Перейдем ко второму фактору риска — долговому кризису в периферийных странах еврозоны. Основная угроза, связанная с ним, — неконтролируемый дефолт Греции, бегство инвесторов из облигаций других периферийных стран, вплоть до Италии, переоценка/списание долгов этих стран. Как следствие — убытки и банкротство крупных европейских банков, паника на финансовом рынке и сокращение объемов кредитования. В результате пострадает и реальный сектор, а в целом события будут развиваться примерно по мировому сценарию 2007–2008 гг. — в значительной степени кризис, если он все-таки состоится, будет организован руками тех, по кому он ударит. Конечно, в отношении Греции можно утверждать, что страна неплатежеспособна и единственным вариантом является реструктуризация долга, то другие государства в принципе способны платить по своим долгам (по еврозоне в целом долговая нагрузка относительно ВВП даже меньше, чем в США и Японии). Так, Италия и Испания в большей мере имеют дело с кризисом ликвидности, и если сами держатели их долгов не начнут в массовом порядке уходить из этих активов, страны смогут преодолеть кризис.
«Предохранители» в механизм развития кризиса можно ставить на разных стадиях. Можно принимать меры, направленные на улучшение в средне- и долгосрочной перспективе платежеспособности стран-заемщиков. Это экономические реформы, гармонизация фискальной политики отдельных государств еврозоны и т. д. Благодаря им инвесторы смогут обрести уверенность в том, что их деньги будут возвращены. Сюда же можно отнести и стабилизационные кредиты «проблемным» странам, чтобы им не приходилось занимать на рынке по высоким ставкам и чтобы у них появилось время для проведения необходимых реформ и улучшения ситуации в экономике. Работа в этом направлении уже ведется. Так, недавно лидерами стран еврозоны были одобрены проекты законов, направленных на укрепление бюджетной дисциплины в отдельных странах и дающих Еврокомиссии большие полномочия в формировании их бюджетов. Сформирован также фонд поддержки «проблемных стран» (European Stability Mechanism, ESM), который начнет действовать раньше срока. Единственный недостаток таких мер — они не могут быстро изменить ситуацию.
Можно создавать «подушку безопасности» в виде спроса на облигации, чтобы у частных инвесторов было меньше стимулов продавать «зараженные» облигации из предосторожности. Можно, наконец, поддерживать инвесторов косвенно, выдавая дешевые кредиты и улучшая их финансовые показатели, чтобы опять-таки у них не было стимулов распродавать «проблемные» активы.
На рубеже III–IV кв. прошлого года стало складываться впечатление, что европейские политики и регуляторы теряют контроль над ситуацией. Несмотря на покупки облигаций Европейским центральным банком, спрэды доходностей бумаг периферийных стран к германским устойчиво росли, доходности итальянских и испанских бумаг приблизились к 7% (после достижения этого критического уровня уйти с рынка и обратиться за кредитами к ключевым странам и МВФ были вынуждены Греция, Ирландия и Португалия), а в отдельные периоды и пробивали этот показатель. Напряженность на денежном рынке сказалась и на реальной экономике — замедлились объемы экспорта, промышленного производства и т. д. Ситуацию в конце ноября помогли выправить согласованные действия центральных банков развитых стран, а также объявленный ЕЦБ (и проведенный в конце декабря) трехлетний кредитный аукцион, на котором банкам на срок 3 года было предоставлено почти 500 млрд евро. Еще один такой аукцион должен состояться в конце февраля. В итоге ЕЦБ, хотя и не присоединился формально к «клубу QE», однако тоже наконец-то начал активную накачку банковского сектора ликвидностью (баланс ЕЦБ раздулся в результате одной операции примерно на четверть). После этого финансовый рынок пошел на поправку — доходности периферийных облигаций и ставки на аукционах по размещению испанских и итальянских бумаг стали снижаться (рис. 4). Приостановив распродажу, ЕЦБ, по крайней мере, дал периферийным странам необходимое время для проведения реформ. Остается надеяться, что они им хотя бы частично воспользуются.
В результате фактор неопределенности, связанный с европейским кризисом, конечно, не устранен окончательно (надо все-таки дождаться, чем закончится греческая история, хотя инвесторы, судя по всему, в случае Греции готовы к чему угодно, при условии, что это не затронет облигации других стран), однако есть основания считать, что худшее уже позади. Это подтверждается и рядом экономических данных — индексы деловой активности в ключевых странах еврозоны в последние месяцы превышали ожидания, а их значения находятся в той области, которая свидетельствует о положительных темпах экономического роста.
