Ставка дохода на капитал (ставка дисконта)

На пятом этапе устанавливается размер ставки дохода для соответствующего денежного потока.

В оценках по доходу определяющее значение имеет понятие и содержание ставки дисконтирования r. Эта ставка определяется на уровне ставки дохода на капитал, сложившейся на данном рынке инвестиций, или требуемой инвестором.

Ставка дисконты должна соответствовать денежному потоку, прогноз которого составляется для инвестиционного проекта. Так денежному потоку для собственного капитала соответствует ставка дохода на собственный капитал, а денежному потоку с учетом задолженности - средневзвешенная стоимость капитала (WACC).

Кроме того, если денежные потоки рассчитываются на реальной основе, ставка дисконты также должна рассчитываться без учета инфляции.

Наиболее часто при оценке бизнеса используется ставка дохода на собственный капитал, которую можно определить одним из двух следующих методов:

· кумулятивный подход.

· модель оценки капитальных активов (CAPM).

КУМУЛЯТИВНЫЙ ПОДХОД

При кумулятивном подходе за базу расчетов берется безрисковая ставка дохода, к которой прибавляется дополнительный доход, связанный с риском инвестирования в конкретный инвестиционный проект или в акции конкретного предприятия. Затем вносятся поправки (в сторону увеличения или уменьшения) на действие количественных и качественных факторов риска, связанных со спецификой проекта или компании.

Расчет ставки дохода для собственного капитала согласно кумулятивному подходу проводится в два этапа:

1. Определение соответствующей безрисковой ставки дохода.

2. Оценка величины соответствующей премии за риск инвестирования в данный проект и компанию.

Безрисковая ставка дохода

В странах Западной Европы и в США безрисковая ставка дохода определяется, как правило, исходя из ставки доходов по долгосрочным правительственным облигациям. Этот выбор обусловлен тем, что долгосрочные правительственные облигации характеризуются очень низким риском, связанным с неплатежеспособностью, и высокой степенью ликвидностью. Кроме того, при определении ставки дохода по этому виду ценных бумаг учитывается долговременное воздействие инфляции. Долгосрочные (а не краткосрочные) облигации используются для того, чтобы обеспечить возможность сопоставления с инвестициями в собственный капитал предприятия (инвестиционного проекта), обычно осуществляемыми инвесторами на схожий период времени. Если необходимо определить реальную ставку дохода, то из показателя безрисковой ставки дохода, необходимо вычесть темп инфляции. В таблице ниже приведены показатели реальной и номинальной безрисковой ставок дохода для некоторых стран с развитой рыночной экономикой.

Страна	Ставка дохода по правительственным облигациям со сроком погашения 10 лет	Инфляция за 1994 год	Реальная ставка дохода
Австралия	6,6%	2,8%	3,8%
Бельгия	6,5%	2,6%	3,9%
Канада	6,4%	2,1%	4,3%
Франция	5,6%	1,9%	3,7%
Германия	5,6%	2,9%	2,7%
Голландия	5,5%	2,0%	3,5%
Италия	8,5%	3,6%	4,9%
Япония	3,8%	0,7%	3,1%
Испания	7,9%	3,3%	4,6%
Швеция	6,7%	2,8%	3,9%
Швейцария	4,1%	2,3%	1,8%
Англия	6,4%	3,2%	3,2%
США	5,7%	3,1%	2,6%
Среднее арифметическое	6,1%	2,6%	3,5%
Медиана	6,4%	2,8%	3,7%
Среднее арифметическое для европейских стран	6,3%	2,7%	3,6%

Поскольку в России еще не развит рынок долгосрочных государственных ценных бумаг, то не представляется возможным брать, в качестве безрисковой ставки дохода, доход по ним. Наиболее приближенным по факторам риска к доходу по долгосрочным государственным облигациям в России считается ставка по долгосрочному валютному депозиту наиболее надежных банков.

Премия за риск.

Самым распространенным методом оценки величины премии за риск инвестирования в проект и компанию, и единственным возможным для применения в условиях России, является метод, согласно которому выявляются все присутствующие у проекта факторы риска, и в зависимости от степени риска каждому фактору присваивается значение от 0 до 5 процентов. В отдельных случаях оценщик может решить присвоить какому-то из факторов более высокое значение.

В таблице ниже приводятся наиболее часто встречающиеся факторы риска и пояснения к ним:

Вид риска	Вероятный интервал	ПОЯСНЕНИЯ
Ключевая фигура	0 - 5%	Чем больше успех деятельности компании или успех реализации проекта зависит от какого либо лица, тем выше значение фактора риска. Таким лицом может быть как руководитель компании, так и любой другой служащий или рабочий, если его вклад в развитие предприятия является очень значительным, и с его уходом проект окажется под угрозой срыва.
Диверсификация товаров и рынков	0 - 5%	Чем больше у компании видов выпускаемой продукции, и чем больше рынков, на которой она эту продукцию реализует, тем ниже фактор риска. Большим плюсом является факт успешной реализации товара, как на внутреннем, так и на внешнем рынках. Если продукция компании или какой-либо из товаров является монопольным, то риск резко снижается.
Диверсификация клиентуры	0 - 5%	Чем больше сеть клиентов и вариантов распространения товара, тем ниже фактор риска. Если на какого-либо клиента приходится больше 50% всей реализации, считается, что у компании высокий риск.
Недостаток капитало-вложений, определенных по смете	0 - 5%	Исходя из практики, капиталовложений, определенных сметой, всегда оказывается недостаточно. Чем крупнее сумма капиталовложений, тем больше фактор риска.
Выход на рынок	0 - 5%	Чем больше степень новизны продукта, и неопределеннее спрос на него, тем больше фактор риска.
Размер компании	0 - 5%	Чем меньше компания, тем больше фактор риска.
Финансовая структура	0 - 5%	Чем больше коэффициент задолженности у компании и/или проекта по сравнению с собственным капиталом, тем больше фактор риска.

 

Пример определения размера ставки дохода для бездолгового денежного потока, то есть для денежного потока, остающегося в распоряжении владельцев собственного капитала после уплаты всех налогов и оплаты задолженности кредиторам, приводится ниже.

Пример:

Ставка дисконта (ставка дохода на капитал) для Компании определялась кумулятивным методом, как сумма безрисковой ставки и премий за факторы риска, связанные с вложением капитала в оцениваемую копанию.

Премии по факторам риска принимались на уровне от 0 до 5%, исходя из экспертной оценки аналитиков.

 

Безрисковая ставка	12%	Принята на уровне ставок по депозитным валютным вкладам за вычетом инфляционного влияния.
Ключевая фигура	3%	Успешная деятельность Компании в значительной мере определяется фигурой Президента оцениваемой компании, тем не менее постепенно формируется квалифицированный штат управленцев.
Размер компании	2%	Считается, что чем крупнее компания, тем более она устойчива. Оцениваемая компания - средних размеров.
Монопольное положение	1%	Компания по целому ряду позиций занимает монопольное положение, а по другим изделиям имеет высокую конкурентоспособность за счет возможности быстрого перехода на новые виды продукции и сильной маркетинговой группы.
Финансовая структура	5%	Предприятие имеет высокий уровень задолженности.
Диверсификация товаров, рынков и клиентов	2%	Предприятие выпускает широкий ассортимент продукции, пользующейся спросом, имеет широкую сеть клиентов на различных рынках, кроме того не безуспешно пытается выйти на рынки других стран.
Прочие риски	5%	В этом риске учитывается сезонность продукции, отсутствие ретроспективных данных, молодость предприятия, высокий удельный вес новой продукции.
ИТОГО: ставка дисконта	30%