Тема 9 Формирование и управление портфелем ценных бумаг.

9.1.Портфель ценных бумаг.

9.2.Портфельные риски и методы управления ими.

9.3.Управлениепортфелем ценных бумаг.

Вопрос 9.1

 

В сложившейся мировой практике фондового рынка под инвестиционным портфелем понимается некая совокупность ценных бумаг, принадлежащих физическому или юридическому лицу, выступающая как целостный объект управления, Это означает, что при формировании портфеля и в дальнейшем изменяя его состав и структуру, менеджер-управляющий формирует новое инвестиционное качество с заданным соотношением риск/доход, Теоретически портфель может состоять из ценных бумаг одного вида, а также менять свою структуру путём замещения одних ценных бумаг на другие.

Портфель ценных бумаг - набор ценных бумаг, обеспечивающий определенные «качественные» характеристики. Критериями «качества» ценных бумаг являются их доходность, надежность, ликвидность и уровень риска.

Смысл портфеля улучшить условия инвестирования, придав совокупности ценных бумаг такие инвестиционные характеристики, которые недостижимы с позиции отдельно взятой ценной бумаги и возможны только при их комбинации.

Портфель ценных бумаг является, инструментом, с помощью которого инвестору обеспечивается требуемая устойчивость дохода при минимальном риске.

С учетом инвестиционных качеств ценных бумаг можно сформировать различные портфели ценных бумаг, в каждом из которых будет собственный баланс между существующим риском, приемлемым для владельца портфеля и ожидаемой им отдачей (доходы) в определенный период времени. Соотношение этих факторов и позволяет определить тип портфеля ценных бумаг.

Классификация портфеля в зависимости от источника дохода:

- портфель роста формируется из акций компаний, курсовая стоимость которых растёт. Цель данного типа портфеля рост капитальной стоимости портфеля вместе с получением дивидендов. Однако дивидендные выплаты производятся в небольшом размере.

- портфель агрессивного роста нацелен на максимальный прирост капитала, в состав данного типа портфеля входят акции молодых, быстрорастущих компаний. Инвестиции в портфеле являются достаточно рискованными, но вместе с тем могут приносить самый высокий доход.

- портфель консервативного роста является наименее рискованным. Он состоит в основном из акций крупных, хорошо известных компаний, характеризующихся хотя и невысоким, но устойчивыми темпами роста курсовой стоимости. Состав портфеля остается стабильным в течение длительного периода времени. Инвестиции портфеля консервативного роста нацелены на сохранение капитала,

- портфель среднего роста представляет собой сочетание инвестиционных свойств портфелей агрессивного и консервативного роста. В данный тип портфеля включаются наряду с надежными ценными бумагами, приобретаемыми на длительный срок и рискованные фондовые инструменты, состав которых периодически обновляется. При этом гарантируется средний прирост капитала и умеренная степень риска вложений. Надежность обеспечивается ценными бумагами консервативного роста, доходность – ценными бумагами агрессивного роста. Портфель среднего роста является наиболее распространенной моделью портфеля и пользуется большой популярностью у инвесторов, не склонных к высокому риску,

- портфель дохода ориентирован на получение высокого текущего дохода процентных и дивидендных выплат Портфель дохода составляется в основном из акций дохода, т.е. таких акций, которые характеризуются умеренным ростом курсовой стоимости и высокими дивидендами, облигаций и других ценных бумаг, инвестиционным свойством которых являются высокие текущие выплаты. Особенность этого типа портфеля в том, что цель его создания получение определенного уровня дохода, величина которого соответствовала бы минимальной степени риска, приемлемого консервативным инвесторам. Поэтому объектами портфельного инвестирования являются высоконадежные инструменты фондового рынка, у которых высокое соотношение стабильно выплачиваемого процента и курсовой стоимости,

- портфель регулярного дохода формируется из высоконадежных ценных бумаг и приносит средний доход при минимальном уровне риска,

-портфель доходных бумаг состоит из высокодоходных облигаций корпораций, ценных бумаг, приносящих высокий доход при среднем уровне риска,

- портфель роста и дохода формируется для избежания возможных потерь на фондовом рынке как от падения курсовой стоимости, так и низких дивидендных или процентных выплат. Одна часть финансовых активов, входящих в состав данного портфеля, приносит владельцу рост капитальной стоимости, а другая — доход. Потеря одной части может компенсироваться ростом другой.

Следует отметить, что одно из «золотых» правил работы с ценными бумагами гласит: «нельзя вкладывать все средства в ценные бумаги, необходимо иметь резерв свободной денежной наличности для решения инвестиционных задач, возникающих неожиданно».

Высокой ликвидностью обладают и портфели краткосрочных фондов Они формируются из краткосрочных ценных бумаг, т.е.инструментов, обращающихся на денежном рынке,

- портфели ценных бумаг, освобожденных от налога, содержат в основном государственные долговые обязательства и предполагают сохранение капитала при высокой степени ликвидности.

 

Вопрос 9.2

Портфель может использоваться как средство сокращения риска, поскольку каждый инвестиционный инструмент содержит два основных типа риска. Когда инструмент включен в портфель, инвестор принимает на себя оба типа риска: диверсифицируемый (или несистематический) и недиверсифицируемый (или систематический).

Диверсифицируемый риск — это уникальный деловой и финансовый риск, свойственный конкретному инвестиционному инструменту.

Недиверсифицируемый риск несет в себе каждый инвестиционный инструмент. Например, риск того, что в результате общих рыночных тенденций доходность некоторого актива может измениться, является недиверсифицируемым. Отметим, что с помощью портфельного управления может быть сокращен только диверсифицируемый риск.

• инфляционные риски, которые обусловлены обесцениванием реальной покупательной способности денег, при этом предприниматель несет реальные потери;

• дефляционный риск связан с тем, что при росте дефляции падает уровень цен и, следовательно, снижаются доходы;

• валютные риски связаны с изменением валютных курсов, ‚ они относятся к спекулятивным рискам, поэтому, при потерях одной из сторон в результате изменения валютных курсов, другая сторона, как правило, получает дополнительную прибыль и наоборот;

• риск ликвидности связан с потерями при реализации ценных бумаг или других товаров из-за изменения оценки их качества и потребительской стоимости.

• инвестиционные риски связаны с возможностью недополучения или потери прибыли в ходе реализации инвестиционных проектов, они включают в себя следующие подвиды рисков:

• риск упущенной выгоды заключается в том, что возникает финансовый ущерб в результате неосуществления некоторого мероприятия;

• риск снижения доходности связан с уменьшением размера процентов и дивидендов по портфельным инвестициям; он делится па процентный риск, возникающий в результате превышения процентных ставок, выплачиваемых по привлеченным средствам, над ставками по предоставленным кредитам, и кредитный риск, возникающий в случае неуплаты заемщиком основного долга и процентов, причитающихся кредитору;

• биржевые риски представляют собой опасность потерь от биржевых сделок;

• селективные риски возникают из-за неправильного формирования видов вложения капиталов, вида ценных бумаг для инвестирования;

• риск банкротства связан с полной потерей предпринимателем собственного капитала из-за его неправильного вложения.

Основные методы управления портфельными рисками:

Ú хеджирование;

Ú диверсификация;

Ú лимитирование;

Ú самострахование (резервирование);

Ú др.

Вопрос 9.3

 

Управляя портфелем, необходимо решать две задачи.

Во-первых, определить риск и ожидаемую доходность портфеля. Для этого ему необходимо выяснить предпочтения клиента относительно параметров риска и доходности, его налоговый режим, оценить трансакционные издержки по формированию и управлению портфелем, определить риск и ожидаемую доходность активов-кандидатов на включение в портфель, степень корреляции их доходности.

Во-вторых, определять реальную динамику показателей портфеля в процессе его управления и в случае необходимости пересматривать его, т. е продавать и покупать активы.

На практике менеджер столкнется с двумя типами клиентов. Первый из них передаст в управление свои средства и ориентирует менеджера на желаемые для него характеристики риска и доходности. Второй передает в управление средства, которые не являются его собственностью и относительно которых он сам несет обязательства перед собственниками. В связи с этим он, как правило, более заинтересован, чем первый клиент в поддержании определенных характеристик портфеля помимо риска и доходности, например, сроков, на которые приобретаются активы, уровня их ликвидности. Примером второй категории клиентов могут служить пенсионные фонды, страховые компании.

В управлении портфелем можно выделить две основные стратегии: пассивную и активную.

Пассивной стратегии придерживаются менеджеры, которые полагают, что рынок является эффективным. В таком случае нет необходимости часто пересматривать портфель, поскольку эффективный рынок всегда «правильно» оценивает активы. Пассивный портфель пересматривается только в том случае, если изменились установки инвестора, или на рынке сформировалось новое общее мнение относительно риска и доходности рыночного портфеля.

Пассивный менеджер не ставит перед собой цель получить более высокую доходность, чем в среднем предлагает рынок для данного уровня риска.

Пассивное управление портфелем состоит в приобретении активов с целью держать их длительный период времени. Если в портфель включены активы, выпущенные на определенный период времени, например, облигации, то после их погашения они заменяются аналогичными бумагами и т. д. до окончания инвестиционного горизонта клиента. При такой стратегии текущие изменения в курсовой стоимости активов не принимаются в расчет, так как в длительной перспективе плюсы и минусы от изменения их цены будут гасит друг друга.

Пассивная стратегия не предполагает активного пересмотра портфеля. В условиях эффективного рынка и одинаковых ожиданий инвесторов какой-либо индивидуальный отбор бумаг не имеет существенного значения, и менеджер при выборе активов руководствуется показателями их риска и доходности. Если портфель состоит из небольшого числа активов, он сохраняет значительную долю диверсифицируемого риска. Чтобы снизить его, менеджер может придерживаться стратегии, которую называют копированием индекса. В этом случае его рыночный портфель по своим параметрам должен соответствовать какому-либо индексу с широкой базой. Он принимается за рыночный портфель. Копирование индекса может быть полным, т. е. рискованный портфель будет точно повторять индекс. Недостаток такого подхода — высокие трансакционные издержки, так как менеджеру приходится приобретать относительно малое количество большого числа активов.

Кроме того, при изменении состава индекса должны последовать изменения и в структуре портфеля. Обычно при исключении какой-либо бумаги из состава индекса цена ее падает, в то же время цена включаемого в индекс актива возрастает. Поэтому менеджер понесет дополнительные затраты в сумме разности цен продаваемого и покупаемого активов. Чтобы исключить указанные недостатки, менеджер может копировать индекс на основе определенной выборки бумаг, входящих в индекс, которые наиболее близко повторяют его динамику. В этом случае сокращаются трансакционные расходы, но возникает вероятность отклонения результатов сформированного портфеля от результатов рыночного портфеля.

При копировании индекса возникает еще одна проблема. Выплата дивидендов и процентов по бумагам, входящим в индекс, автоматически отражается в его стоимости. В то же время менеджер несет дополнительные издержки при реинвестировании полученных средств. Кроме того, для приобретения какого-либо актива может потребоваться определенное время для аккумулирования необходимой суммы денег.

Активную стратегию проводят менеджеры, полагающие, что рынок не всегда, по крайней мере в отношении отдельных бумаг, является эффективным, а инвесторы имеют различные ожидания относительно их доходности и риска. В итоге цена данных активов завышена или занижена. Поэтому активная стратегия сводится к частому пересмотру портфеля в поисках финансовых инструментов, которые неверно оценены рынком, и торговле им с целью получить более высокую доходность.

Формируя портфель, менеджер должен определить, в каких пропорциях включать в него активы различных категорий, например, акции, облигации и т. п. Такое решение называется решением по распределению средств. Оно зависит от оценок менеджером доходности и риска по данным группам активов и коэффициента допустимости (толерантности) риска клиента.

Доходности активов в рамках каждой из групп обычно имеют высокую степень корреляции, поэтому более важно определять категорию актива, который принесет наибольшую доходность в будущих условиях, чем самые лучшие активы внутри каждой категории.

Далее, менеджер должен выбрать конкретные активы в рамках каждой категории. Такое решение называется решением по выбору активов. Выбор актива имеет значение в том случае, когда менеджер в целом согласен с ситуацией на рынке относительно большей части активов, но полагает, что некоторые из них неверно оценены. Между решением по распределению средств и выбором активов может присутствовать промежуточная ступень, когда менеджер распределяет средства по группам внутри каждой категории, например, между кратко- средне- и долгосрочными облигациями, акциями по отраслям экономики.

Менеджер также должен определить рыночный тренд. Если он полагает, что на рынке ожидается подъем, то ему необходимо сделать акцент на активах с более высокой бетой, если спад, то на активах с низкой бетой (примечание: коэффициент бета – отношение доходности актива к рыночной доходности).

Активную стратегию менеджер может строить на основе приобретения рыночного портфеля в сочетании с кредитованием или заимствованием. Ее отличительной особенностью являться то, что менеджер включает в портфель активы с положительной альфой в большей пропорции, чем их удельный вес в рыночном портфеле, а активы с отрицательной альфой в меньшей пропорции.

Вследствие изменения конъюнктуры рынка менеджер периодически будет пересматривать портфель. Покупка и продажа активов повлечет дополнительные комиссионные расходы. Поэтому, определяя целесообразность пересмотра портфеля, ему следует учесть в издержках данные расходы, поскольку они будут снижать доходность портфеля.