Анализ потенциального объекта слияния

Разработка стратегии М&А

Внутренняя команда менеджеров – временно создаваемое подразделение корпорации-

покупателя, на которое возложена ответственность за проведение и осуществление М&А.

Состав и размер команды определяются: уровнем сложности сделки, типом и размером корпорации-цели, размером корпорации-покупателя, имеющимся временем и отношениями между менеджерами сливающихся компаний.

В российской практике состав команды ограничен сотрудниками корпорации, приближенными к главному менеджеру-собственнику и имеющими высокую степень личной привязанности. С другой стороны, в эту команду могут входить лица, не имеющие никакого отношения к корпорации.

К задачам финансовых консультантов, привлекаемых в процессе М&А, относятся:

определение круга предприятий, интересных для организации альянса; разработка и

согласование с клиентом сценариев слияния и поглощения; разработка схем

финансирования; собственно финансовое консультирование.

Очень большое значение в мировой практике имеет репутация финансового консультанта. Совершенно недопустимы заинтересованность, порождающая сомнения в объективности анализа и в беспристрастности, а также возможность утечки информации, если консультирующая фирма является акционером как покупателя, так и корпорации-цели.

В российской практике внешние консультанты привлекаются только при крупных слияниях и с участием иностранных компаний. Причем не исключена ситуация, когда одни сотрудники консультанта входят в совет директоров корпорации-цели, а другие

разрабатывают планы и детальные рекомендации для корпорации-покупателя.

 

Анализ потенциального объекта слияния

Этот этап руководство корпорации-цели начинает обычно с выявления мотивов M&A.

Во всем мире считается, что главная цель М&А – рост капитализации объединенной

компании. В этом интегрирующем показателе отражается рост результатов и масштабов деятельности объединенных компаний за счет проведения согласованной рыночной политики и увеличения рыночных сегментов, увеличение объемов активов и мобилизация финансовых ресурсов, повышение качества, устранение неэффективности.

Не менее важны инвестиционные мотивы, рассматривающие сделку как выгодное

вложение капитала, обеспечивающее снижение рисков вследствие получения контроля над реальными активами, не столь тесно привязанными к обще рыночному риску, как портфельные инвестиции.

Большую роль на рынке корпоративного контроля играют спекулятивные мотивы,

базирующиеся на предположениях о превышении стоимости замещения активов

корпорации-цели над их рыночной стоимостью, а также превышении ликвидационной стоимости над рыночной стоимостью корпорации-цели (продажа по частям).

В последнее время, особенно в академических исследованиях, посвященных М&А, в

качестве определяющего мотива рассматривается получение синергетического эффекта.

Под синергетическим эффектом понимается приобретение компанией, образующейся в результате М&A, свойства эмерджентности, т.е. превосходства свойств целого над

арифметической суммой его частей. Измеряется синергетический эффект через превышение рыночной стоимости (рыночной капитализации) компании, образованной в результате М&A, над суммой рыночной стоимости компаний, ее образовавших.

В качестве основных источников синергетического эффекта обычно рассматриваются:

1) комбинирование: использование имевшихся в компаниях ресурсов, которые не

могли быть ни эффективно включены в хозяйственную деятельность, ни реализованы на рынке;

2) комплементарность: более полная загрузка производственных и торговых

мощностей, оптимизация транспортных маршрутов, устранение слабых сторон одной из компаний за счет использования сильных сторон другой;

3) экономия от одномоментно увеличивающегося масштаба деятельности:

распределение постоянных издержек на больший объем продукции;

4) устранение дублирующих подразделений – НИОКР, рекламы и маркетинга, связи с

общественностью.

При определении рыночной стоимости в российской практике используются

традиционные методы: затратный, доходный и аналоговый подходы. Для большей

объективности привлекаются консалтинговые фирмы, при крупных сделках – как правило, иностранные. В последнее время все большее участие стали принимать и хорошо зарекомендовавшие себя отечественные консалтинговые и инвестиционные компании.

Специфика оценки стоимости бизнеса в РФ связана с проблемами доступности и

объективности информации. Большая часть сделок закрыта от «посторонних глаз», и самое большее, на что можно рассчитывать, – сообщение в СМИ об итоговых суммах

компенсации за проданную компанию. Таким образом, серьезно размывается сама основа аналогового метода – прозрачность и информационная открытость сделок.

Расчеты по затратному подходу, как правило, не отражают рыночную стоимость

компании-цели. Ввиду того, что многие российские «национальные чемпионы» существуют в форме финансово-промышленных групп со сложной и часто юридически не оформленной системой холдинговых связей, то встает проблема включения в объект оценки различных «специфических» активов и обязательств. Многие из них скрыты – не учтены по балансовым и внебалансовым счетам, и право собственности на них базируется на личных отношениях.

При доходном подходе возникает много методологических трудностей –

затруднительны выбор ставки капитализации, ставки дисконтирования и определение

длительности прогнозного периода. Проблематичным является выбор безрисковой ставки:

что брать за основу – среднегодовую ставку рефинансирования, ставку доходности

гособлигаций, ставку ЛИБОР с корректировкой на страновой риск. Также трудно оценить размеры поправок при построении кумулятивной дисконтной ставки.

В завершение можно отметить трудности определения весов при сведении оценок

бизнеса по всем трем подходам к окончательному результату.

К характерным ошибкам на этой стадии следует отнести неверную оценку

корпорацией-покупателем привлекательности рынка и корпорации-цели, ее конкурентной позиции и неточное позиционирование нового (объединенного) предприятия на рынке.

Также в большинстве случаев аналитики покупателя чересчур оптимистично оценивают возможности своей компании. В расчеты не включаются издержки по модернизации производственных активов и необходимые дальнейшие инвестиции, обязательства по гарантийному обслуживанию и обязательства по охране окружающей среды. Допускается недооценка затрат на проведение всех процедур и сопутствующих мероприятий по М&A. В большинстве случаев упускается из виду готовность компании-покупателя к М&A: ее неприспособленность для интеграции оргструктуры и структуры управления поглощаемой компании, нестыкующиеся отношения собственности объединяемых компаний, да и просто неготовность менеджеров к изменениям. Поэтому апостериори проводится повторная оценка

стоимости интегрируемой компании на основе переоценки прогнозируемых финансовых результатов. К сожалению, для инициаторов сделки эта величина может быть существенно ниже первоначальной оценки.