Разводнение акций при слияниях и поглощениях

Отдельного внимания заслуживает эффект потери стоимости акций приобретающей компании. Данный эффект может носить как краткосрочный, так и долгосрочный характер. Основной причиной проявления данного эффекта является расхождение в оценках справедливой рыночной стоимости и инвестиционной стоимости приобретаемой компании, определенной приобретающей компанией. В случае если приобретаемая компания котируется на фондовой бирже, стоимость рыночная стоимость акционерного капитала определяется достаточно просто. Однако, в случае, если менеджмент приобретающей компании считает, что в случае проведения сделки по слиянию или поглощению темпы роста денежного потока приобретаемой компании увеличатся, то инвестиционная стоимость приобретаемой компании будет выше рыночной стоимости. Подобная ситуация возможна в следующих случаях:

1. Проявление эффекта синергии;

2. Повышение качества менеджмента;

3. Увеличения инвестиций в развитие приобретаемой компании, при условии наличия у приобретаемой компании инвестиционных проектов, характеризующихся повышенной доходностью (уровень IRR от реализации инвестиционных проектов превышает уровень ставки дисконтирования по данных проектам).

В этом случае, стоимость акций приобретающей компании снизится в краткосрочной перспективе (в случае если компания будет приобретена по инвестиционной стоимости), т.к. большинство инвесторов на рынке сочтут, что за приобретенную компанию было уплачена большая стоимость чем ее рыночная стоимость. Однако, в случае, если менеджмент приобретающей компании добьется запланированных параметров роста денежного потока приобретаемой компании, то стоимость акции приобретающей компании возвратится на предыдущий уровень (до момента сделки)[42]. В этом случае показатель NPV от приобретения будет равен 0.

Однако, в случае, если планы менеджмента приобретающей компании не реализуются в полной мере, то стоимость, уплаченная при приобретении компании, действительно окажется выше ее инвестиционной стоимости. В этом случае будет наблюдаться реальное разводнение акций приобретающей компании, что приведет к долгосрочному снижению стоимости акций.

Необходимо рассмотреть случай если платеж за приобретаемую компанию частично или полностью состоит из акций приобретающей компании. В целом ничего принципиально не меняется от описанной выше схемы, однако появляется дополнительный риск расхождения в оценках между рыночной стоимостью акций приобретающей компании и инвестиционной стоимости акций приобретающей компании (как для самой приобретающей компании так и для акционеров приобретаемой компании).

Последствиями оплаты акций приобретаемой компании акциями приобретающей компании могут являться:

1. Увеличение риска акционеров приобретаемой компании, т.к. в обмен на акции они получают не денежные средства, а акции приобретающей компании, которые могут измениться в стоимости как в результате сделки по поглощению, так и в силу прочих факторов;

2. Усложняется процесс оценки курса обмена акций приобретаемой компании на акции приобретающей компании, т.к. в случае неправильного определения курса акций акционеры приобретаемой компании могут как выиграть, так и проиграть, что приведет к изменению курса акций Приобретающей компании.

Повышение риска акционеров приобретаемой компании можно легко избежать в случае немедленной продажи полученных акций приобретающей компании. Гораздо более серьезным последствием может явиться неправильный курс обмена акций приобретаемой компании на акции приобретающей компании.

Определение курса обмена акций определяется исходя из оценки стоимости акций на конкретный момент времени – курс выбирается таким образом, что бы общая стоимость обмениваемых акций приобретаемой компании равнялась общей стоимости акций предъявляемых к оплате, уменьшенная на долю платежа, осуществляемого с помощью денежных средств.