Известные высказывания Гэри Беккера

 

• Хорошее здоровье и долгая жизнь – важные цели для большинства людей. Но каждому из нас достаточно минутного размышления, чтобы убедиться: они далеко не единственные. Иногда лучшим здоровьем или большей продолжительностью жизни можно пожертвовать, потому что они вступают в конфликт с другими целями.

 • Экономический подход подразумевает, что существует «оптимальная» продолжительность жизни, при которой полезность дополнительного года жизни оказывается меньше, чем полезность, утрачиваемая в результате использования времени и других ресурсов для его достижения.

 • Согласно экономическому подходу, человек решает вступить в брак, когда ожидаемая полезность брака превосходит ожидаемую полезность холостой жизни или же дополнительные издержки, возникающие при продолжении поиска более подходящей пары.

 • В США – и это практически единственный пример среди богатых стран мира – стабильная рождаемость. Было бы справедливо говорить, что разговоры о крахе США, как и в свое время слухи о смерти Марка Твена[358], сильно преувеличены.

 

Основные даты жизни и деятельности

 

1930 г. Родился в Пенсильвании

 1957 г. Издал книгу «Экономическая теория дискриминации»

 1964 г. Выпустил в свет «Человеческий капитал»

 1967 г. Награжден медалью Джона Кларка[359]

 1981 г. Издал труд «Трактат о семье»

 1992 г. Получил Нобелевскую премию по экономике

 

 

Майрон Шоулз

 

(род. 1941)

Американский экономист, лауреат Нобелевской премии по экономике (1997), соавтор финансовой модели Блэка – Шоулза

 

ФИНАНСОВЫЙ ИНЖЕНЕР

 С ранней юности он знал, что хочет учиться только там, где работают самые лучшие педагоги. Впоследствии стремление быть первым во всем и не пугаться нехоженых троп помогли ему получить высшую награду научного мира. Майрон Шоулз знал, что для достижения успеха нужно уметь быть гибким. Такой же, по его мнению, должна быть и экономическая модель: только так ее можно уберечь от невзгод в нашем изменчивом мире.

 

 

Не было бы счастья

 

Майрон Шоулз (Myron Scholes) родился 1 июля 1941 года в канадском городе Тимминс, куда его родители переехали во время Великой депрессии. Отец Майрона был практикующим стоматологом, а мать открыла в городе небольшой книжный магазин. В 1951 году семья переселилась в портовый город Гамильтон.

 Майрон страдал от дисфункции тканей роговицы, из‑за чего в какие‑то периоды он подолгу не мог читать. Однако в рейтинге учеников своей школы он всегда находился довольно высоко. Шоулз вспоминал, что проблемы со зрением научили его абстрактно мыслить и развили способность быстро анализировать информацию. «По необходимости я стал хорошим слушателем; а это качество весьма ценится как среди деловых партнеров, так и в студенческой среде», – писал Майрон. К большому счастью для него, успешная пересадка роговицы способствовала почти полному восстановлению зрения. На тот момент Майрону было уже 26 лет.

 Интерес Майрона к экономике и в особенности к финансам был связан с деятельностью его родителей: они активно занимались бизнесом и находили в сыне задатки успешного бизнесмена. Майрон уже в юности охотно брал на себя функцию казначея в различных клубах по интересам, специально играл в азартные игры, чтобы понять принципы вероятности и научиться оценивать риски. Юноша участвовал в семейном бизнесе, стараясь постичь основы предпринимательской деятельности, понять ее структуру и законы, которым она подчиняется. Уже во время учебы в старшей школе Майрон управлял счетами своих родителей на фондовом рынке. «Я был буквально зачарован тем, как формируются цены акций. Я проводил долгие часы за чтением отчетов и книг о секретах успешного инвестирования, но, к сожалению, без всякого результата», – вспоминал Шоулз.

 

Магистр

 

В 1957 году после смерти матери Майрон решил остаться в Гамильтоне. Он поступил в Университет Макмастера и сконцентрировался на изучении гуманитарных наук, и в особенности – экономики. Майрон познакомился с работами двух видных экономистов того времени – Джорджа Стиглера и Милтона Фридмана (см. очерк 20. Милтон Фридман) (в дальнейшем оба стали лауреатами Нобелевской премии по экономике).

 После окончания университета в 1962 году Шоулз отказался от первоначальных планов получить еще и юридическое образование. Он решил поступать в Чикагский университет. Позже Шоулз объяснял: «Я интуитивно понимал, что если хочу раскрыть свой потенциал, то должен поступить в такой университет, где мог бы работать с лучшими специалистами, с чьей помощью мог бы проявить себя. Это решение стало краеугольным камнем моей карьеры».

 По окончании Чикагского университета в 1964 году он получил степень магистра бизнес‑администрирования (MBA). Шоулз отмечал, что за первый год в университете ему посчастливилось познакомиться с сокурсниками, которые впоследствии помогли ему строить карьеру и стали друзьями на всю жизнь. Шоулз с благодарностью вспоминал Майкла Дженсена и Ричарда Ролла, в будущем известных ученых‑финансистов: «Они серьезно способствовали моему пониманию ряда тонкостей в области финансов в частности и экономики в целом».

 

Программист

 

Шоулз планировал по окончании обучения в Чикагском университете вернуться в Гамильтон для работы в семейном бизнесе, однако по протекции декана факультета экономики Роберта Грейвса занял в университете должность младшего программиста. Шоулз на тот момент совершенно не владел программированием, и ему поначалу приходилось отбиваться от профессоров, требовавших поддержки программистов для своих исследований. Роберт Грейвс снова пришел на помощь своему протеже и предоставил Шоулзу компьютер для самообучения. Последующие четыре с половиной месяца молодой человек провел, погрузившись в программирование с головой: «Я буквально влюбился в компьютеры… Должно быть, я был одним из первых «компьютерных ботаников»; я работал сутками напролет. К концу лета я стал знатоком и продолжил совершенствовать навыки программирования в течение многих последующих лет. Если бы в Чикагском университете был факультет информатики или информатика была бы более развитым направлением, возможно, я мог бы стать ученым в этой области».

 Среди профессоров, приходивших к молодому программисту за компьютерной помощью, были и выдающиеся экономисты, чьими исследованиями он интересовался. Среди них были Юджин Фама и Мертон Миллер, разрабатывавшие новое направление в экономике – экономику финансов. Шоулз с увлечением занимался исследовательской и научной деятельностью. Уже тогда определилась сфера его научных интересов – экономика финансов, статистика и экономическая теория. Миллер предложил ему получить степень доктора философии. К осени 1968 года Шоулз закончил писать диссертацию, в которой осветил вопросы ценообразования финансовых активов и степени влияния арбитража на предотвращение получения сверхприбыли на финансовых рынках, а также попытался определить форму кривой спроса на ценные бумаги, обращающиеся на бирже.

 В том же году Шоулз начал работать ассистентом профессора финансов в Международной школе бизнеса MIT[360]. В 1969 году он защитил диссертацию.

 

 

В кругу ученых

 

За первый год в MIT молодой ученый познакомился с Франко Модильяни, Полом Кутнером[361], Фишером Блэком[362], Робертом Мертоном. Началось сотрудничество, которое сам Майрон считал крайне продуктивным: «…Мертон, Блэк и я были заинтересованы в ценообразовании на рынке ценных бумаг и в моделях ценообразования производных финансовых инструментов. Во время моего пребывания в MIT я работал над тестированием моделей оценки капитальных активов с Блэком и Майклом Дженсеном, одновременно развивая технологии оценки опционов с Блэком и продолжая при этом работать с Миллером».

 Первые научные работы Шоулз выпустил в 1967 году. В числе статей молодого ученого – «Связь между измерением риска, обусловленного рынком, и бухгалтерским учетом»[363] в соавторстве с Уильямом Бивером и Полом Кеттлером (1970), «Рынок для ценных бумаг: замещение при ценовом давлении и влияние информации на цены акций»[364] (1972); «Модель оценки капитальных активов: некоторые эмпирические проверки теории рынков капитала»[365] (1972) в соавторстве с Фишером Блэком и Майклом Дженсеном[366]; «Связь доходности и риска: повторное исследование некоторых последних открытий»[367] (1972) в соавторстве с Мертоном Миллером; «Оценка опционных контрактов и оценка рыночной эффективности»[368] (1972) в соавторстве с Фишером Блэком.

 В 1973 году Шоулз вернулся в Чикагский университет, чтобы проводить совместные исследования с Миллером, Блэком и Фамой. Началось его тесное взаимодействие с Центром анализа стоимости ценных бумаг[369] по развитию и анализу базы данных котировок акций.

 Шоулз опубликовал несколько статей, в которых доказывал: стоимость привилегированных акций и некоторых долговых инструментов компании зависит от стоимости ее самой практически так же, как стоимость опциона зависит от цены базовых активов. Таким образом были заложены основы единой теории оценки корпоративных обязательств.

 Формула модели оценки опционов, прославившая своих создателей, впервые была выведена в статье 1973 года «Ценообразование опционов и корпоративных долговых обязательств»[370], написанной в соавторстве с Блэком. Формула стала главным элементом модели, названной моделью ценообразования опционов Блэка – Шоулза. Исследования ученых базировались на предыдущих работах Джека Трейнора[371], Пола Самуэльсона, Джеймса Бонеса и Эдварда Торпа[372] и разрабатывались в период активного роста опционной торговли.

 

Сущность модели

 

Данная модель определяет стоимость опционов и допускает: если базовый актив обращается на рынке, то цена опциона на него некоторым неявным образом уже устанавливается самим рынком. Данная модель получила широкое распространение на практике и может также использоваться для оценки широкого спектра производных финансовых инструментов и даже для оценки собственного капитала финансово зависимых фирм.

 Согласно модели Блэка – Шоулза, ключевым элементом определения стоимости опциона является ожидаемая волатильность базового актива. В зависимости от колебания цены базового актива прямо пропорционально меняется стоимость опциона. Таким образом, если известна стоимость опциона, то можно определить уровень волатильности, ожидаемой рынком.

 Шоулз продолжал активно публиковаться. В середине 1970‑х – начале 1980‑х годов увидели свет его научные труды, в том числе «Влияние дивидендной доходности и дивидендной политики на ценообразование и доходность обыкновенных акций»[373] (1974) в соавторстве с Фишером Блэком; «Налогообложение и ценообразование опционов»[374] (1976); «Оценка рисков при несинхронизированных данных»[375] (1977) в соавторстве с Джозефом Уильямсом; «Оптимальная ликвидность активов в условиях индивидуального налогообложения: выводы по ценообразованию»[376] в соавторстве с Джорджем Константинидисом (1980).

 

Профессор

 

В 1981 году Шоулз начал работать в Стэнфордском университете, в 1983 году получил должность профессора. Продолжая исследование рынка производных ценных бумаг, он начал изучать проблематику банковского инвестирования и налогового планирования. В эти годы совместно с коллегами Джереми Булоу и Марком Вольфсоном ученый заложил основы новой теории налогового планирования в условиях неопределенности и асимметричной информации. Результаты этих исследований были опубликованы в книге «Налоги и бизнес‑стратегии: плановый подход»[377].

 Во второй половине 1980‑х увидели свет многочисленные работы в соавторстве с Марком Вольфсоном: «Налоги и планирование компенсаций»[378] (1986), «Спорные вопросы теории оптимальной структуры капитала. Границы современных финансов»[379] (1987), «Стоимость капитала и изменения в режимах налогообложения. Непростой компромисс: проблемы гибридного налога на доходы и потребление»[380] (1988), «Влияние изменений в налоговом законодательстве на реорганизацию корпораций»[381] (1990).

 Шоулзу было интересно испытать свои теоретические разработки на практике. В 1990 году он начал работать консультантом в инвестиционном банке Salomon Brothers. Деятельность банка была весьма успешной, его прибыль исчислялась миллиардами долларов. Большая часть прибыли приходилась на отдел торговли облигациями, который возглавлял Джон Меривезер[382]. Уже в 1991 году банк оказался втянут в скандал из‑за манипулирования ценами на аукционах казначейских облигаций. Несколько ведущих менеджеров, в том числе и Меривезер, покинули компанию.

 

Хедж‑фонд

 

В 1994 году Шоулз с несколькими коллегами, среди которых были Меривезер и Мертон, основал хедж‑фонд Long Term Capital Management (LTCM). Шоулз стал одним из основателей фонда. Он хотел удостовериться в своей способности сохранять и приумножать капитал и управлять рисками. Числу именитых сотрудников хедж‑фонда с докторскими степенями позавидовал бы любой университет. Руководство хедж‑фонда декларировало использование самых передовых научных методов управления активами и обеспечивало ежегодную доходность до 40 % годовых. Инвесторы получили доход в 43 % в 1995 году и в 41 % в 1996‑м.

 В Стэнфордском университете Шоулз продолжал преподавать до выхода на пенсию в 1996 году. В следующем году Шоулз и Мертон стали лауреатами Нобелевской премии по экономике «за новый метод определения стоимости производных ценных бумаг». Блэк не дожил два года до этого знаменательного события.

 После Азиатского финансового кризиса 1997–1998 годов и экономического кризиса 1998 года в России LTCM потерял 4,6 миллиарда долларов менее чем за четыре месяца. На нападки со стороны критиков его теории Шоулз заявил: «Не было возможности выдерживать удар, который обрушился на рынок летом и осенью 1998 года. Это вопрос рисков, а не моделирования». Научные дискуссии продолжаются до сих пор. Нобелевского лауреата не перестают обвинять в чрезмерной вере в эффективность рыночного механизма и математические методы вычисления рисков. Многие ученые не признают волатильность адекватным показателем риска, поскольку прошлую динамику курса акций невозможно использовать для прогнозирования будущего. В дальнейшем могут возникнуть ситуации, которые невозможно вписать ни в одну известную модель, а это неизбежно приведет к обесцениванию акций, независимо от их прежних показателей.

 

Критика и практика

 

Известный критик метода Блэка – Шоулза экономист Нассим Талеб утверждает: «отсутствие доказательств существования черного лебедя не является доказательством его отсутствия». «Черным лебедем» Талеб называет форс‑мажорную ситуацию на фондовом рынке, приводящую к непредсказуемым колебаниям курсов. Руководствуясь формулой Блэка – Шоулза, невозможно предвидеть существенные риски экономической среды.

 

«Я думаю, в нашей глобальной экономике неопределенность постоянно растет. Для того чтобы адаптироваться к этому, нам надо построить динамическую экономику и динамические правила, которые помогут нам приспособиться к постоянно меняющимся обстоятельствам»

 

Между тем модификации формулы Блэка – Шоулза продолжают активно использовать на рынке деривативов, поскольку лучшего инструмента для оценки стоимости опционов еще не придумано. При этом использование модели Блэка – Шоулза не ограничилось рынком опционов. Она актуальна, когда нужно оценить страховое возмещение и гарантии, а также принять инвестиционные решения. Гарантии предоставляют право, а не обязательство использовать их при заранее определенных условиях. Поэтому гарантия по сущностным характеристикам подобна опциону. То же можно сказать о страховом возмещении. Крупнейшие инвестиционные банки мира используют модель Блэка – Шоулза для определения стоимости новых финансовых инструментов. На ее основе крупнейшие корпорации оценивают страховое возмещение, размер которого будет зависеть от будущей стоимости связанных с ним активов. Ford Motors, например, подписывая договор на поставку деталей с японским производителем, одновременно приобретает опцион пут для защиты от колебаний курса иены относительно доллара, поскольку стоимость данного опциона вырастет вместе с падением курса иены.

 Шоулз писал о своем детище: «Технология Блэка – Шоулза включает четкие правила и требования. Эта технология заставила инвестиционные банки нанять людей со знанием математики. Это можно только приветствовать. Но затем они разработали собственные продукты и технологии». Ученый отмечал, что производные его модели не всегда соответствовали ожиданиям: «Некоторые основывались на неверных предположениях или неправильно использовали данные для калибровки своих моделей. Иногда люди, которые обслуживали модели, не знали толком, как ими пользоваться».

 В 1999 году Шоулз совместно со своим бывшим студентом Чи‑фу Хуаном из Стэнфордского университета, ставшим впоследствии профессором Массачусетского технологического института, основал хедж‑фонд Platinum Grove. Чи‑фу Хуан, в свою очередь, привлек своего бывшего студента Аймана Хинди. Шоулз по этому поводу шутил: «Таким образом, у нас под одной крышей собрались дедушка, сын и внук». Фонд, в котором трудятся 65 сотрудников, демонстрирует годовую доходность 9,6 %, что на 6,5 % выше популярного денежного ориентира LIBOR[383].

 

На склоне лет

 

Фонд Platinum Grove оказывает, по словам Шоулза, «услуги по переносу ликвидности и риска». Фонд принимает риск, который различные инвесторы и фирмы не хотят брать на себя: они готовы платить другим, чтобы те его приняли. Другими словами, Platinum Grove инвестирует в финансовые инструменты, используемые другими инвесторами или компаниями для хеджирования от нежелательных рисков.

 В 2005 году Шоулз был замешан в скандале вокруг LTCM. Фонд обвиняли в уклонении от уплаты налогов, а экспертом‑консультантом со стороны государства на судебном процессе выступал лауреат Нобелевской премии по экономике 2001 года Джозеф Стиглиц (см. очерк 30. Джозеф Стиглиц).

 Сейчас Майрону Шоулзу 72 года, он носит звание почетного профессора Стэнфордского университета, является почетным доктором Католического университета Лувена, Парижского университета и Университета Макмастера, членом Американской экономической ассоциации, Американской финансовой ассоциации, Американской академии наук и искусств, а также главой управляющей компании Platinum Grove Asset Management.

 Шоулз оптимистично относится к будущему своей модели: «Количественные технологии в области финансов выживут и будут развиваться и в будущем». Основное занятие нобелевского лауреата – бизнес. Он читает лекции и дает консультации по всему миру, продолжает заниматься теоретическими исследованиями. Как управляющий партнер хедж‑фонда Platinum Grove Asset Management с капиталом в 2,6 миллиарда долларов, Шоулз говорит: «Это интересное занятие. Оно требует хорошего экономического мышления, и в то же время это бизнес».