные промежутки времени (выплаты в счет погашения потребительского кредита равными платежами, арендная плата по договору на срок, купоны по облигациям и т.д.).

Перпетуитет – бесконечная последовательность равных платежей, осуществляемых через равные промежутки времени (дивиденды по привилегированным акциям с фиксированной ставкой и неопределенным сроком выпуска, купоны по облигациям без погашения).

Формула, позволяющая определить будущую стоимость аннуитета на момент последней выплаты, имеет вид:

FVA = R*S_n.r

S_n.r = ((1+r)ⁿ-1)/r

FVA - будущая стоимость аннуитета;

R - единичный платеж;

S_n.r - будущая стоимость единичного платежа;

r - ставка доходности;

n - число единичных периодов времени.

Приведенная (нынешняя) стоимость аннуитета рассчитывается по формуле:

PVA = R*A_n.r

A_n.r = (1 - (1+r)ⁿ)/r

A_n.r - коэффициент пересчета.

Приведенная стоимость перпетуитета рассчитывается по формуле:

PVR = R/r

 

ТЕМА №14 - КОНЦЕПЦИЯ ПОТОКОВ ДЕНЕЖНОЙ НАЛИЧНОСТИ (ДЕНЕЖНЫХ ПОТОКОВ)

1. Содержание концепции и основные принципы выделения в самостоятельную концепцию.

2. Особенности анализа денежных потоков, методы анализа.

3. Управление ликвидностью.

1. Основное содержание концепции потоков денежной наличности заключается в разработке политики предприятия в области привлечения финансовых ресурсов, организации их движения, поддержании их в определенном качественном состоянии. Эта концепция охватывает сферу привлечения финансовых источников предприятия на краткосрочной, среднесрочной и долгосрочной основе.

Финансовый менеджер должен оценить приемлемость цены дополнительных финансовых источников, условия и возможности погашения обязательств, а также сформировать дивидендную политику предприятия, т.к. в финансовых решениях такого рода приходится исходить из последнего характера практических действий и неопределенности исхода, то в основу экономических рассуждений должны быть положены концепции: концепция текущей стоимости денег и концепция предпринимательского риска.

Выделение концепции потоков денежной наличности в обособленную концепцию объясняется двумя причинами:

1) как правило финансирование производственных и коммерческих программ требует привлечение реального денежного капитала и намного меньше финансового капитала и еще меньше натурально-физического капитала, поэтому эффективность использования средств в деловом обороте предприятия логично оценивать в денежной форме актива в виде чистого притока денежной наличности на счетах в банке и в кассе.

Учитывая это, при оценке эффективности инвестирования прибыль становится малопригодным измерителем результативности финансирования бизнес-программ. Поэтому появляется необходимость корректировки прибыли на сумму затрат и поступлений от деловой активности несовпадающих по моментам их возникновения и признания при формировании конечных финансовых результатов в рамках текущего периода, кроме того, возможно практика маржинального дохода за счет разных оценочных резервов использования прибыли. Это делает показатель чистой прибыли вуалирующим реальный эффект превышения доходов над расходами. Корректировка суммы чистой прибыли осуществляется с учетом поступлений, связанных с недежным характером реализации (по векселю, по бартеру). С учетом этих корректировок эффективность финансово-инвестиционной деятельности предприятия выражается через показатель – чистый операционный прирост денежных средств;

2) в силу объективно существующей в условиях рынка асинхронности потоков реальных материальных благ и наличных денег, а также из-за стремления к вложению денежных средств в наиболее высоко доходные активы с минимальным риском коммерческих потерь и невыполнения внешних обязательств по долгам, предприятие вынуждено поддерживать достаточно необходимый уровень ликвидности, чтобы считаться надежным и платежеспособным экономическим субъектом. Поддержание достаточной ликвидности предприятия предполагает решение ряда проблем, которые сводятся по своей сути к тому, что с точки зрения предприятия высокий уровень ликвидности непривлекателен (наличие больших денежных сумм в банке и кассе не позволяют предприятию получать на них желаемое наращение). С точки зрения бюджетов предельно-ликвидная форма активов наиболее предпочтительна, в результате руководство предприятия вынуждено проводить специальную политику оборотного капитала, т.е. выбирать между рентабельностью и ликвидностью.

 

2. Особенности анализа денежных потоков заключаются в 2-х подходах:

1) прогнозный характер расчетов;

2) рассмотрение денежной формы активов как составной части оборотного капитала.

Первая особенность вытекает из концепции текущей стоимости. Во всех финансовых оценках есть ожидаемые в будущем экономические выгоды: прогнозные оценки чистого прироста или снижение массы денежных средств от производственной, инвестиционной, финансовой деятельности предприятия. Эти предполагаемые оценки подлежат дисконтированию и определению на момент принятия решения степени выгодности намечаемых хозяйственных операций.

Второй подход анализа денежных потоков продиктован соображениями прямой увязки движения денежных средств.с оценками, характеризующее изменение финансового положения предприятия, в частности оборотного капитала. Этот подход соответствует анализу качества экономического наращения. Увеличению массы прибыли может соответствовать не только прирост денежных средств, но и прирост имущества в других менее ликвидных форм.

Поэтому интересен анализ координированности прироста текущих активов и обязательств предприятий.

Рассмотрим часто встречаемые методы анализа потоков денежных средств:

1) метод, заключающийся в пропорциональном оценивании дополнительной потребности в источниках финансирования;

2) метод, представляющий собой сметный подход, т.е. оценка движения денежных средств в будущем, производится путем бюджетирования денежных сумм, поступающих с него в виде платежей.

Сметный подход предполагает решение ряда исходных вопросов:

1) знание постоянных и переменных затрат;

2) доли поступлений от реализации продукции за наличные деньги и на условиях кредита;

3) доли дивидендных выплат;

4) движение остатков готовой продукции на складе;

5) производственные программы выпуска продукции;

6) здесь собраны статистические методы трендового анализа и эконометрическое моделирование. Этот метод используется с учетом анализа рыночных макроэкономических индикаторов деловой активности, например, ВВП, занятость и т.д..

Важным моментом в анализе движения денежных средств – это определение минимума необходимого объема реализации и производства продукции, который был бы достаточен, чтобы обеспечить возмещение денежных платежей предприятия в связи с оплатой труда, коммунальных платежей и т.д..

3. При управлении ликвидностью анализируется экономическая жизнеспособность предприятия, оценивается потенциальное банкротство предприятия, изучаются вопросы обеспечения платежеспособности.

Чтобы оценка ликвидности была получена, необходимо выразить баланс предприятия не в обычной форме имущественного уравнения баланса (актив = пассиву), а в видоизмененной форме капитального уравнения баланса (актив – обязательства = чистый капитал). Т.образом. баланс и отчет о прибылях и убытках рассматривается вместе с запасами отдельных хозяйственных оборотов, как первооснова дальнейших экономических и финансовых вычислений для решения задач управления финансовыми ресурсами предприятия.

Приоритетные задачи этой области:

• бюджетирование затрат капитала;
• финансовое планирование и оптимизация роста прибыли;
• контроль за соблюдением принятой политики сбережения (реинвестирование) и инвестиционных программ;
• маржинальный анализ ликвидности активов предприятия.

Управление ликвидностью связано с навыками управления рабочим капиталом и денежными потоками предприятия.

Ликвидность – это мера, с помощью которой оценивается способность предприятия платить по своим краткосрочным обязательствам.

Высокая ликвидность обеспечивается высокими активами, соотнесенными с текущими обязательствами и высокой долей текущих активов, представленных денежной наличностью и дебиторской задолженностью.

В практике финансового анализа используют 2 коэффициента ликвидности:

· коэффициент текущей (общей) ликвидности;

· коэффициент срочной (быстрой) ликвидности.

Эти коэффициенты нужны для оценки реальной способности предприятия выполнять своевременные текущие обязательства. При использовании быстрого коэффициента возникает проблема его построения, т.к. в нем скрыта информация о том, как быстро текущие активы смогут обратиться в деньги или смогут быть использованы для покрытия текущих пассивов.

В быстром коэффициенте не учитываются запасы, т.к. они быстро и прямо не могут обратиться в деньги, но здесь учитывается дебиторская задолженность, потому что она способна с некоторыми оговорками быстро превратиться в наличные, но не вся, для этого нужно время, а это снижает ликвидность.

Правила для коэффициента текущей ликвидности:

· он должен находиться на уровне 2;

· быстрый коэффициент должен быть равен 1.

Чтобы придать реальный смысл этим коэффициентам необходимо их сравнить:

· с другими предприятиями этой отрасли;

· провести трендовый анализ – рассмотреть эти показатели за ряд периодов.

Одной из причин, по которой нельзя сравнивать ликвидности разных предприятий является использование разных методов финансового учета (например, разные методы учета запасов приводят к разным уровням запасов в балансе).