Приключения фредди и фанни

 

Появившаяся было в начале лета надежда на то, что ипотечный кризис пошел на убыль, не оправдалась. Если в июне, выступая перед конгрессом США, председатель Федеральной резервной системы (ФРС) Бен Бернанке утверждал, что угроза рецессии американской экономики снижается, то его выступление перед законодателями 15 июля было куда пессимистичнее. По словам главы ФРС, весьма вероятен пересмотр в сторону понижения прогноза экономического роста, существенно выросла угроза инфляции. В июне цены производителей в Америке выросли еще на 1,8%, поднявшись по сравнению с прошлым годом на 9,2%. Такими темпами они не росли с начала 1980-х годов. «Сейчас у меня самый пессимистический взгляд на ближайшие экономические перспективы с того момента, как я занял пост главы ФРС», – заявил Бернанке.

При этом Федеральный резерв просто не может себе позволить начать бороться с инфляцией, повышая ставки, как это делает, например, европейский Центробанк, поскольку это способно обрушить банковскую систему. Начало июля и без того ознаменовалось в США появлением первой жертвы ипотечного кризиса: IndyMac Bancorp Inc, крупный калифорнийский банк, специализировавшийся на выдаче ипотечных кредитов, не выдержал потока вкладчиков, забравших за 2 недели 1,3 млрд долларов, и начал процедуру банкротства. Это рикошетом ударило по крупнейшим в США ипотечным агентствам Fannie Mae и Freddie Mac, акции которых за неделю с небольшим обрушились более чем вдвое. Всего потери акционеров Fannie Mae и Freddie Mac с начала кризиса превысили соответственно 82% и 85%. Созданные с государственным участием, эти агентства владеют или гарантируют ипотечные кредиты на 5,3 трлн долларов. Причем под эти кредиты выпущены облигации, часть которых куплена иностранными Центробанками (в том числе и российским) и включена в золотовалютные резервы этих стран. По данным американского казначейства, обязательства перед иностранцами составляют около 1,3 трлн долларов.

Американские денежные власти поспешили успокоить рынок, предложив план спасения Fannie Mae и Freddie Mac, который включает в себя расширение кредитной линии от казначейства, возможность выкупа государством дополнительных эмиссий акций этих агентств для поддержания достаточного уровня их капитала, а также предоставление возможности кредитоваться непосредственно у ФРС по учетной ставке 2,25% годовых.

Смущают в этом плане два обстоятельства. Во-первых, готовность казначейства трансформировать «квазигосударственный» долг ипотечных агентств непосредственно в государственный. Сумма американского госдолга уже в прошлом году перевалила за отметку 9 трлн долларов, а обязательства Fannie Mae и Freddie Mac увеличивают эту сумму более чем в полтора раза. Причем ни об адекватном сокращении других госрасходов, ни о поиске источников дополнительных доходов госбюджета секретарь казначейства Генри Полсон ни словом не обмолвился. И без того огромный бюджетный дефицит увеличится еще больше. Во-вторых, участие ФРС демонстрирует готовность денежных властей решать возникающие проблемы при помощи печатного станка. Ценой, которую заплатит за это экономика, причем не только американская, может стать дальнейшее ослабление доллара, а также глобальная инфляция. Обнародование «плана Полсона» ознаменовалось очередными рекордами на валютном и сырьевом рынках. Доллар опустился ниже уровня 1,6 по отношению к евро, а нефть достигла 147 долл. за баррель. Правда, пессимизм Бена Бернанке относительно перспектив роста американской экономики опустил нефтяные котировки ниже 140 долл., но это может оказаться временной передышкой перед новым витком цен.

12 мая 2008 г. • The New Times

 

ЧЕРНАЯ ПЯТНИЦА

 

Календарь «черных дней» российских финансовых рынков пополнился. Были уже и «черный вторник, и „черный четверг“. Теперь вот еще и пятница 25 июля 2008 года. Достигнув 19 мая своих максимальных значений, российские фондовые индексы начали снижаться, ускорившись с начала июня. Затяжное падение акций увенчалось в пятницу обвалом. В ходе первого часа торгов индексы РТС и ММВБ потеряли по 4—6%, опустившись ниже психологических отметок 2000 и 1500, соответственно – примерно на четверть ниже, чем в мае. „Национальное достояние“ – „Газпром“ снизил капитализацию почти на 7%, опустившись ниже уровня, достигнутого в ходе панических январских распродаж.

Сильнее же всего пострадали металлурги – особенно «Мечел». Накануне компания подверглась резкой критике премьера Путина за то, что экспортирует свою продукцию по ценам вдвое ниже внутренних и мировых. Соответственно, и налогов российский бюджет не получает. Премьер поручил Федеральной антимонопольной службе разобраться с компанией. Ситуацию усугубило и отсутствие на совещании главы «Мечела» – основного акционера компании Игоря Зюзина, которого пригласили, но он очень не вовремя заболел. «Конечно, болезнь есть болезнь, но я думаю, что Игорь Владимирович должен как можно быстрее поправиться. Иначе к нему доктора придется послать и зачистить все эти проблемы», – сказал премьер, родив очередной «путинизм». После выступления Путина ADR «Мечела» в Нью-Йорке обрушились более чем на треть, сделав Зюзина и других акционеров «Мечела» беднее на 5 миллиардов долларов. В пятницу на открытии рынка в системе РТС «Мечел» подешевел почти вдвое – на 45%.

Впрочем, винить в пятничном обвале исключительно слова премьера Путина, в которых некоторые аналитики усмотрели аналогию с началом «дела ЮКОСа», не совсем справедливо. В конце концов, рынок снижается уже два месяца и безо всяких заявлений того или иного должностного лица. У падения котировок есть и вполне объективные причины. Сначала в лидерах падения были банки, которые снижались вслед за американским финансовым сектором. Причем по сравнению с заокеанскими конкурентами, потери капитализации отечественных кредитных учреждений выглядят скромно. А потом на мировых рынках начал сдуваться «нефтяной пузырь», причем, как это обычно бывает, падали нефтяные цены темпами не менее высокими, чем до этого росли. Тот факт, что нефть даже после двухнедельного обвала на 20 с лишним долларов стоит все еще дорого, никого не успокаивает. С 1 августа в России начинают действовать новые экспортные пошлины на нефть, которые рассчитывались с учетом предыдущего роста. И падение рынка существенно может сказаться на прибыли нефтяных компаний. Причем падение может продолжиться. Конгресс США озабочен ситуацией на нефтяном рынке и готовит меры по ограничению доступа на этот рынок суверенным фондам. Рассматриваются и другие меры борьбы со спекулянтами, которых все винят в надувании «пузыря».

Наконец, что гораздо важнее, замедление крупнейших мировых экономик привело к сокращению спроса на нефть и нефтепродукты. Потребление бензина в США снижается. Многие аналитики прогнозируют и сокращение спроса со стороны Китая после проведения Пекинской олимпиады. Не добавляет оптимизма инвесторам в российский нефтегазовый сектор и затянувшийся сериал, в который превратилась борьба британских и российских акционеров ТНК-ВР.

Более глубокая фундаментальная причина обвала российского фондового рынка заключается в возможной смене политики, которую на протяжении последнего года проводили американские денежные власти. Высокие цены и слишком доступные доллары не могли не сказаться на уровне цен во всем мире. Инфляционная волна докатилась и до США. Статистические данные по потребительским ценам и ценам производителей заставили некоторых директоров резервных банков заговорить о необходимости повышения ставок. Причем не исключено, что повышение начнется уже с ближайшего заседания ФРС 5 августа. Это не означает, что пострадавшие от кризиса банки и ипотечные агентства власти США спасать не будут. Просто от накачки экономики дешевыми деньгами правительство и ФРС перейдут к адресной помощи. Серия повышения ставок может привести к началу процесса, обратного тому, который мы все наблюдали в течение последнего года. Доллар может начать отыгрывать утраченные позиции. А «защитные активы» – товарные контракты, драгоценные металлы, ценные бумаги развивающихся рынков ощутят на себе давление со стороны вновь поверивших в доллар инвесторов. Из-за такого рода опасений и падал российский рынок.

И все же, не будь, мягко говоря, излишне эмоционального выступления премьера в адрес конкретной компании и ее владельца, обвала, подобного пятничному, могло и не случиться. Человеку, который взялся руководить экономикой, неплохо бы научиться понимать цену собственным словам и оставить привычку сыпать «путинизмами», которые так веселили публику последние 8 лет. Если хамские выпады в сторону западных журналистов влекут за собой максимум трехдневный шум в мировых СМИ, то обещание прислать доктора владельцу крупной компании привело к потере капитализации всего российского рынка на десятки миллиардов долларов.

28 июля 2008 г. • Ежедневный журнал

 

ЖАРКОЕ ПО-ПЕКИНСКИ

 

Деревья не растут до небес. Эта нехитрая истина вот уже несколько лет используется экспертами, рассуждающими о перегреве китайской экономики. И хотя беспрецедентный рост Поднебесной продолжается темпами, превышающими 10% в год, его естественные пределы на сей раз, похоже, уже близки.

Бурные темпы роста китайской экономики до недавнего времени многими воспринимались весьма благосклонно. Очередное экономическое чудо находило много объяснений. Низкий старт, безграничные трудовые ресурсы, впечатляющий рост производительности труда, характерный для перехода от сельскохозяйственного к индустриальному укладу, – эти факторы в течение десятилетий служили практически неиссякаемым источником, подпитывающим процесс превращения одного из аутсайдеров прошлого века в потенциального мирового лидера века нынешнего.

Дешевая рабочая сила и либерализация экономики в считанные годы превратили Китай во всемирную фабрику, производящую продукцию практически любой сложности. Если поначалу отсутствие технологий и оборудования ограничивало китайский экспорт недорогой одеждой и другими товарами широкого потребления, то сегодня республика постепенно завоевывает лидерство в производстве персональных компьютеров, в стране активно развивается автомобиле-, авиа– и судостроение. Овладели здесь и космическими технологиями.

Однако назвать рост китайской экономики сбалансированным и органичным довольно сложно. Проблема заключается в том, что более половины доходов страна получает от экспорта. Для того чтобы конкурентоспособность местных товаров не снижалась по мере роста доходов населения и вознаграждения работников, власти народной республики долгое время поддерживали жесткую привязку юаня к доллару. Это позволяло сохранять низкий курс национальной валюты, что играло на руку экспортерам. Издержками этой политики стало сначала быстрое накопление золотовалютных резервов, а потом и высокая инфляция. К середине нынешнего десятилетия Китай стал крупнейшим торговым партнером главного мирового потребителя – США. Правда, торговля эта была и остается в значительной степени односторонней: Китай продает, США покупают. Отрицательное сальдо торгового баланса с КНР стало едва ли не главной экономической проблемой Белого дома. Американские МИД и Минторг начали оказывать мощное давление на своего азиатского партнера, требуя отказаться от жесткой привязки юаня к доллару. Пекинские власти, впрочем, и сами сознавали, что бесконечно копить золотовалютные резервы не имеет смысла. Поэтому в 2006 году, когда резервы Народного банка Китая приближались уже к триллиону долларов, было принято решение о поэтапной либерализации валютного курса. Правда, шаги в этом направлении оказались чрезвычайно осторожными и незначительными, что вызвало очередную волну недовольства в США. Параллельно началось переориентирование китайского экспорта. Крупнейшим рынком сбыта для КНР стала объединенная Европа.

Впрочем, механическим переключением с одного рынка сбыта на другой руководство КПК не ограничилось. Постоянно ускоряющееся обесценение доллара ставит под сомнение целесообразность накопления резервов. Партийное руководство взяло курс на смену модели роста. Со временем главным потребителем товаров китайского производства должны стать сами китайские граждане, а основным источником роста – внутренний спрос. Кроме того, фундаментальное ослабление американской валюты послужило последней каплей, которая побудила власти КНР задуматься о том, чтобы начать получать хоть что-то за деньги, накопленные за десятилетия продажи дешевой рабочей силы. В прошлом году был создан государственный фонд для инвестирования в зарубежные активы. На это китайское руководство выделило 200 млрд долларов. Правда, момент для создания фонда был выбран далеко не самый удачный. Активы, которые стали приобретаться для формирования фонда, к настоящему моменту в результате финансового кризиса упали в цене на 30—50%.

Демонстрируя в течение целого ряда лет темпы роста, превышающие 10%, китайская экономика не могла не перегреться. Исчерпав внутренние источники сырья и энергоносителей, Поднебесная переключилась на внешние. Это стало одним из наиболее значимых побудителей наблюдавшегося в 2006– 2007 годах безудержного роста мировых цен на нефть, сталь, цветные металлы. Тем не менее Китай продолжал расти, став одним из самых привлекательных регионов для иностранных инвестиций. Часть избыточной денежной массы, которая образовывалась из-за мощного притока экспортной выручки и иностранных инвестиций, абсорбировал китайский фондовый рынок. Фондовые биржи – в Шанхае и Шенжене – были открыты только в первой половине 90-х, причем доступ иностранных инвесторов на китайский рынок жестко ограничен и регламентирован. Для населения, которому торговля акциями была в новинку, биржевая игра в значительной степени заменила рулетку и другие азартные игры, доступные лишь в Макао. Доходы от вложения в акции китайских компаний до прошлого года действительно были сравнимы с выигрышами в казино. Всего за два года – c февраля 2005-го по февраль 2007 года – индекс Shanghai Composite вырос в пять раз. При первичном размещении акций компании PetroChina в первый день торгов на Шанхайской бирже они подорожали более чем вдвое, выведя корпорацию на первое место в мире по капитализации.

И тем не менее ни инвестиционный фонд, ни фондовый рынок не могут в достаточной мере стерилизовать избыточную денежную массу. Инфляционное давление все последние годы нарастало. «Мы будем бороться с увеличением спроса и превращением быстрого роста в перегрев экономики», – заявил заместитель министра финансов КНР Ли Юн еще два года назад. В прошлом году Центробанк КНР шесть раз принимал решение о повышении учетной ставки по кредитам в юанях, а также 10 раз увеличивал норму депозитных резервов для крупных коммерческих банков в целях предотвращения перегрева быстрорастущей национальной экономики. Китай продолжает вести борьбу с ростом потребительских цен и в этом году. «Ограничению инфляции и контролю за ростом цен необходимо уделять больше внимания», – говорится в заявлении Национального бюро статистики, которым сопровождался доклад об инфляции. Целью правительства на 2008 год является уровень инфляции в 4,8%, однако в последние недели многие чиновники заявили, что реальный показатель значительно превысит эту цифру. Неконтролируемый рост потребительских цен уже на протяжении нескольких месяцев является головной болью для китайского правительства. Лишь за I квартал этого года инфляция в КНР составила 8%, что стало максимальным показателем за последние 11 лет. В апреле инфляция в Китае равнялась уже 8,5% в годовом исчислении.

Глава Народного банка Китая Чжоу Сяочуань считает инфляцию главным приоритетом: «В то время как Соединенные Штаты сфокусированы на предотвращении рецессии, денежно-кредитная политика Китая должна быть направлена прежде всего на сдерживание инфляции, нежели на обеспечение стабильного экономического роста и другие задачи».

По словам Чжоу Сяочуаня, Поднебесная должна сокращать свою норму сбережений (процент ВВП, не идущий на потребление) и уменьшать зависимость от внешней торговли, доходы от которой составляют более 60% годового ВВП страны.

Правда, пока все меры не увенчались успехом. При этом уйти от ориентированной на экспорт модели не так просто. И эксперты предупреждают, что сложившаяся ситуация может спровоцировать волну протестов и политических волнений по всему Китаю, как это было в 1989 году, когда рост инфляции до 25% привел к массовым студенческим волнениям на главной площади Китая Тяньаньмэнь. Для беспокойства есть все основания, поскольку главным акселератором роста потребительских цен выступает продовольствие. С начала года цены на него взлетели уже почти на четверть, и прогнозы относительно их дальнейшего роста весьма неутешительны. Растущая инфляция не лучшим образом сказывается и на настроении потребителей. Согласно последним экономическим данным, китайские семьи в настоящее время тратят больше половины своих доходов именно на питание.

Впрочем, инфляционная спираль раскручивается не только на потребительском рынке. Фабричные и имущественные расходы Китая (согласно национальным стандартам статистики) за первые четыре месяца нынешнего года взлетели на 25,7%, подтверждая опасения правительства касательно перегрева национальной экономики. Аналитики ожидали роста на 26%. Так, инвестиции в основные средства в городских районах выросли до 2,8 млрд юаней (400 млрд долл.). Инвестиции в недвижимость увеличились на 32%, из них инвестиции в добычу угля подскочили на 47%.

Единственный результат, которого китайские денежные власти достигли в своей борьбе с перегревом экономики, – лопнувший фондовый пузырь. Достигнув в прошлом году своего исторического максимума на уровне 6092 пункта, индекс Shanghai Composite рухнул сразу на 9,2%, нанеся инвесторам урон более 100 млрд долл. Это положило начало затяжному пике, которое продолжается до сих пор. Не далее как 10 июня сводный индекс Шанхайской биржи в очередной раз обвалился на 7,7%, остановившись на уровне 3072 пункта – почти вдвое ниже, чем год назад. В топке «китайской фондовой рулетки» за полтора года сгорело более полутриллиона долларов, но инфляции это не остановило. По мнению многих экспертов, единственным выходом для Китая была бы ускоренная ревальвация национальной валюты. Однако и тут важно соблюсти баланс, поскольку слишком быстрое подорожание юаня чревато «жесткой посадкой» китайской экономики. Сотрудник Центрального университета финансов и экономики доктор Цай Жухай отметил, что чрезмерная ревальвация вызовет стремительное снижение экспорта Китая, что может привести к ускоренному замедлению роста экономики страны.

По словам заместителя главы Китайского исследовательского центра финансовой политики при Пекинском университете Ло Юна, повышение курса юаня к доллару несет не только радость от факта ревальвации национальной валюты, но и бросает серьезный вызов потенциалу устойчивого развития китайской экономики.

1 июля 2008 г. • Большой Бизнес

 

МЕЖДУ СТРАХОМ И ЖАДНОСТЬЮ

 

Кризисы, подобные нынешнему, случаются раз в столетие. Эту оценку бывшего председателя ФРС Алана Гринспена – по-прежнему одного из самых влиятельных финансистов мира – растиражировали все мировые средства массовой информации. Четвертый по величине инвестиционный банк США Lehman Brothers не выдержал потерь, понесенных из-за ипотечного кризиса, и инициировал процедуру банкротства. Еще один участник «большой пятерки» американских инвестбанков – Merrill Lynch – продается за полцены Bank of America. Американские рынки переживают обвал, подобный которому в последний раз наблюдался после терактов 11 сентября 2001 года.

С российского рынка, потерявшего за последние 4 месяца около половины своей капитализации, бегут последние иностранные инвесторы, распродавая акции по любым ценам, невзирая на убытки, чтобы спасти хоть что-то. Впрочем, российский рынок не исключение. Китайский индекс Shanghai Composite пострадал еще сильнее, потеряв две трети от своих максимальных значений, достигнутых в прошлом году. Распродаются акции и в Бразилии, и в Индии, и в Корее, и в Европе с Японией.

Российский рынок более уязвим, чем другие развивающиеся рынки из-за высоких политических рисков. Борьба за ТНК-ВР, история с «Мечелом», война в Грузии – каждое из этих событий вызывало новую волну исхода иностранных инвесторов из страны. Да и цены на нефть, обвалившиеся с июля в полтора раза, не вызывают никакого энтузиазма у тех, кто выжил на российском фондовом рынке, где львиную долю капитализации составляет сырьевой сектор.

И все же именно сейчас подходящий момент для того, чтобы начинать осторожные покупки акций российских предприятий. Цены целого ряда компаний по соотношению между прибылью и капитализацией опустились ниже кризисного уровня 1998 года, так что уже следующим летом можно ждать весьма неплохих дивидендов. За годы безудержного роста многие привыкли ориентироваться лишь на рост котировок, пренебрегая дивидендами. Теперь ситуация кардинально меняется. Что касается устойчивости компаний, то сомнений в том, что государство при любом развитии событий не допустит серьезных проблем в Сбербанке, ВТБ, «Газпроме» или «Роснефти», не возникает даже у самых отъявленных пессимистов. Те иностранцы, которые собирались вывести средства из России, уже в основном это сделали. Остались самые упорные, готовые ждать восстановления столько, сколько потребуется.

Наконец, российские власти, все еще грезящие превращением Москвы в мировой финансовый центр, обратили внимание на то, что состояние фондового рынка близко к краху. Президент Дмитрий Медведев вторую неделю нахваливает отечественные компании и, что более существенно, дает поручения денежным властям обеспечить в стране достаточный уровень ликвидности. Кроме того, до конца этой недели должен окончательно решиться вопрос о снижении налоговой нагрузки на нефтяную отрасль, а до конца месяца – о снижении НДС с нынешних 18 до 12 процентов. Главный же фактор, которые заставляет поверить в то, что акции российских компаний уже в конце года будут стоить дороже, чем стоят сейчас – принципиальное решение Минфина, позволяющее инвестировать часть средств Фонда национального благосостояния в акции и облигации российских компаний.

Если же говорить об экономических перспективах России, то и «фондовое кровопускание», и даже падение цен на нефть – скорее благо для перегретой экономики. Сгоревшие в топке рынка акций сотни миллиардов долларов стали гораздо более эффективным стерилизатором, чем все госфонды вместе взятые. Это позволяет надеяться на то, что инфляцию денежным властям удастся удерживать в приемлемых рамках. Дешевеющая нефть, безусловно, скажется, хотя и не драматически, на прибылях нефтяных компаний, зато для всей остальной экономики снизятся производственные издержки. Приток иностранных инвестиций для страны сейчас не так необходим, как 10 лет назад, скорее наоборот – давление на рубль снизится, что позволит Центробанку более эффективно бороться с инфляцией без риска слишком сильного укрепления национальной валюты. Внутренних накоплений и государственных резервов, часть которых будет пущена на замещение иностранных кредитов и инвестиций, более чем достаточно. Таким образом, главными рисками для инвесторов в стране остаются риски политические.

Нынешняя паника на финансовых рынках может продлиться еще какое-то время. Однако панические распродажи – неплохое время для долгосрочных инвестиций.

16 сентября 2008 г. • Ежедневный журнал

 

 

ЧАСТЬ 4