ЛК 18
ПОРТФЕЛЬ РЕАЛЬНЫХ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ
Формирование портфеля капитальных вложений
Инвестиционный портфель предприятия представляет собой целенаправленно сформированную совокупность объектов реального и финансового инвестирования, предназначенных для осуществления инвестиционной деятельности в соответствии с разработанной инвестиционной стратегией.
Целью формирования инвестиционного портфеля предприятия является обеспечение:
■ реализации его инвестиционной стратегии путем отбора наиболее эффективных и безопасных инвестиционных проектов и финансовых инструментов.
■ высоких темпов роста капитала;
■ высоких темпов роста дохода;
■ минимизации инвестиционных рисков;
■ достаточной ликвидности инвестиционного портфеля.
Формирование инвестиционного портфеля предприятия базируется на пяти принципах:
1) обеспечение реализации инвестиционной стратегии предприятия;
2) обеспечение соответствия портфеля инвестиционным ресурсам;
3) оптимизация соотношения доходности и риска;
4) оптимизация соотношения доходности и ликвидности;
5) обеспечение управляемости портфелем.
Исходя из направленности и масштабов инвестиционной деятельности инвестиционный портфель предприятия включает:
· портфель капитальных вложений (реальных инвестиционных проектов)
· портфель ценных бумаг.
Формирование портфеля капитальных вложений включает три основные стадии:
1) поиск проектов;
2) формулировка, первичная оценка и отбор проектов;
3) анализ и окончательный выбор проектов в портфель.
· классификацию проектов;
· осуществление финансового анализа;
· сопоставление результатов финансового анализа с критериямиотбора (приемлемости);
· рассмотрение проектов с точки зрения бюджета предприятия.
Инвестиционные проекты могут быть классифицированы по следующим характеристикам:
■ по типу денежного потока:
— ординарные,
— неординарные;
■ по типу предполагаемых доходов:
— сокращение затрат,
— дополнительные доходы от расширения традиционныхпроизводств и технологий,
— выход на новые рынки сбыта,
— экспансия в новые сферы бизнеса,
— снижение риска производства и сбыта,
— социальный эффект;
■ по отношениям взаимозависимости:
— взаимоисключающие (альтернативные) проекты,
— экономической независимости,
— комплиментарности,
— замещения.
Финансовый анализ является важнейшим элементом в формировании портфеля капитальных вложений. Основной упор в анализе делается на оценку тех сторон проекта, которые могут быть количественно выражены в денежной форме.
Существуют два основных подхода к финансовой оценке проектов, которые образуют теоретический фундамент анализа капитальных вложений: бухгалтерский и экономический (финансовый).
Бухгалтерский подход предполагает, что долгосрочный финансовый успех определяется доходностью, а краткосрочный — ликвидностью. Доходность и ликвидность лежат в основе анализа капитальных вложений.
Доходность характеризует получение прибыли от капиталовложений. Понятия «прибыль» и «вложенный капитал» являются инструментами инвестиционного анализа, а оценка производится на основе показателя расчетной нормы прибыли (AROR), еще известной под названием «прибыль на капитал» (ROI).
Формула AROR:
где р — средняя балансовая прибыль в год (рассчитывается как сумма годовых доходов, деленная на количество лет жизни проекта);
I0 — первоначально вложенный капитал;
Метод AROR имеет ряд недостатков:
· в качестве оценки доходности проекта метод AROR использует балансовую прибыль, а не денежные потоки.
· первоначальные затраты и остаточная стоимость инвестиций усреднены для отражения стоимости активов, связанных между собой в течение всего срока службы инвестиций.
· не принимаются во внимание поступления, возникающие после завершения срока окупаемости проекта.
· игнорируется временной аспект стоимости денег.
Второй подход к финансовой оценке проектов — экономический (финансовый), опирается на новое понимание финансового успеха. Он в меньшей степени касается ликвидности и доходности, зато ориентирован на максимизацию благосостояния предприятия и его акционеров и рассмотрение риска.
Сочетание стремлений максимизировать благосостояние и снизить инвестиционный риск привело к появлению в финансовом анализе методов, основанных на дисконтировании денежных потоков.
Метод чистой приведенной стоимости (NPV) основан на сопоставлении первоначально вложенных инвестиций с общей суммой продисконтированных будущих доходов от этих вложений.
Если NPV > О, то инвестиционный проект следует принять.
Если NPV < О, то проект следует отвергнуть.
Если NPV = 0, то проект вряд ли можно считать привлекательным, поскольку благосостояние владельцев останется на прежнем уровне.
Метод расчета индекса доходности (рентабельность) (РI) использует ту же информацию о дисконтированных денежных потоках, что и метод NPV. Однако PI является относительным показателем и определяет соотношение первоначально вложенных инвестиций и текущей стоимости будущих доходов:
Если PI = 1, то будущие доходы будут равны вложенным средствам, т.е. предприятие ничего не выигрывает от анализируемого проекта (это эквивалент NPV= 0). Если Р1> 1, то проект следует принять, а при PI < 1 — отвергнуть.
Метод внутренней нормы прибыли (IRR) основывается на определении значения коэффициента дисконтирования, при котором NPV проекта равна нулю. Иными словами, IRR — это норма прибыли, полученная в результате осуществления проекта, при равенстве текущей стоимости будущих доходов и первоначальных затрат.
IRR находится из уравнения:
Результаты финансового анализа ложатся в основу принятия решений о включении инвестиционных проектов в портфель. Для этого результаты анализа сравниваются с заранее определенными критериями отбора (приемлемости). Критерии отбора устанавливаются в зависимости от следующих факторов:
■ классификационной категории, к которой отнесены проекты;
■ типа финансового анализа;
■ времени, на которое рассчитаны проекты;
■ эффективности (доходности) проектов;
■ степени риска проектов;
■ ликвидности проектов;
■ стоимости капитала, который потребуется для финансирования проектов;
■ степени важности проектов для предприятия и т.д.
Правильный выбор нужного критерия и точное определение его порогового значения существенно помогает принять верное инвестиционное решение.
При сравнительном анализе отбираемых в портфель проектов, имеющих разные сроки жизни, существуют специальные методы, позволяющие устранить временную несопоставимость, чтобы можно было корректно сравнить проекты.
Первый метод — метод цепного повтора в рамках общего срока действия проектов. Суть его состоит в нахождении наименьшего общего кратного сроков действия проектов и предположении, что более краткосрочный проект самовозобновляется после своего завершения.
Последовательность действий в данном методе следующая:
■ находится наименьшее общее кратное сроков действия анализируемых проектов;
■ рассматривая каждый из проектов как повторяющийся, рассчитывается с учетом фактора времени суммарный NPVпроектов, реализуемых необходимое число раз в течение сроков действия проектов;
■ выбирается тот проект, для которого суммарный NPV повторяющегося потока имеет наибольшее значение.
Данный метод является наиболее приемлемым, когда сроки действия рассматриваемых проектов кратны друг другу.
Второй метод — метод эквивалентного аннуитета.
Логика данного метода такова:
■ рассчитывают NPV однократной реализации каждого проекта;
■ для каждого проекта находят эквивалентный срочный аннуитет, приведенная стоимость которого в точности равна NPV проекта;
■ предполагая, что найденный аннуитет может быть заменен бессрочным аннуитетом с той же самой величиной аннуитетного платежа, рассчитывают приведенную стоимость бессрочного аннуитета;
■ проект, имеющий максимальное значение бессрочного аннуитета, является предпочтительным.
Метод эквивалентного аннуитета технически является самым правильным и обычно легок в применении, так как использует для расчетов финансовые таблицы и финансовые калькуляторы.
Третий метод основан на предположении, что мы продаем более долгосрочный проект до его завершения. Этот метод применяется, если проекты достаточно долгосрочны.
Алгоритм метода следующий:
■ предполагаем, что долгосрочный проект продается в тот момент времени (обычно год), когда заканчивается краткосрочный проект;
■ оцениваем конечную (продажную) стоимость долгосрочного проекта на момент продажи (срок окончания краткосрочного проекта);
■ рассчитываем NPV долгосрочного проекта;
■ проект, имеющий большее значение NPV, предпочтительнее.
Бюджет предприятия. Окончательный выбор инвестиционных проектов в портфель тесно связан с вопросом наличия достаточных средств для финансирования капитальных вложений. Вопрос о финансировании в свою очередь связан с разработкой бюджета предприятия, который ограничивает размер средств, направляемых на финансирование капитальных вложений. Окончательный выбор проектов в портфель и последующая реализация этих проектов из сформированного портфеля осуществляются в рамках составления бюджета капитальных вложений.
При этом необходимо учитывать следующие обстоятельства:
■ проекты могут быть как независимыми, так и альтернативными;
■ включение очередного проекта в портфель требует нахождения источника его финансирования;
■ цена капитала, используемая для оценки проектов и включения их в портфель, различна для разных проектов;
■ число проектов, включаемых в портфель, не может быть бесконечно большим, так как увеличение объема планируемых к осуществлению капитальных вложений ведет к росту цены капитала;
■ существуют ограничения по ресурсному и временному параметрам формируемого портфеля, что требует его оптимизации.
На практике используют два основных подхода к формированию портфеля капитальных вложений:
Первый основан на принципе целесообразности и заключается в формировании портфеля на основе критерия IRR либо критерия NPV. Предприятие при этом обладает достаточным капиталом, чтобы инвестировать в любой проект, иными словами, ограничений на объем капитальных вложений не накладывается.
Другой подход применяют предприятия, ограничивающие свой бюджет капитальных вложений. Отбор проектов в портфель при этом связан с процедурой оптимизации бюджета капитальных вложений.
Целью финансового менеджера, формирующего портфель в условиях ограниченного бюджета капитальных вложений, является отбор проектов, обеспечивающих максимизацию суммарного NPV.
После того как портфель сформирован и оптимизирован по своим основным параметрам, предприятие приступает к реализации отдельных проектов из портфеля. Одновременно с этим возникает проблема оперативного управления портфелем.
