Факторы, влияющие на принятие решения по структуре капитала

Представители второго подхода (Модильяни и Миллер) только предложили подход к управлению структурой капитала предприятия, не рассматривая вопрос о влиянии на структуру капитала предприятия конкретных экономических факторов.

Исследователи, проводившие дальнейшие разработки в данной области, пытались обнаружить взаимосвязь между структурой капитала предприятия и некоторыми экономическими показателями, которые, как предполагалось, воздействуют на расходы и прибыли компании.

С начала 70-х годов начали осуществляться многочисленные эмпирические исследования ивыдвигались различные теории относительно влияния экономических показателей на структуру капитала предприятия. Общим условием всех эмпирических исследований стало то, что в них исследуемые структуры капитала были связаны с теми показателями предприятия, которые, как предполагалось, воздействуют на расходы и доходы предприятия, - с такими, как возраст предприятия, его размер, рентабельность, темпы роста предприятия, уровень риска и другие промышленные показатели. Можно сказать, что все исследования содействовали решению "головоломки" по структуре капитала, обеспечивая необходимые данные для этого и намечая направление воздействия представленных показателей на структуру капитала. Однако, результаты исследований иногда вводили в заблуждение, т.к. различные исследования предоставляли противоречивые результаты. Например, некоторые исследования предоставляли данные о прямой зависимости между возрастом, размером, рентабельностью, ростом предприятия и структурой капитала, в то время как другие работы предоставляли сведения об обратной зависимости между этими же показателями

В результате указанных исследований (в основном зарубежных) проблемы управления структурой капитала предприятия была выделена устойчивая группа основных факторов, влияющих на определение целевой структуры капитала предприятия. Некоторые из этих факторов - показатели, влияние которых на структуру капитала предприятия можно оценить количественно. Другие факторы не поддаются количественному измерению, и их влияние на структуру капитала можно оценить только качественно, исходя из здравого смысла. Все предложенные факторы безусловно важны, но трудно установить, какой из них оказывает наибольшее влияние на выбор предприятием целевой структуры капитала.

Перечислим эти факторы желательной (целевой) структуры капитала:

1.Стабильность продаж: если продажи фирмы относительно стабильны, то фирма может без всякого риска брать большой долг и взять на себя более высокие платежи с фиксированными сроками уплаты, в отличие от компании с неустойчивыми продажами. Иными словами, фирма со стабильным оборотом может позволить себе относительно

больший удельный вес заемных средств в пассивах и большую величину постоянных расходов.

2.Структура активов: фирмы, чьи активы удобны для выпуска ценных бумаг с целью получения кредитов, активно используют долговые обязательства. Таким образом, реальные состоятельные компании стремятся иметь высокую долю заемных средств в структуре капитала, а производители с большими инвестициями в специализированное машинное и незавершенное производство имеют меньшую величину задолженности.

Если предприятие располагает большим количеством таких активов, как основные фонды, которые по самой своей природе способны служить обеспечением кредитов, то увеличение доли заемных средств в структуре пассива вполне логично.

3.Операционный леверидж: (доля постоянных издержек в полных издержках): при прочих одинаковых условиях, фирма с меньшей долей постоянных издержек в полных издержках может лучше использовать финансовый леверидж (финансовый леверидж относится к использованию ценных бумаг с фиксированным доходом - долговые обязательства (облигации и др.) и привилегированные акции).

4.Темпы роста компании: при прочих равных условиях, более быстро растущие фирмы должны полагаться в большей степени на внешний капитал. Далее расходы по размещению, включенные при продаже в цену обыкновенной акции, превышают расходы, возникающие при продаже долга. Таким образом, чтобы снизить до минимума расходы по финансированию, быстро растущие компании стремятся использовать больший долг, чем медленно растущие компании.

5.Прибыльность (или уровень динамики рентабельности): замечено, что наиболее рентабельные предприятия имеют относительно низкую долю долгового финансирования в среднем за длительный период. Предприятие генерирует достаточную прибыль для финансирования развития и выплаты дивидендов и обходится во все большей степени собственными средствами. Т.е. их высокая прибыль позволяет им осуществлять большую часть финансирования с помощью нераспределенной прибыли.

6.Тяжесть налогообложения: следует отметить, что чем выше налог на прибыль, тем меньше налоговых льгот и возможностей использовать ускоренную амортизацию, тем более притягательно для предприятия долговое финансирование из-за отнесения хотя бы части процентов за кредит на себестоимость. Более того, чем тяжелее налоги, тем болезненнее предприятие ощущает недостаток средств и тем чаще оно вынуждено обращаться к кредиту.

7.Контроль: решение по выбору структуры капитала зависит от заинтересованности руководства фирмой в сохранении контрольного пакета акций. Если руководство имеет контрольный пакет голосующих акций (51% акций), но не в состоянии купить больше акций, долг может стать выходом для осуществления нового финансирования. С другой стороны, группа руководства, которую не беспокоит контроль за голосованием, может решить использовать выпуск акций, а не долг, если финансовая ситуация фирмы такая слабая, что использование долга может создать риск невыполнения фирмой обязательств (если фирма идет на невыполнение обязательств, то менеджеры будут почти уверены, что потеряют работу). Однако если используется слишком небольшой долг, руководство имеет риск поглощения. Другая компания или группа руководителей может попытаться убедить акционеров передать контроль новой группе, которая будет планировать увеличение прибыли за счет использования финансового левериджа. В целом, соображения контроля необязательно предполагают использование долга или выпуска акций, но если руководство является ненадежным, влияние структуры капитала на контроль необходимо принять в расчет.

8.Позиция руководства: при отсутствии доказательства, что одна структура капитала приведет к более высоким ценам на акции, чем другая, руководство может использовать свой собственный здравый смысл в отношении необходимой структуры капитала. Некоторые руководители стремятся быть более (или менее) консервативными, чем другие и, таким образом, использовать меньший (или больший) долг, чем средняя фирма в их отрасли.

9.Отношение кредиторов и оценочных агентств: независимо от собственного анализа надлежащих коэффициентов увеличения прибыли, проведенного менеджером для соей фирмы, необходимо учитывать позицию кредиторов и оценочного агентства, которая является важным фактором установления финансовой структуры. В большинстве случаев фирма обсуждает свою финансовую структуру с кредиторами и оценочными агентствами и придает большое значение их совету. Но когда руководство так уверено в будущем, что изыскивает возможность использовать леверидж сверх норм для своей отрасли, кредиторы могут не пожелать принять такое увеличение долга или могут сделать так только при высокой цене.

10.Состояние рынка кратко- и долгосрочных капиталов: при неблагоприятной конъюнктуре на рынке денег и капиталов предприятиям зачастую приходится просто подчиняться обстоятельствам, откладывая до лучших времен формирование рациональной (оптимальной) структуры источников средств.

11. Внутренние условия фирмы: собственные внутренние условия фирмы также влияют на ее целевую структуру капитала. Например, предположим, что фирма успешно завершила осуществление программы научных исследований и разработок и прогнозирует более высокие прибыли в ближайшем будущем. Однако эти новые прибыли инвесторы не предвидят, и они не отражаются в цене акции. Эта компания не захотела бы выпустить новые акции, она бы предпочла финансирование путем получения займа, пока не появятся более высокие прибыли и не отразятся в цене акции, только тогда она сможет продать выпуск обыкновенных акций и выкупить долг. Вновь такую операцию можно было бы рассматривать как изменение целевой структуры капитала или временное отклонение от установленной цели.

А может быть предприятие стратегически ориентировано на поглощение других предприятий? Тогда надо учитывать, что при поглощении одной компании другой у фирмы-покупателя обычно происходит изменение структуры капитана: во-первых, нередко поглощаемоепредприятие приобретается за счет заемных средств, и новый кредит изменяет структуру капитала предприятия-покупателя; во-вторых, наличие заемных средств у поглощаемого предприятия также может оказать влияние на состав источников средств предприятия-покупателя.