Средневзвешенная стоимость капитала

Стоимость капитала: понятие и сущность

Выделяют три фактора производства (производственных ресурса): капитал, природные ресурсы, включая землю, и трудовые ресурсы. Их использование связано с затратами на их привлечение (дивиденды, проценты, заработная плата). Общая сумма средств, которую нужно уплатить зa использование объема финансовых ресурсов, выра­женная в процентах к этому объему, называется стоимостью капи­тала (cost of capital). Стоимость капитала показывает, какую сумму следует заплатить за привлечение единицы капитала из данного источника. Под капиталом будем понимать долгосрочные источники средств.

Стоимость источников заемного капитала

Элементами ЗК являются ссуды банков и выпущенные предприятием облигации. Проценты за пользование ссудами (в отличие от займов хозяйствующих субъектов, не имеющих лицензии на предоставление таких займов) включаются в себестоимость, поэтому стоимость единицы такого источника (Кб) меньше, чем уплачиваемый банку процент.

Кб = Пк * (1 – Т),

где:

Пк – процентная ставка по кредиту;

Т – ставка налога на прибыль.

Размещение облигационного займа осуществляется с привлечением специализированного посредника (банкирских домов, брокерских и финансовых компаний). Поэтому при оценке стоимости облигационного займа следует учитывать затраты на размещение облигаций. Суммы, причитающиеся к уплате процентов по облигациям, списываются за счет чистой прибыли.

Ко = (М * р + (М – Р) / к) / ((М + Ро) / 2),

где:

Ко – стоимость источника капитала «облигационный займ»;

р – ставка процента облигационного займа;

М – нарицательная стоимость облигации (величина займа);

Ро – чистая выручка от размещения облигаций;

к – срок займа (число лет);

Стоимость источников собственного капитала

Выделяют три источника собственных средств: привилегированные и обыкновенные акции, нераспределенная прибыль.

Стоимость источника «акционерный капитал» равна уровню дивидендов, выплачиваемых акционерам.

Кпа = Д / Ра,

где:

Кпа – стоимость источника «привилегированная акция»;

Д – годовой дивиденд по привилегированной акции (фиксирован);

Ра – прогнозируемая чистая выручка от продажи акции (без затрат на размещение).

Размер дивидендов по обыкновенным акциям заранее не определен и зависит от эффективности работы организации. Поэтому стоимость такого источника (Коа) рассчитывается с меньшей точностью. Доходность обыкновенных акций с равномерно возрастающими дивидендами оценивают по модели Гордона.

Коа = (Д1 / (Ро * (1 – Зр))) + g,

где:

Д1 – ожидаемый дивиденд;

Ро – цена акции на момент оценки;

Зр – уровень затрат на размещение акций;

g – темп прироста дивиденда.

Полученная прибыль после соответствующих отчислений подлежит распределению среди владельцев обыкновенных акций. Необходимо, чтобы ожидаемая отдача от реинвестирования этой прибыли была не меньше, чем отдача от альтернативных инвестиций той же степени риска. Иначе владельцы обыкновенных акций предпочтут получить дивиденды и используют эти средства на рынке капитала. Реинвестирование прибыли равносильно приобретению ими новых акций своей фирмы. Т.е., стоимость источника «нераспределенная прибыль» (Кп) примерно равна стоимости источника «обыкновенные акции», но несколько ниже, поскольку эмиссия ценных бумаг всегда сопровождается дополнительными расходами.

Кб < Ко < Кпа < Кп < Коа – стоимость собственных средств всегда больше заемных.

Средневзвешенная стоимость капитала

Показатель, характеризующий относительный уровень общей суммы расходов на поддержание оптимальной структуры капитала, называется средневзвешенной стоимостью капитала (Weighted Average Cost of Capital, WACC).WACC отражает минимум возврата на вложенный в капитал, его рентабельность.

WACC = ∑ Кi * Дi,

где:

Кi – стоимость i – го источника средств;

Дi – удельный вес i – го источника средств в общей их сумме (по рыночной или балансовой оценке составляющих капитала).

Основное предназначение WACCзаключается в его использовании в качестве ко­эффициента дисконтирования.

Пример 1. Компания рассматри­вает возможность увеличения капитала на 100 тыс. руб., воз­можны два варианта - эмиссия обыкновенных акций либо дол­госрочный кредит. Операционная прибыль (прибыль до выплаты процентов и налогов) составит 80 тыс. руб. В зависимости от принятого решения по структуре капитала про­гнозный баланс может выглядеть следующим образом:

Структура баланса, тыс. руб.

Статья	Эмиссия акций	Привлечение заемного капитала
Актив
ВА
ОА
Пассив
СК
-имеющиеся акции
-новые акции		-
ДО	-
КО

Влияние структуры капитала на финансовые результаты, тыс. руб.

Статья	Эмиссия акций	Привлечение заемного капитала
Расчет 1	Расчет 2
Операционная прибыль
Проценты к уплате	-	11,2
Налогооблагаемая прибыль		68,8
Чистая прибыль (налог на прибыль 30%)		48,16	44,8
Собственный капитал
ROE, %	11,2	12,04	11,2

 

Основной характеристикой эффективности операции является показатель рентабельности собственного капитала ROE. ROE представляют собой стоимость источника «собственный капитал» (вся прибыль идет на выплату дивидендов). Допустим, что акционеры предпочтут кредит вместо эмиссии, причем банковская ставка составит те же самые 11,2%. Тогда какая разница, кому платить проценты - банку или акционерам. Однако расчеты показывают, что в этом случае акционеры получат доход численно выражающийся в увеличении ROEдо 12,04%, т.к. начисление процентов влияет на величину налогооблагаемой прибыли. Источником дохода в данном является уменьшение финансовых расходов на поддержание структуры капитала. Таким образом, стоимость источника «заемный капитал» оказывается меньше, чем 11,2%, т.е. банковской процентной ставки. Иными словами, можно брать кредит даже по ставке, несколько превышающей стоимость собственного капитала. Можно рассчитать максимально приемлемую процентную ставку, которая не ухудшит благосостояние акционеров, т.е. не приведет к падению ROEдо уровня, меньше 11,2%

NP = (NOI - In) * (1 - Т) = NOI * (1 – Т) – In * (1 – Т),

NP – чистая прибыль;

NOI - операционная прибыль;

In - проценты к уплате;

Т - ставка налогообложения.

При неизменной величине собственного капитала (400 тыс. руб.) ROE = 11,2% может быть достигнуто, если чистая прибыль равна 44,8 тыс. руб.

In = NOI – (NP / (1 – Т)) = 80 – 44,8 / (1 – 0,3) = 16, тыс. руб.

Таким образом, максимальные расходы по кредиту не должны пре­высить 16 тыс. руб., или 16%. Очевидно, что ставки 11,2 и 16% связа­ны между собой налоговой ставкой: 16% - (1 - 0,3) = 11,2%. Следовательно, при ставке 16% стоимость источника «банковский кредит» равна 11,2%.

Пример 2.Рассчитать WACC.

Источник средств	Балансовая оценка	Доля, %	Выплачиваемые проценты (дивиденды), %
Заемные
-краткосрочные		35,3	8,5
-долгосрочные		11,8	5,5
Акции
-обыкновенные		41,2	16,5
-привилегированные		8,8	12,4
Нераспределенная прибыль		2,9	15,2
Итого

 

Поскольку краткосрочные пассивы не относятся к понятию «капитал», величина капитала составляет 11000 тыс. руб. Сто­имость источника «заемные средства» должна быть найдена с учетом ставки налогообложения:

Кб = 5,5% * (1 - 0,3) = 3,85%.

WACC = (3,85 * 18,2 + 16,5 * 63,6 + 12,4 * 13,6 + 15,2 * 4,6) / 100 = 13,58%.

Таким образом, уровень затрат для поддержания экономичен потенциала организации при сложившейся структуре источников средств, требованиях инвесторов и кредиторов, дивидендной политике составляет 13,58%. Т.е., предприятие может принимать любые решения инвестиционного характера, уровень рентабельности которых не ниже текущего значения WACC (он же и будет показателем внутренней доходности проекта IRR).

WACCможет использоваться для оценки рыночной стоимости организации (V).

V = РОI / WACC,

где:

РОI – доход, используемый для обслуживания источников капитала (в примере = NOI * (1 – Т), т.к. вся прибыль идет на обслуживание капитала). Характеризует общую сумму средств в год, затраченных на обслуживание СК и ЗК и численно м.б. равен сумме процентов, сумме дивидендов или реинвестированной прибыли).

Снижение WACC повышает капитализированную стоимость фирмы.