Процесс регулирования инвестиционных рисков

 

Инвестиционная деятельность всегда связана с рисками. Ее успешное осуществление во многом зависит от того, насколько удастся выполнить задачу нахождения оптимального соотношения доходности и риска, квалифицированно управлять рисками.

Последовательность действий по регулированию риска включает:

идентификацию рисков, возникающих в связи с инвестиционной деятельностью;

выявление источников и объемов информации, необходимых для оценки уровня инвестиционных рисков;

определение критериев и способов анализа рисков;

разработку мероприятий по снижению рисков и выбор форм их страхования;

мониторинг рисков с целью осуществления необходимой корректировки их значений;

ретроспективный анализ регулирования рисков.

Идентификация рисков. Идентификация рисков предполагает выявление состава и содержания возможных рисков. Общей основой идентификации рисков применительно к конкретному инвестиционному объекту, дающей представление о структуре риска, выступает классификация рисков. В соответствии с ней выявляются состав и содержание рисков по отдельным инвестиционным вложениям, затем по группам вложений и, наконец, по совокупности инвестиционных вложений в целом.

Источники информации, необходимой для оценки рисков.Оценка уровней риска предполагает определение источников и массивов информации, включающей статистические и оперативные данные, экспертные оценки и прогнозы, рейтинги и т.д. Принятие решений при наличии более полной и точной информации является более взвешенным, а, следовательно, менее рискованным. Информация, которая необходима для целей управления рисками, может быть разделена на следующие блоки:

информация об участниках инвестиционной деятельности;

информация о текущей конъюнктуре рынка и тенденциях ее изменения;

информация о предполагаемых событиях, способных оказать значимое влияние на рынок;

информация об изменениях в нормативной базе, воздействующих на инвестиционную деятельность;

информация об условиях инвестиционных вложений.

Основными источниками информации являются:

статистическая отчетность, диктуемая государственными органами;

финансовая, биржевая и анализированная пресса;

подсистемы финансового рынка международных и национальных информацией систем;

специализированные базы данных;

базы данных нормативных актов;

системы данных рейтинговых агентств;

информационные системы бирж и организованных внебиржевых систем;

оценочные и прогностические материалы аналитических отделов банков;

экспертные оценки.

Статистическую обработку информации целесообразно осуществлять на основе методов несплошного статистического наблюдения, таких, как репрезентативная выборка на случайной основе, направленный отбор информации на классификационной основе, анкетные опросы.

Методы сплошного статистического наблюдения являются более трудоемкими применяются реже, хотя при достоверной статистической базе использование позволяет прийти к более точным выводам. Следует отметить, что качество отбора и обработки первичных массивов информации во многом определяет результаты анализа, что обусловливает высокую значимость этого блока регулирования риска.

Определение критериев и способов анализа рисков. Следующим блоком процесса регулирования рисков является определение критериев и способов анализа рисков. Для этого применительно к каждому объекту инвестирования целесообразно разработать комплекс показателей по идентифицированным ранее статьям номенклатуры рисков и определить критические и оптимальные значения по отдельным показателям и их комплексу.

Поскольку инвестиционный риск характеризует вероятность недополучения прогнозного дохода, то его уровень оценивается как отклонение ожидаемых доходов по инвестициям от средней или расчетной величины. При расчете вероятности получения ожидаемого дохода могут быть использованы как статистические данные, так и экспертные оценки. Однако при недостаточно представительной статистике наилучшим методом представляется обработка экспертами статистической информации и осуществление на этой основе экспертных оценок.

Традиционно статистическая оценка инвестиционных рисков осуществляется двумя методами:

1) методом вероятностного распределения;

2) методом оценки по коэффициенту β.

Измерение инвестиционных рисков на базе вероятностного распределения исходит из рассмотрения ожидаемого дохода по инвестиционным вложениям как случайной переменной величины и наличия вероятностного распределения его возможных значений. В соответствии с этим уровень риска оценивается следующими величинами:

 

математического ожидания доходности М(А) = ;

дисперсии доходности ;

среднеквадратического отклонения доходности ;

коэффициента вариации В_р = ,

где A_i, - расчетный доход при разных значениях конъюнктуры;

p - значение вероятности, соответствующее расчетному доходу;

n - количество наблюдений.

При этом наиболее вероятное значение доходности А_вер находится в диапазоне:

 

М(А) - < А_вер < М(А) + .

 

При одинаковых значениях уровня ожидаемого дохода более надежными являются вложения, которые характеризуются меньшим значением среднеквадратического отклонения, показывающего колеблемость вероятности получения ожидаемого дохода (вариацию доходности).

При различии значений средних уровней доходности по сравниваемым инвестиционным объектам выбор направления вложений исходя из значений вариации невозможен, поэтому в данных случаях инвестиционное решение принимается на основе коэффициента вариации, оценивающего размер риска на величину доходности. Прел почтение отдается тем инвестиционным проектам, по которым значение коэффициента вариации является более низким, что свидетельствует о лучшем соотношении дохода и риска.

Метод оценки по коэффициенту используется при определении риска данного инвестиционного объекта (в основном фондовых инструментов) по отношению к уровню систематического (рыночного) риска. Коэффициент определяется по формуле:

 

,

где К_р - корреляция между доходностью данного фондового инструмента и средним уровнем доходности фондовых инструментов и целом;

- среднеквадратическое отклонение доходности по данному фондовому инструменту;

- среднеквадратическое отклонение доходности по рынку ценных бумаг в целом.

При β = 1 данный фондовый инструмент характеризуется средним уровнем риска, при β > 1 - высоким уровнем риска и при β < 1 низким уровнем риска. Следовательно, с увеличением β происходит возрастание уровня систематического риска инвестиционных вложений

Использование статистических методов для оценки рисков инвестиционной деятельности в российской экономике носит ограниченный характер, что связано с отсутствием или непредставительностью статистических данных по многим объектам инвестирования. С определенной степенью осторожности статистические методы могут применяться для анализа рисков по ряду фондовых инструментов, в частности по наиболее торгуемым корпоративным ценным бумагам. Однако оценка рисков инвестиционного кредитования и проектного финансирования на основе статистических методов, как правило, не является достоверной.

При отсутствии необходимых информационно-статистических данных для расчета величины рисков на основе статистических методов оценка рисков проводится экспертным путем. Для этого применительно к каждому объекту инвестирования целесообразно разработать комплекс показателей по идентифицированным ранее статьям номенклатуры рисков и определить предельные и оптимальные значения по отдельным показателям и их комплексу.

После определения простых рисков решается вопрос о выборе метода сведения разнообразных показателей к единой интегральной оценке. В качестве такого метода можно использовать один из традиционных методов получения рейтинговых показателей: индексный метод, метод расстояний, относительных величин, взвешенных балльных оценок.

Для оценки роли отдельных рисков в общем риске используется взвешивание; при этом для каждого объекта инвестирования могут быть применены различные подходы при соблюдении таких общих требований, как неотрицательность весовых коэффициентов и приравнивание их суммы к единице.

Наибольшего внимания заслуживает подход, предполагающий ранжирование отдельных рисков по степени приоритетности и определение весовых коэффициентов k в соответствии со значимостью этих рисков. Так, максимальное значение весового коэффициента k₁ присваивается рискам, имеющим в сложившейся ситуации первостепенное значение, минимальное k_n - рискам последнего ранга; риски с равной значимостью получают одинаковые весовые коэффициенты. Определяется также значение соотношения между весовыми коэффициентами первого и последнего рангов (q = k₁/k_n). В качестве способа взвешивания используется расчет средней арифметической или средней геометрической.

Расстояние между соседними рангами можно исчислить по формуле

s = k_n (q – 1) / (n –1).

Весовой коэффициент отдельного риска с рангом т составляет

k_m = k_n + (n - m) s.

Отсюда

k_m = k_n + (n - m) k_n (q – 1) (n –1) = k_n [1 + (n – m) (q – 1) (n – 1].

Если простые риски не ранжируют по степени приоритетности, то они, соответственно, имеют равные весовые коэффициенты (1/n).

С целью контроля за достоверностью результатов оценки рисков при использовании весовых коэффициентов в соответствии со степенью приоритетности, можно исчислить общий риск объекта инвестирования, применяя весовые коэффициенты, найденные по средством случайного распределения. В качестве значений весовых коэффициентов можно использовать, в частности, среднюю величину (1/n) и величину среднеквадратического отклонения, рассчитанного исходя из возможного значения коэффициента вариации (В_р/n).

Разработка мероприятий по снижению рисков. Следующая стадия процесса регулирования рисков связана с разработкой мероприятий по их страхованию. В качестве объектов страхования могут рассматриваться как весь комплекс рисков, присущих данному виду инвестирования, так и наиболее значимые риски (в частности, те, на долю которых приходится свыше 5% от значения совокупных рисков). В последнем случае существенные риски выделяются в отдельный блок с тем, чтобы выработать конкретные мероприятия по их снижению.

Общими способами страхования риска является диверсификация рисков, создание специальных резервов, используемых при реализации рисков, полная или частичная передача рисков специализированным кредитно-финансовым институтам - страховым компаниям, система заключения срочных контрактов и сделок на рынке ценных бумаг, предоставление гарантий, включение защитных оговорок в заключаемые договоры.

Диверсификация инвестиционных рисков предполагает совершенствование управления инвестиционными активами и источниками финансирования, их оптимизацию по объемам, срокам и структуре. Важное значение имеет соблюдение принципа диверсификации при осуществлении инвестиционно - кредитной деятельности банков. Следует отметить, что экономические нормативы, введенные в действие Центральным банком РФ, ориентируют банки в основном на снижение кредитных рисков. Диверсификация кредитных вложений осуществляется путем установления показателя предельной суммы ссуд, максимального размера риска на одного заемщика, количества крупных кредитов и их среднего размера. Повышение степени диверсификации характеризуется увеличением количества крупных кредитов в общей сумме кредитных вложений и уменьшением размера крупных кредитов.

Вместе с тем используемая методика не учитывает другие виды банковских рисков, в частности процентный риск, и необходимость диверсификации инвестиционных активов по срокам. Для измерения степени риска инвестиций банка с точки зрения их соответствия источникам финансирования по объемам и срокам с учетом процентного риска можно использовать следующий показатель:

 

 

где - показатель уровня риска;

- инвестиционные вложения, взвешенные по срокам;

- источники финансирования инвестиционных вложений, взвешенные по срокам.

Кроме того, рассматриваемый показатель, являясь результатом сопоставления инвестиционных активов и источников их финансирования, взвешенных по срокам, свидетельствует об излишке или недостатке средств для обеспечения инвестиционной деятельности и дает возможность предусмотреть вероятность возникновения у банка финансовых затруднений. Полученные результаты, скорректированные с учетом риска потерь, показывают максимальную величину резервов, которые необходимо сформировать на случай реализации рисков.

Следует отметить, что формирование специальных резервов как способ страхования рисков может осуществляться и в обязательном порядке (в соответствии с нормативными актами), и добровольно. Основными видами резервов, которые могут создаваться на случай реализации рисков, являются: резерв под общие риски, под кредитный риск, обесценение ценных бумаг, по рискованным операциям и финансированию.

Мониторинг рисков. Следующий этап регулирования рисков предполагает проведение мониторинга рисков с целью осуществления необходимой корректировки принятых решений. Важным принципом проведения мониторинга является сопоставимость результатов, для обеспечения которой необходимо применять единую методику и использовать ее через равные интервалы времени.

Эффективность мониторинга во многом зависит от качества построения системы показателей риска, степени ее репрезентативности, а также чувствительности к неблагоприятным изменениям, имеющим отношение к рассматриваемому инвестиционному объекту.

Ретроспективный анализ. Завершающей стадией процесса регулирования рисков выступает ретроспективный анализ результатов их регулирования. Проведение такого анализа вполне обоснованно, так как дает возможность сравнить планируемые и достигнутые результаты регулирования рисков, учесть полученный опыт для оптимизации процесса регулирования рисков в будущем.

Использование рассмотренных методов анализа и регулирования инвестиционных рисков требует накопления больших массивов информации, средств ее обработки, обширного багажа теоретических и практических знаний, высокой квалификации специалистов-аналитиков, их способности к конструктивному мышлению и прогностическим оценкам. Все это делает процесс регулирования рисков весьма сложным, трудоемким и дорогостоящим. Однако, как показывает опыт, недостаточное внимание к процессам регулирования рисков ставит под вопрос не только возможность максимизации прибыли, но и финансовую устойчивость субъектов инвестиционной деятельности.

 

4.3. Анализ эффективности инвестиционных проектов в условиях инфляции

 

Инфляция во многих случаях существенно влияет на величину эффективности инвестиционного проекта, условия финансовой реализуемости, потребность в финансировании и эффективность участия в проекте собственного капитала. Это влияние особенно заметно для проектов с растянутым во времени инвестиционным циклом или требующих значительной доли заемных средств, или реализуемых с одновременным использованием нескольких валют (многовалютные проекты). Поэтому при оценке эффективности инвестиционного проекта инфляцию следует учитывать, используя:

1. Общий индекс внутренней рублевой инфляции, определяемый с учетом систематически корректируемого рабочего прогноза хода инфляции.

2. Прогнозы валютного курса рубля.

3. Прогнозы изменения во времени цен на продукцию и ресурсы, а также прогнозы изменения уровня средней заработной платы и других укрупненных показателей на перспективу.

4. Прогноз ставок налогов, пошлин, ставок рефинансирования ЦБРФ и другие финансовые нормативы государственного регулирования.

Наиболее широко используемым показателем для измерения уровня инфляции является индекс потребительских цен (ИПЦ), рассчитываемый как стоимость фиксированной корзины товаров и услуг в процентах к стоимости аналогичной корзины в базовом периоде:

 

,

 

где - количество i-го товара в корзине;

- текущая цена i-го товара;

- цена i-го товара в базовом периоде.

Термин «уровень инфляции», как правило, относится к приросту индекса потребительских цен:

 

.

Индекс потребительских цен измеряет прирост цен только на товары, потребляемые домашними хозяйствами. Показатель, измеряющий прирост цен на все товары, произведенные в стране – как потребительские, так и производственного назначения, - называется дефлятором валового внутреннего продукта. Дефлятор ВВП рассчитывается как отношение номинального (измеренного в текущих ценах) ВВП к реальному, рассчитанному по ценам базового периода.

 

 

где - объем производства продукции i-го вида в текущем году.

 

Индекс оптовых цен по методу расчета аналогичен индексу потребительских цен, но рассчитывается по корзине товаров производственного назначения.

Каждый из приведенных показателей инфляции имеет как достоинства, так и недостатки, и ни один индекс в отдельности не является точным измерителем роста цен.

В финансово-экономических расчетах, связанных с инвестиционной деятельностью, инфляция оценивается и учитывается в следующих случаях:

1) при корректировке наращенной стоимости денежных средств;

2) при формировании ставки процента с учетом инфляции, используемой для наращения и дисконтирования;

3) при формировании уровня доходов от инвестиций, учитывающих темпы инфляции.

При расчетах, связанных с корректировкой денежных потоков в процессе инвестирования с учетом инфляции, принято использовать два основных понятия: номинальную и реальную ставку процента.

Номинальная и реальная ставки процента связаны следующим соотношением:

 

,

где - номинальная ставка процента;

- реальная ставка процента;

- общий уровень инфляции.

Раскрыв скобки в предыдущем уравнении получим следующее выражение:

 

.

 

При небольших значениях и их произведение – малая величина, поэтому можно записать следующее:

 

.

 

В безинфляционной экономике реальная и номинальная процентные ставки совпадают; то же самое можно сказать о реальном и ожидаемом денежных потоках.

При отсутствии инфляции NPV проекта рассчитывается следующим образом:

 

,

 

где - реальный денежный поток.

Нетрудно заметить, что если при общем уровне инфляции чистый денежный поток проекта за период увеличиваться в раз, то NPV, дисконтированный о номинальной ставке процента, не изменится:

 

;

 

,

где - ожидаемый денежный поток.

 

Таким образом, для отражения инфляции можно использовать один из двух вариантов расчета:

1. Дисконтировать номинальный денежный поток по номинальной ставке процента.

2. Дисконтировать реальный денежный поток по реальной ставке процента.

Формирование уровня доходов от инвестиций, учитывающих темпы инфляции, предполагает определение размера так называемой «инфляционной премии». Размер этой премии, призванной компенсировать потери реальной суммы дохода инвестора от инфляции, рассчитывается по формуле:

 

,

где - сумма инфляционной премии;

- реальный среднерыночный уровень дохода по инвестициям.

 

Соответственно, общая сумма дохода () по инвестиционному проекту (в номинальном исчислении) составит:

 

.

 

Зависимость общего дохода и инфляционной премии по инвестиционным проектам от темпа инфляции может быть представлена графически (рис. 4.1).

Ожидаемый

номинальный

доход

от инвестиций

Общая сумма номинального

дохода от инвестиций

 

 

Сумма инфляционной

премии

 

 

Реальный среднерыночный

уровень дохода от

инвестиций

 

Рис. 4.1. Зависимость суммы общего дохода и инфляционной премии от темпа инфляции

Использование реальных ставок процента и расчет денежного потока в постоянных ценах не позволяют учесть структурную инфляцию, то есть ситуацию, при которой рост цен на продукцию и рост затрат (цен на материалы) происходят разными темпами.

Например, переменные затраты и постоянные накладные расходы будут возрастать со скоростью 6% в год, а амортизационные отчисления не подпадут под влияние инфляции. Или компания могла бы иметь долгосрочные трудовые договоры, которые вынуждали бы ее повышать заработную плату в соответствии с индексом потребительских цен, а сырье могло бы приобретаться по контракту с фиксированными ценами. Естественно, что в таких условиях следует осуществлять расчет денежного потока в текущих ценах.

Следует заметить, что прогнозирование темпов инфляции представляет собой довольно сложный и трудоемкий вероятностный процесс. Кроме того, темпы инфляции в отдельные периоды в значительной степени подвержены влиянию субъективных факторов, не поддающихся прогнозированию.

В конечном счете выбор формулы расчета (в постоянных или текущих ценах) осуществляется аналитиком, который учитывает конкретные условия инвестирования и особенности каждого проекта.

ПРИМЕР. Инвестор вложил капитал в проект, рассчитанный на 4 года при полном отсутствии инфляции и уровне налогообложения 40%. Ожидается, что при этом будут иметь место следующие денежные потоки (табл. 4.1).

Таблица 4.1

(тыс. руб.)

Годы	Выручка	Текущие затраты	Аморти-зация	Валовая прибыль (гр. 2 - гр. 3 -- ф. 4)	Налоги (гр.5-0,4)	Чистая прибыль (гр. 5 - гр. 6)	Денежный поток после налогообложения (гр. 7 + гр. 4;
1-й
2-й
3-й
4-й

 

Рассмотрим теперь ситуацию, когда присутствует инфляция, уровень которой 7% в год, и ожидается, что денежные накопления будут расти вместе с инфляцией теми же темпами. Расчет денежных потоков представим в табл. 4.2.

Таблица 4.2

(тыс. руб.)

Годы	Выручка	Текущие затраты	Аморти-зация	Валовая прибыль (гр. 2 - гр. 3 --гр.4)	Налоги (гр.5-0,4)	Чистая прибыль (гр.5-гр.6)	Денежный поток после налогообложения (гр. 7 + гр. 4)
1-й	2000х1,07=2140	1100х1,07=1177,0		463,0	185,2	277,8	777,8
2-й	2000х1,072=2289,8	1100х1,072=1259,4		530,4	212,6	317,8	817,8
3-й	2000х1,073=2450,1	1347,5		602,6	241,0	361,6	861,6
4-й	2000х1,074=2621,6	1441,9		679,7	271,9	407,8	907,8

 

По абсолютной величине эти потоки больше, чем рассматривавшиеся ранее; их необходимо продефлировать на уровень инфляции для нахождения реальной величины.

После дефлирования они будут выглядеть следующим образом (см табл. 4.3).

Таблица 4.3

Показатель	Годы
1-й	2-й	3-й	4-й
Реальный денежный поток, тыс. руб.

 

Из таблицы 4.3 видно, что реальные денежные потоки после налогообложения уступают номинальным потокам, и они устойчиво уменьшаются с течением времени.

Приведенный пример носит весьма условный характер, так как индексы инфляции на продукцию предприятия и потребляемое им сырье могут существенно отличаться от общего индекса инфляции. Наиболее корректной является методика, предусматривающая корректировку всех факторов, влияющих на денежные потоки инвестиционных проектов.

Таким образом, выводы относительно учета инфляции при оценке инвестиций можно сформулировать следующим образом:

инфляцию нежно учитывать;

наиболее эффективный путь преодоления искажающего влияния инфляции при формировании бюджета капиталовложений заключается в корректировке составляющих денежного потока, выделяемых в зависимости от степени их изменчивости под влиянием изменения цен;

поскольку невозможно дать точную оценку будущих темпов инфляции, ошибки неизбежны;

инфляция повышает степень риска капиталовложений.