Принятие решения по критерию наименьшей стоимости

Существуют инвестиционные проекты, в которых трудно или невозможно элиминировать денежный доход от их реализации от общего денежного дохода, получаемого компанией в рамках обычной деятельности. Подобного рода проекты возникают на предприятии, когда оно собирается модифицировать технологическое или транспортное оборудование, которое принимает участие во многих разноплановых технологических циклах, и невозможно оценить результирующий денежный поток. В этом случае в качестве критерия для принятия решения о целесообразности инвестиций выступает стоимость эксплуатации оборудования:

К + PV _А = min,

где К — единовременные капиталовложения;

PV _А — текущая стоимость обыкновенного аннуитета.

Правило принятия решений по этому критерию: из списка взаимоисключающих инвестиций, не имеющих явно выраженных финансовых результатов, целесообразно принимать проект с минимальными приведенными затратами.

Пример 4.5. ПК участвует во многих информационных процессах. Необходимо решить: эксплуатировать старый ПК или купить новый. Исходные данные для принятия решения приведены в табл. 4.7.

Рассчитаем все издержки, которые понесет предприятие, по каждому из вариантов, приняв процентную ставку на уровне среднегодового размера инфляции 12% (табл. 4.8 и 4.9).

Современное значение дисконтированных издержек говорит в пользу эксплуатации старого оборудования, поскольку совокупные затраты в этом случае ниже, чем при покупке нового оборудования.

 

Изменим первоначальное условие. Пусть стоимость покупки нового ПК составит 2150 тыс. руб. Тогда совокупные издержки по приобретению и эксплуатации составят на 850 тыс. руб. меньше, а именно 4093 тыс. руб. В этом случае компании имеет смысл приобретать новый ПК.

В заключение отметим некоторые допущения, важные для понимания инвестиционного анализа.

Во-первых, потоки денежных средств относятся на конец расчетного периода времени. На самом деле они могут появляться в любой момент в течение рассматриваемого года. В рамках рассмотренных выше методов анализа мы условно приводим все денежные доходы предприятия к концу соответствующего года.

Во-вторых, денежные потоки, которые генерируют инвестиционные проекты, немедленно вовлекаются в оборот, чтобы обеспечить инвестору дополнительный доход.

Используемые допущения, разумеется, не полностью соответствуют реальному положению дел. Однако, учитывая большую продолжительность проектов в целом, они не приводят к серьезным ошибкам в оценке экономической эффективности.

 

 

3. М етоды анализа экономической эффективности инвестиционных проектов, основанные на простых (учетных) оценках (срока окупаемости инвестиций (Payback Period — PP), учетной нормы рентабельности (Accounting Rate of Return — ARR), коэффициента сравнительной экономической эффективности (Кэ))

 

Отличительной особенностью методики расчета рассматриваемых в этой группе методов является то, что в них не предусматривается временная оценка денежных потоков.

Расчет срока окупаемости инвестиций (РР)

Этот метод — один из самых простых и широко распространенных в мировой учетно-аналитической практике. Он не предполагает временной оценки денежных поступлений.

Срок окупаемости инвестиций — это период времени, который требуется для возвращения инвестору вложенной денежной суммы.

Алгоритм расчета срока окупаемости (Payback Period) зависит от равномерности распределения прогнозируемых доходов от инвестиции. Если доход распределен по годам равномерно, то срок окупаемости рассчитывается делением единовременных затрат на величину годового дохода, обусловленного ими. Например, если инвестиции составляют 10 млн руб., а планируемые к получению ежегодные доходы — 5 млн руб., то срок окупаемости инвестиционного проекта составит 2 года.

При получении в расчете дробного числа оно округляется в сторону увеличения до ближайшего целого.

Если прибыль распределена по годам неравномерно, то срок окупаемости рассчитывается прямым подсчетом числа лет, в течение которых инвестиция будет погашена кумулятивным доходом:

PP = min n, при котором ∑ДП > IC,

где n — число лет; ∑ДП — накопленный (кумулятивный) доход от

реализации проекта;

IC — инвестиционные затраты.

Применим методику расчета показателя РР к рассмотренному ранее примеру 4.4.

Пример 4.6. Найдем срок окупаемости проектов А и Б (табл. 4.10).

Рассчитаем срок окупаемости проекта А:

PР _А = 2 + 100 / 300 = 2,33 года,

Или PР _А = 2 + 100 / 300 · 12 = 2 года и 4 мес.

Рассчитаем срок окупаемости проекта Б:

PР _Б = 3 + 100 / 500 = 3,2 года,

или

PР _Б = 3 + 100 / 500 · 12 = 3 года и 2,4 мес.

Следовательно, по критерию срока окупаемости проект А попрежнему предпочтительнее проекта Б.

Интересным представляется сравнение полученных результатов с расчетом дисконтированного срока окупаемости. Так, дисконтированный срок окупаемости инвестиций и по проекту А, и по проекту Б больше срока окупаемости инвестиций. Для сравнения:

дисконтированный срок окупаемости инвестиций DPР по проекту А составил около трех лет, а срок окупаемости PР — два года и четыре месяца. Дисконтированный срок окупаемости инвестиций DPР по проекту Б составил 3,8 года, а срок окупаемости PР — 3,2 года.

Таким образом, отсутствие временной оценки денежных потоков приводит к занижению реального срока окупаемости. Это является одним из недостатков критерия РР.

Кроме того, этот метод инвестиционного анализа имеет еще ряд недостатков:

Не учитывает влияние доходов последующих периодов. Например, рассмотрим два проекта с одинаковыми инвестиционными затратами в 10 млн. руб., но различными прогнозируемыми годовыми доходами. По проекту А доходы составят 4 млн руб. в течение трех лет; по проекту Б — 3,8 млн руб. в течение пяти лет.

Таким образом, оба проекта в течение первых трех лет обеспечивают окупаемость капитальных вложений, поэтому с точки зрения данного критерия они равноправны. Однако очевидно, что проект Б гораздо более выгоден.

Срок окупаемости игнорирует временную ценность денежных вложений. Поскольку этот метод основан на недисконтированных оценках, он не делает различия не только между проектами с одинаковой суммой кумулятивных доходов, но и с различным распределением ее по годам. Так, с позиции этого критерия проект А с годовыми доходами 1000, 2000, 3000 тыс. руб. и проект Б с годовыми доходами 3000, 2000, 1000 тыс. руб. равноправны, хотя очевидно, что второй проект является предпочтительным, поскольку обеспечивает большую сумму доходов в первые два года.

Не обладает свойством аддитивности, т.е. нельзя суммировать сроки окупаемости для различных проектов:

PР _A+B ≠ РР _А + РР _В

.

Пример 4.7. Допустим, что проекты А и Б взаимоисключающие, а проект В независимый. Это означает, что если у предприятия есть финансовые возможности, то оно может выбрать не только какой-то один из представленных проектов, но и их комбинации, т.е. проекты А и В или проекты Б и В. Если рассматривать каждый проект отдельно с применением показателя «период окупаемости», то предпочтительным окажется проект Б. Однако если рассматривать комбинации проектов, то следует предпочесть комбинацию из проектов А и В (табл. 4.11).

Существует ряд ситуаций, при которых применение метода, основанного на расчете срока окупаемости затрат, может быть целесообразным. В частности, это ситуация, когда руководство предприятия в большей степени озабочено решением проблемы ликвидности, а не прибыльности проекта — главное, чтобы инвестиции окупились, и как можно скорее. Метод также хорош в ситуации, когда инвестиции сопряжены с высокой степенью риска, поэтому чем короче срок окупаемости, тем менее рискованным является проект. Такая ситуация характерна для отраслей или видов деятельности, которым присуща большая вероятность достаточно быстрых технологических изменений.

Широкое использование показателя срока окупаемости обусловлено легкостью расчета, достаточной простотой для понимания, приемлемостью в качестве субъективного критерия в оценке проектного риска: при большом сроке окупаемости можно говорить о значительной степени неопределенности получения ожидаемых инвестиционных результатов, в то время как окупаемость проекта в краткосрочном периоде свидетельствует об относительно низком уровне риска.

 

Расчет учетной нормы рентабельности инвестиций (ARR)

Этот метод имеет две характерные черты: во-первых, не предполагает дисконтирования показателей дохода; во-вторых, доход характеризуется показателем чистой прибыли.

Алгоритм расчета: коэффициент эффективности инвестиции (Accounting Rate of Return) рассчитывается делением среднегодовой чистой прибыли (Рi) на среднюю величину инвестиций (IC). Если по истечении срока реализации анализируемого проекта допускается наличие остаточной или ликвидационной стоимости (LC), то ее величина должна быть исключена из первоначальной суммы капитальных вложений:

Полученное значение ARR сравнивается с целевым показателем, или с коэффициентом рентабельности авансированного капитала R_K, рассчитываемого делением среднегодовой чистой прибыли предприятия на общую сумму средств, авансированных в его деятельность (итог среднего баланса-нетто), или с минимально приемлемым уровнем эффективности инвестиций по данному проекту.

Проекты, имеющие ARR больше целевого показателя, принимаются к реализации, в противном случае они отвергаются.

Данное утверждение обосновывается следующим. Допустим, компания имеет уровень рентабельности авансированного капитала R_K 1,4, или 140%. В этом случае на 1 руб. вложенного (авансированного) капитала предприятие получает 1 руб. 40 коп. прибыли.

Другими словами, чистая прибыль предприятия на 40% превышает затраты по ее получению.

Компании предложили участвовать в инвестиционном проекте с условием, что его рентабельность оценивается на уровне 1,2, или 120%. Стоит ли руководству принимать такое предложение? Очевидно, что не стоит, поскольку проект принесет меньший уровень дохода, чем имеет компания, осуществляя обычную деятельность (ARR < Rк). Подтверждением этого вывода служит то обстоятельство, что в случае финансирования инвестиционного проекта, вопервых, необходимо средства отвлекать из оборота; во-вторых, следует учесть риск неполучения ожидаемого дохода и т.д.

В том случае, когда рентабельность инвестиционного проекта ожидается выше рентабельности авансированного капитала (ARR > Rк), предприятию осуществлять инвестиции выгодно.

Однако данный метод также имеет ряд недостатков:

Учетная норма рентабельности игнорирует временную оценку денежных вложений. В частности, метод не делает различия между проектами с одинаковой суммой среднегодовой прибыли, но различным ее распределением по годам.

Для исчисления ARR используется бухгалтерская прибыль, в то время как в процессе долгосрочного инвестирования более обоснованными являются решения, принятые на основе анализа денежного потока.

Пример 4.8. Инвестор оценивает два взаимоисключающих проекта, требующих одинаковый объем инвестиций в размере 5 млн руб. Предусматривается начисление амортизации прямолинейным методом в размере 1 млн руб.

Исходные данные о прогнозируемом поступлении доходов представлены в табл. 4.12.

Средние инвестиционные затраты:

5 млн руб.: 2 = 2,5 млн руб.

Средняя годовая прибыль каждого проекта:

12 млн руб.: 3 = 4 млн руб.

Учетная норма рентабельности составит: ARR = 4: 2,5 = 1,6.

Из расчета можно сделать вывод о том, что проекты А и Б по критерию ARR равнозначны. Однако очевиден тот факт, что инвестор предпочтет проект А, так как наибольшая часть денежных доходов по нему генерируется в первый год.

 

Расчет коэффициента сравнительной экономической эффективности (Кэ)

 

Другим не менее распространенным показателем, используемым в инвестиционной практике отечественных промышленных компаний, является коэффициент сравнительной экономической эффективности:

где С₁, С₂ — себестоимость продукции до и после осуществления

капитальных вложений; К₁, К₂ —  объем капиталовложений по

старым и планируемым к вводу активам.

Этот показатель можно использовать для обоснования инвестиционных мероприятий по замене изношенного и морально устаревшего оборудования (К₁) более производительными новыми основными фондами (К₂). Предполагается, что при этом себестоимость продукции на старом оборудовании будет больше, чем на новых основных фондах (С₁> С₂), а объем старых капиталовложений будет меньше новых инвестиций (К₂> К₁). Кроме того, следует помнить о недопустимости ухудшения качественных и основных функциональных характеристик продукции, выпускаемой с использованием новой техники.

Для принятия оптимальных инвестиционных решений, согласованных с положениями инвестиционной политики хозяйствующего субъекта, принято сравнивать значение Кэ с нормативной величиной эффективности Эн. Под нормативным показателем эффективности понимают или значение цены инвестированного в проект капитала, или минимально приемлемую ставку рентабельности в соответствии с инвестиционной политикой организации.

Как правило, нормативный коэффициент эффективности долгосрочных инвестиций меньше или равен коэффициенту сравнительной экономической эффективности (Ен =К э). Если существует проблема выбора взаимоисключающих проектов, то принимается вариант с наибольшим Кэ, превышающим норматив.

Пример 4.9. Необходимо обосновать замену физически и морально устаревшего оборудования новым, если известно, что нормативный показатель эффективности капитальных вложений для данной коммерческой организации установлен в размере 15% (табл. 4.13).

Итак, поскольку значение коэффициента сравнительной экономической эффективности выше нормативного, замена оборудования целесообразна.

В качестве недостатков этого метода расчета можно привести следующие:

– не принимается в расчет уровень производительности, срок полезного использования и уровень моральной годности оборудования;

– игнорируется временная ценность денежных вложений;

– расчет данного критерия производится с использованием учетных данных вместо денежных потоков;

– отсутствует свойство аддитивности.

Ни один из перечисленных критериев сам по себе не является достаточным для принятия решения о финансировании проекта.

Решение об инвестировании средств в проект должно приниматься с учетом значений всех перечисленных критериев и интересов всех участников инвестиционного проекта.

 

 

Контрольные вопросы

 

1. Какому из проектов будет     отдано предпочтение при сравнении альтернативных инвестиционных проектов по критерию  PV?

2. О чем свидетельствует отрицательное значение критерия NPV?

3. Если внутренняя   норма   доходности    проекта IRR выше     средней стоимости капитала действующего предприятия, следует ли    финансировать инвестиционный проект?

4. Будет   ли суммарная внутренняя    норма доходности IRR    проектов А  и  Б  при их одновременно осуществлении равна    внутренней    норме    доходности    каждого из них   в отдельности?

5. Какому из них будет     отдано предпочтение при выборе    инвестиционного    проекта из ряда альтернативных по критерию  PI?

6. Укажите достоинства   и  недостатки методики расчета срока окупаемости  инвестиций     РР.

7. Если в  анализе срока    окупаемости  инвестиций     по одному и  тому же проекту использовать дисконтированные и учетные    оценки, возникнет ли разница в полученных результатах? Почему?