Тема 5  Использование методов инвестиционного анализа для оценки экономической эффективности IT -проекта

1. Основные положения и классификация методов количественного анализа экономической эффективности инвестиционных проектов. Особенности инвестиционного анализа IT -проектов

2. Методы анализа экономической эффективности инвестиционных проектов, основанные на дисконтированных (временных) оценках (чистой приведенной стоимости проекта (Net Present Value — NPV), индекса рентабельности инвестиций (Protitability Index — PI), внутренней нормы доходности (рентабельности) инвестиций (Internal Rate of Return — IRR), дисконтированного срока окупаемости инвестиций (Discounted Payback Period — DPP), минимума приведенных затрат)

3. Методы анализа экономической эффективности инвестиционных проектов, основанные на простых (учетных) оценках (срока окупаемости инвестиций (Payback Period — PP), учетной нормы рентабельности (Accounting Rate of Return — ARR), коэффициента сравнительной экономической эффективности (Кэ))

 

Вложения в IT-проекты часто рассматриваются не как затраты, а как инвестиции в основной бизнес. Соответственно, для оценки их экономической эффективности используются те же инструменты и процедуры, что и для анализа любого инвестиционного проекта.

Анализ инвестиционных проектов (в т.ч. IT-проектов) с финансовой точки зрения включает в себя анализ двух взаимно противоположных и независимых друг от друга процессов - затрат на создание продукции и получение в будущем прибыли от ее реализации. Эти процессы могут быть разнесены во времени, а также могут происходить одновременно, в течение определенного времени. Особо отметим, что время при анализе инвестиционных проектов играет важнейшую роль.

Любую финансово-коммерческую сделку (внедрение IT-продукта), также как и кредитную операцию или вложение денег в банк, можно рассматривать как инвестиционный проект. Здесь происходят также два процесса: - инвестиция денег (расход, связанный с созданием и внедрением продукта) и получение доходов в виде процентов в будущем. Поэтому основные идеи методов, и сами методы, используемые для анализа инвестиционных проектов, могут быть применены для количественного финансово-экономического анализа различных операций.

При количественном описании инвестиционных процессов мы имеем дело с потоками платежей, у которых одна часть элементов положительна (доходы получаемый от реализации проекта), а другая часть - отрицательна (инвестиционные расходы).

Разность между общим доходом G за определенный интервал времени и всеми расходами H, связанными с получением этого дохода, за тот же промежуток времени, называется чистым доходом : .

Инвестиционный анализ заключается в сравнении эффективности различных вариантов проектов обычно по следующим показателям: чистый приведенный доход (чистая приведенная стоимость), внутренняя норма доходности (норма доходности), срок окупаемости, рентабельность.

При этом три последних показателя обычно называются основными характеристиками или измерителями доходности инвестиций.

Стоит особо отметить, что не существует единой методологии оценки эффективности инвестиционных проектов. Каждая корпорация, банк, фирма и т.п. используют свои методы анализа.

Независимо от применяемого метода инвестиционного анализа, все они основаны на приведении доходов и расходов по различным проектам к одному и тому же моменту времени, т.е. сравнению современных величин.

Сопоставимость разновременных денежных потоков инвестиционного проекта обеспечивается путем их дисконтирования, т.е. приведения к начальному (нулевому) этапу инвестирования. Такое приведение значений показателей делается для того, чтобы при вычислении значений интегральных показателей эффективности (целесообразности) проекта исключить из расчета общее изменение масштаба цен, но сохранить (происходящее, в частности, из-за инфляции) изменение в структуре цен, а также влияние инфляции на план осуществления проекта.

Финансовые аналитики различают два типа финансовых операций: наращение капитала и дисконтирование.

Операции наращения капитала используются для нахождения стоимости капитала в будущем. Например, при размещении средств на депозитном счете банка возникает необходимость определения накопленной суммы, т.е. при известных значениях настоящей (сегодняшней) стоимости капитала PV, процентной ставки r и количестве периодов n можно определить стоимость капитала в будущем FV. Наращение капитала производится с использованием двух схем: простых процентов и сложных процентов.

Схема простых процентов предполагает, что проценты каждый раз начисляются на первоначальную сумму PV. Формула для расчета имеет вид:

FV = PV(1 + r · n).

В схеме сложных процентов каждое начисление производится на увеличивающуюся сумму, в которую включают первоначальную стоимость капитала PV и проценты, начисленные за предыдущие периоды. Формула для расчета имеет вид:

FV = PV(1 + r) n.

Как следует из сопоставления схем, наибольший прирост капитала собственнику обеспечивает схема сложных процентов.

Для облегчения расчетов используют ряд финансовых коэффициентов. В практике финансового менеджмента и инвестиционного анализа используют четыре вида финансовых множителей.

Множители FM1(r, n) и FM3(r, n) называют мультиплицирующими и применяют в операциях наращения капитала. Их величина зависит от двух параметров: r и n.

FM1 = (1 + r) n.

Характеризует будущую стоимость 1 (одного) рубля на конец периода n.

Схема сложных процентов примет вид: FV = PV * FM1(r, n).

Если денежный поток представлен в виде аннуитета, т.е. потока с равными поступлениями, в расчете используется суммарный мультиплицирующий множитель FM3(r, n),.

FM3 (r,n) = ((1+r)n - 1)/r

(характеризует будущую стоимость аннуитета продолжительностью n периодов)

Значения финансовых множителей табулированы, т.е. занесены в финансовые таблицы (см. приложение)1.

Расчет дисконтированной стоимости денежных потоков осуществляется при помощи формулы

PV = FV / (1 + r) n.

Для облегчения расчетов дисконтированной стоимости используют множители FM2(r, n) и FM4(r, n). Их называют дисконтирующими.

FM2 = 1/ (1 + r) n.

Характеризует приведенную стоимость 1 (одного) рубля, ожидаемого к получению через n периодов.

Таким образом, формулу можно трансформировать следующим образом:

PV = FV / (1 + r) n = FV · FM2(r, n).

Если денежный поток представлен в виде аннуитета, т.е. потока с равными поступлениями, в расчете используется суммарный дисконтирующий множитель FM4(r, n).

FM4(r, n)=1/r - 1/((1+r)nr)

Характеризует приведенную стоимость аннуитета продолжительностью n периодов.

Таким образом, анализ эффективности инвестиций базируется на концепции временной стоимости денег и выстраивается со гласно следующим принципам:

– Оценка эффективности использования инвестируемого капитала производится путем сопоставления денежного потока (cash flow), который формируется в процессе реализации инвестиционного проекта и исходной инвестиции. Проект признается эффективным, если обеспечивается возврат исходной суммы инвестиций и требуемая доходность для инвесторов, предоставивших капитал.

– Инвестируемый капитал и денежный поток приводится к настоящему времени или к определенному расчетному году (который, как правило, предшествует началу реализации проекта).

– Процесс дисконтирования капитальных вложений и денежных потоков производится по различным ставкам дисконта, которые определяются в зависимости от особенностей инвестиционных проектов. При определении ставки дисконта учитываются структура инвестиций и стоимость отдельных составляющих капитала.

Необходимо обеспечить сопоставимость денежных показателей, что особенно важно при: инфляции; существовании различных инвесторов; разновременности инвестиций и созданных в период реализации инвестиционного проекта денежных потоков; реализации инвестиционного проекта в разные промежутки времени.

Особенностью анализа большинства ИТ-проекта является предположение, что проект приносит отдачу только после его завершения (исключением могут являться случаи поэтапного внедрения КИС в подразделения и т.д.). Также существует вероятность остановки проекта до его завершения, если выходные документы не соответствующими задачам или требованиям к проекту.

Оценка предстоящих затрат и результатов при определении эффективности инвестиционного проекта осуществляется в пределах расчетного периода, продолжительность которого (горизонт расчета) принимается с учетом:

– продолжительности создания, эксплуатации и (при необходимости) ликвидации объекта;

– средневзвешенного срока службы оборудования, программного обеспечнения;

– достижения заданных характеристик прибыли; требований инвестора.

Горизонт расчета измеряется количеством шагов расчета, которыми при определении показателей эффективности в пределах расчетного периода могут быть: месяц, квартал или год.

Стандартные методики позволяют разбить проект на четыре стадии, каждая из которых завершается определенными выходными документами.
1. Начальная стадия. Формирование организационной структуры и документов проекта, подготовка первоначального плана и бюджета.
2. Стадия уточнения. Описание существующих бизнес-процессов, разработка модели бизнес-процессов "как будет" и настройка прототипа модели "как будет" во внедряемой информационной системе.
3. Стадия конструирования. Реализация модели "как будет" во внедряемой информационной системе и интегральный тест функциональности, требуемой в проекте.

4. Стадия развертывания. Заключительные тесты системы, тиражирование установочных комплектов и документации, обучение пользователей.
Исходя из перечисленных стадий, можно построить модель денежного потока, порождаемого проектом разработки или внедрения информационной системы (рис.).

На рис. проект внедрения разбит на шесть временных отрезков, каждый из которых завершается подготовкой определенных выходных документов.

 t1,..., t6 обозначают длительность стадий проекта и этапов внутри этих стадий;

C1,..., C6 — затраты на каждом этапе;

P1,..., P6 — вероятность того, что данный этап будет завершен в срок.

 

Методы анализа экономической эффективности инвестиционных проектов (эффективности инвестиций) делятся на две группы, одна из которых основана на дисконтированных (временных) оценках, а другая — на простых (учетных) оценках.

Первая группа включает расчеты:

– чистой приведенной стоимости проекта (Net  Present Value — NPV);

– индекса рентабельности инвестиций (Protitability Index — PI);

– внутренней нормы доходности (рентабельности) инвестиций (Internal Rate of Return — IRR);

– дисконтированного срока окупаемости инвестиций (Discounted Payback Period — DPP);

– минимума приведенных затрат.

Вторая группа включает расчеты:

– срока окупаемости инвестиций (Payback Period — PP);

– учетной нормы рентабельности (Accounting Rate of Return — ARR);

– коэффициента сравнительной экономической эффективности (Кэ).

Необходимость использования нескольких методов оценки вызвана тем, что результаты, получаемые с использованием различных методов, могут иметь противоречивый характер. Сравнивая результаты анализа эффективности инвестиций по различным методам, аналитик делает выводы о приемлемости того или иного проекта.

2.  Методы анализа экономической эффективности инвестиционных проектов,  основанные на дисконтированных (временных) оценках (чистой приведенной стоимости проекта (Net Present Value — NPV), индекса рентабельности инвестиций (Protitability Index — PI), внутренней нормы доходности (рентабельности) инвестиций (Internal Rate of Return — IRR), дисконтированного срока окупаемости инвестиций (Discounted Payback Period — DPP), минимума приведенных затрат)

 

Расчет чистой приведенной стоимости (NPV)

 

Содержание метода состоит в том, что современное значение всех входных денежных потоков сравнивается с современным значением всех выходных потоков, обусловленных капитальными вложениями для реализации проекта. Разница между этими потоками и есть чистая приведенная стоимость (чистое современное значение) NPV.

Например, если в результате реализации проекта приведенная стоимость накопленных доходов составила 10 млн руб., а приведенная стоимость инвестиционных затрат — 8 млн руб., то чистая приведенная стоимость проекта равна 2 млн руб.

Таким образом, критерий NPV показывает современное значение чистого дохода (убытка) инвестора по проекту.

Алгоритм расчета:

Шаг 1. Определяется современное значение каждого денежного потока (входного и выходного).

Шаг 2. Суммируются все дисконтированные значения элементов денежных потоков, и определяется критерий

NPV = Дисконтированные денежные доходы — Инвестиционные затраты

Или

где ДП — чистый денежный поток;

r — cтоимость капитала инвестиционного проекта;

IC — инвестиции;

FM2(r, n) — дисконтирующий финансовый множитель. Если денежный поток представлен в виде аннуитета, т.е. потока с равными поступлениями, в расчете используется суммарный дисконтирующий множитель FM4(r, n).

Значения финансовых множителей табулированы (см. приложение).

Шаг 3. Принимается решение:

если NPV > 0, проект целесообразен, так как денежные доходы по проекту больше суммы предполагаемых расходов;

если NPV < 0, проект нецелесообразен, так как денежные расходы по проекту превышают доходы по нему;

если NPV = 0, проект безубыточен (доходы по проекту равны затратам по нему);

если решение принимается по ряду альтернативных проектов, побеждает тот из них, который имеет большее значение NPV, если только оно положительное.

Пример 4.1. Компания планирует приобрести новое оборудование стоимостью 7000 тыс. руб. и сроком эксплуатации 5 лет. Компания будет получать дополнительный денежный приток в размере 2500 тыс. руб. ежегодно. Известно, что на третьем году эксплуатации оборудованию потребуется плановый ремонт стоимостью 300 тыс. руб. Необходимо обосновать целесообразность приобретения оборудования, если стоимость капитала по проекту составляет 20%.

Представим условия задачи в виде исходных данных (табл. 4.1).

Расчет чистой приведенной стоимости показан в табл. 4.2.

 

В результате расчетов мы получили значение NPV = = 303,8 тыс. руб. > 0, поэтому с финансовой точки зрения проект следует принять.

Очевидно, что значение критерия NPV является функцией показателя дисконта, т.е. при изменении размера ставки дисконта (цены капитала инвестиционного проекта) будет изменяться значение критерия NPV.

 Можно сказать, что уровень NPV характеризует запас финансовой прочности по проекту. Если его значение достаточно высоко для данного проекта, то незначительные колебания ставки дисконта во время его реализации не принесут инвестору чрезмерных финансовых потерь и проект будет доходным.

Если же значение критерия NPV низкое, то колебания показателя дисконта, например повышение процентных ставок по коммерческим кредитам, может принести инвестору значительные финансовые затруднения и проект из доходного может превратиться в убыточный.

Подтвердим справедливость этих утверждений примером.

Повысим процентную ставку в рассматриваемом примере до 24% годовых и рассчитаем значение критерия NPV (табл. 4.3).

Расчет показывает, что при r = 24% критерий NPV имеет отрицательное значение. Это свидетельствует о том, что исходная инвестиция не окупается, т.е. положительные денежные потоки, которые генерируются этой инвестицией, не достаточны для компенсации с учетом стоимости денег во времени, исходной суммы капитальных вложений.

Общий вывод таков: при увеличении нормы доходности инвестиций (стоимости капитала инвестиционного проекта) значение критерия NPV уменьшается.

Достоинством показателя NPV является то, что он обладает свойством аддитивности, т.е. при рассмотрении взаимодополняющих инвестиционных проектов А и Б доход, получаемый инвесторами, будет равен сумме доходов каждого из проектов в отдельности:

Для полноты представления информации, необходимой для расчета NPV, приведем типичные денежные потоки.

Типичные входные денежные потоки:

- дополнительный объем продаж и увеличение цены товара;

- уменьшение валовых издержек (снижение себестоимости товаров);

- остаточное значение стоимости оборудования в конце последнего года инвестиционного проекта (так как оборудование может быть продано или использовано для другого проекта);

- высвобождение оборотных средств в конце последнего года инвестиционного проекта (закрытие счетов дебиторов, продажа остатков товарно-материальных запасов, продажа акций и облигаций других предприятий).

Типичные выходные потоки:

- начальные инвестиции в первый год(ы) инвестиционного проекта;

- увеличение потребностей в оборотных средствах в первый год(ы) инвестиционного проекта (увеличение счетов дебиторов для привлечения новых клиентов, приобретение сырья и комплектующих для начала производства);

- ремонт и техническое обслуживание оборудования;

- дополнительные непроизводственные издержки (социальные, экологические и т.п.).

 

 

Расчет индекса рентабельности инвестиций (PI)

Индекс рентабельности инвестиций характеризует, каким образом доходы инвестиционного проекта покрывают затраты по нему:

Решение по этому критерию принимается следующим образом:

если PI =1, то проект принимается, так как доходы по инвестиционному проекту превышают затраты по нему;

если PI < 1, то проект отклоняется, так как доходы по инвестиционному проекту меньше предполагаемых затрат.

Индекс рентабельности является относительным показателем.

Благодаря этому он очень удобен при выборе одного проекта из ряда альтернативных, имеющих приблизительно одинаковые NPV, либо при комплектовании портфеля инвестиций с максимальным суммарным значением NPV.

Рассчитаем для примера 4.1 индекс рентабельности инвестиций.

В случае когда процентная ставка r = 20%, индекс рентабельности инвестиций составит

PI = 7477,5 / (7000 + 173,7) = 1,042, или 104,2%.

В случае когда процентная ставка r = 24%, индекс рентабельности инвестиций составит

PI = 6862,5 / (7000 + 157,2) = 0,959, или 95,9%.

Итак, при увеличении цены капитала проекта его рентабельность снижается.

Расчет внутренней нормы рентабельности (IRR)

Внутренняя норма рентабельности (доходности) — это такое значение показателя дисконта, при котором современное значение расходов по проекту равно современному значению доходов по нему.

Таким образом, внутренняя норма доходности — это такая процентная ставка, при которой чистая приведенная стоимость проекта равна нулю:

IRR = r, при которой NPV = 0.

Экономический смысл внутренней нормы доходности IRR состоит в том, что этот показатель характеризует максимально допустимый уровень расходов по инвестиционному проекту. Он является критическим пороговым показателем: если стоимость капитала выше значения IRR, то «мощности» проекта недостаточно, чтобы обеспечить необходимый возврат и отдачу денег, и, следовательно, проект следует отклонить.

Схема принятия решения на основе метода внутренней нормы прибыльности имеет следующий вид:

– если значение IRR выше или равно стоимости капитала, то проект принимается;

– если значение IRR меньше стоимости капитала, то проект отклоняется.

Рассмотрим методику расчета IRR на нашем примере.

Пример 4.2. Ранее, в примере 4.1, мы определили, что при цене капитала проекта r = 20% приведенная норма доходности NPV составляет 303,8 тыс. руб., а при r = 24% она составляет -294,7 тыс. руб.

Представим графическую интерпретацию решения (рис. 4.1).

Созданный нами график — это так называемый NPV-профиль.

Для нас представляет интерес точка пересечения NPV-профиля с

осью абсцисс. Эта точка r x характеризует такое значение цены капитала проекта r, при которой NPV проекта равно нулю.

Таким образом, точка пересечения NPV-профиля с осью абсцисс — это и есть внутренняя норма доходности проекта IRR. Левее этой точки, т.е. когда цена капитала проекта меньше значения IRR, проект является доходным. Если же цена капитала проекта превышает значение IRR (на графике находится правее), проект входит в зону убытков.

В общем случае уравнение для определения IRR не может быть решено в конечном виде, хотя существуют ряд частных случаев, когда это возможно.

 

 

Обычно для нахождения критерия IRR используют формулу

линейной интерполяции:

Итак, если цена капитала проекта будет меньше 22,03%, то инвестиционный проект является прибыльным. Если же цена капитала инвестиционного проекта будет выше 22,03%, проект убыточен.

Расчет критерия IRR будет тем более точным, чем ближе точки r1 и r2 расположены друг к другу. При этом функция, т.е. должна изменять знак: если при заданном r1 функция NPV положительна, то при r2 значение NPV должно быть отрицательным.

Существуют более точные методы определения IRR, которые предполагают использование специального финансового калькулятора или электронного процессора EXCEL.

Найти значение IRR можно и другим способом.

Пример 4.3. На покупку оборудования требуется 5700 тыс. В течение 5 лет за счет экономии ручного труда компания планирует получать  дополнительный годовой доход в размере 1500 тыс. руб. Остаточная стоимость оборудования равна нулю.

Надо найти IRR.

Найдем значение IRR, используя формулу современного значения аннуитета:

PV_A = A · FM4(r, n),

т.е. 5700 = 1500 · FM4(r,5).

Найдем отношение требуемого значения инвестиции к ежегодному притоку денег, которое будет совпадать с множителем какого-либо (пока неизвестного) коэффициента дисконтирования:

FM4(r, 5) = 5700 / 1500 = 3,8.

С помощью финансовой таблицы находим, что для n = 5 показатель дисконта составляет 10%. Это и есть искомое значение IRR.

Произведем проверку правильности расчетов (табл. 4.4).

Таким образом, мы подтвердили, что IRR = 10%. Успех решения был обеспечен совпадением отношения исходной суммы инвестиций к величине денежного потока с конкретным значением множителя дисконта.

Использование IRR в качестве критерия оценки экономической эффективности инвестиций имеет как положительные, так и отрицательные стороны.

Преимущества использования IRR заключаются в следующем:

– прост для понимания: показывает предельно допустимый уровень расходов по проекту;

– характеризует запас «финансовой прочности» проекта, т.е. чем меньше цена капитала инвестиционного проекта по сравнению с его внутренней нормой доходности, тем более привлекательным и прибыльным будет проект для инвестора;

– расчет его не сопряжен со значительными трудностями.

Недостатки использования IRR:

– множественность значений — результаты расчета внутренней нормы рентабельности прямо зависят от того, сколько раз меняется знак у соответствующих денежных потоков инвестиционного проекта;

– отсутствие свойства аддитивности (IRR _{A + B} ≠IRR _A + IRR _B)

– ошибочность ранжирования взаимоисключающих проектов

по критерию IRR.

Совместное использование методов NPV и IRR рекомендуется осуществлять следующим образом.

При оценке альтернативных проектов следует производить их ранжирование для выбора по максимуму NPV. Роль IRR в основном сводится к оценке пределов, в которых может находиться норма дисконта (при высокой неопределенности цены денег это весьма существенно).

Расчет дисконтированного периода окупаемости (DPP)

Срок окупаемости инвестиционного проекта представляет собой период времени от начала его финансирования до момента, когда разность между накопленной суммой доходов и амортизационными отчислениями и затратами по проекту принимает положительное значение.

Иными словами, это — период (измеряемый в месяцах, кварталах или годах), начиная с которого первоначальные вложения и другие затраты, связанные с инвестиционным проектом, покрываются суммарными результатами его осуществления.

Метод дисконтированного периода окупаемости используется для нахождения уточненного срока окупаемости инвестиционного проекта с учетом временной оценки денежных потоков по нему.

Рассмотрим применение метода дисконтированного срока окупаемости на конкретном примере анализа двух взаимоисключающих проектов.

Пример 4.4. Инвестор должен сделать выбор между двумя проектами А и Б, предполагающими одинаковый объем инвестиций — 1000 тыс. руб. по сроку окупаемости. Оба проекта рассчитаны на четыре года.

Проект А генерирует следующие денежные потоки: 500 тыс. руб. в первый год реализации, 400 тыс. руб. — во второй год, 300 тыс. руб. — в третий, 200 тыс. руб. — в четвертый.

Денежные потоки проекта Б: 200, 300, 400, 500 тыс. руб. соответственно.

Стоимость капитала проекта оценена на уровне 10% годовых.

Расчет дисконтированного срока окупаемости осуществляется

с помощью табл. 4.5.

Последняя колонка табл. 4.5 содержит сведения о непокрытой части исходной инвестиции. С течением времени величина непокрытой части уменьшается. Так, к концу второго года непокрытыми остаются 215 тыс. руб. В третий год реализации проекта первоначальные инвестиции полностью покрываются накопленными доходами.

Таким образом, период окупаемости инвестиционного проекта А составляет 2 полных года и какую-то часть третьего года. Формула для расчета будет выглядеть следующим образом:

DPР _А = 2 + 215/225 = 2,96 года.

Аналогично расчет дисконтированного периода окупаемости имеет следующий вид (табл. 4.6).

DPР _В = 3 + 270/341 = 3,79,

или

DPР _В = 3 + 270/341 · 12 = 3 года и 9,5 мес.

На основе полученных результатов можно сделать вывод о том, что проект А предпочтительнее для инвестора, поскольку он имеет меньший дисконтированный период окупаемости.

Инвестору уместно в своих выводах о целесообразности финансирования проекта руководствоваться также и критерием NPV.

Более высокое значение этого критерия также имеет проект А (146,8 тыс. руб.) по сравнению с проектом Б (71,5 тыс. руб.). Таким образом, оба критерия говорят о приоритетности проекта А.

Достоинствами этого метода являются простота расчетов и удобство в понимании.

Существенным недостатком метода дисконтированного периода окупаемости является то, что он учитывает только начальные денежные потоки, т.е. именно те, которые укладываются в период окупаемости. Все последующие денежные потоки во внимание не принимаются.

Так, если в рамках второго проекта в последний год поток составил, например, 1000 тыс. руб., результат расчета не изменился бы, хотя совершенно очевидно, что проект станет в этом случае гораздо более привлекательным.